5月13日(rì)，年内首只(zhǐ)央(yāng)企主题ETF——华泰(tài)柏(bǎi)瑞(ruì)中证央企红利ETF发(fā)布公(gōng)告称(chēng)，其累计有效(xiào)认购申请份额总额(é)超过20亿份发行(xíng)上限，将启动(dòng)比例配售(shòu)。这则小公告体现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实(shí)际上(shàng)，近期围绕(rào)着(zhe)“中特估(gū)”的(de)行情，市场关注(zhù)度非常高，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在去年(nián)底及今年一季度，一(yī)些基金经理(lǐ)开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特(tè)估(gū)”资金面、情绪面、估值方(fāng)式(shì)等问题成(chéng)为市场关注焦点，中国基金报采(cǎi)访多位投研人士，解析“中特估”这(zhè)些(xiē)焦点(diǎn)问题(tí)。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对(duì)“中(zhōng)特(tè)估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售(shòu)”情(qíng)况，今年场内(nèi)多只“中字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后(hòu)续有多(duō)只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题基(jī)金发(fā)行，市(shì)场(chǎng)对此(cǐ)充满期待，如5月15日就(jiù)有(yǒu)3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟(gēn)踪(zōng)央企(qǐ)科技引领、央企现(xiàn)代能源等ETF也将获批发行(xíng)，更有扎堆上报的(de)央国企基金在排队入市。

　　这(zhè)些或成(chéng)为这(zhè)一波“中(zhōng)特估”行情的(de)催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行(xíng)在情绪(xù)上是构成催化因素的，近期银行股大涨的(de)一(yī)个催(cuī)化因素就是(shì)积极推介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的(de)发行，和诸多主题基(jī)金(jīn)的申(shēn)报发行，我高铁允许携带多少香烟，高铁有规定可以带多少烟认为(wèi)确实会成为引爆行情的(de)催(cuī)化(huà)剂，基本(běn)面、资金(jīn)面、政策(cè)面都在向好，下半年，中特(tè)估有(yǒu)可能独领风(fēng)骚(sāo)。”万家(jiā)基金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投(tóu)资部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建就(jiù)表(biǎo)示，近期密集申(shēn)报的(de)国央(yāng)企(qǐ)主题基金主要涉及(jí)“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样的布局可(kě)以更好(hǎo)支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行情(qíng)进一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公(gōng)募基金(jīn)发(fā)行整(zhěng)体平淡，近(jìn)期(qī)多(duō)只国央企主题(tí)基金申报和发(fā)行，行情火热下将(jiāng)为市(shì)场带(dài)来增量资(zī)金(jīn)，有望推动(dòng)进(jìn)一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅(shuài)认为，公(gōng)募基金积极布局央国企主题基金，一(yī)方(fāng)面(miàn)是因(yīn)为新一轮深(shēn)化国企改革的大幕(mù)将拉(lā)开，叠加“中特估”概(gài)念，央(yāng)国企上市公(gōng)司的投(tóu)资价值凸(tū)显(xiǎn)，该(gāi)主题的基(jī)金将为投资者提供(gōng)更丰富的(de)工具(jù)以参与到央国企投资。另(lìng)一方面是落实公募(mù)基金行业(yè)高质量发展的(de)要求，引导更多资金参与央国(guó)企(qǐ)改革，更好发挥公募基金服(fú)务资本市场改革、服务实体经济和国家战略的作(zuò)用(yòng)。

　　王(wáng)帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发(fā)行将为央企(qǐ)相关标(biāo)的(de)和板块带来增量资金，提升交易活跃度，有(yǒu)望(wàng)成为中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结构性行(xíng)情明(míng)显，中特估和人工(gōng)智能成为两大(dà)明显的主(zhǔ)线，而新(xīn)能源等前期热门赛道(dào)股冷(lěng)却(què)，在此背(bèi)景下(xià)，一些基金经理开(kāi)始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万(wàn)家基金基金(jīn)经理章恒(héng)直言，自己目前重点(diǎn)关(guān)注(zhù)三大(dà)行业，火电、券商(shāng)、军工，这三大行业(yè)主要是央企或地方国(guó)资所在(zài)的行业(yè)，民(mín)营企业占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首先是基于(yú)行(xíng)业本身基本面在今年会有(yǒu)重大的向上变(biàn)化的机(jī)会，比如火电，会(huì)受(shòu)益于煤(méi)炭价格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益于(yú)今年市场成交量的(de)放大，盈利大幅(fú)增长等。同时，随着国有(yǒu)企(qǐ)业改革的推进(jìn)，大概率这(zhè)些企(qǐ)业会进入一个(gè)提质增效(xiào)、释放(fàng)业(yè)绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特(tè)估是过去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和他过去1至2年研究投资(zī)思路也非常(cháng)吻(wěn)合，为在下半年抓住这波中(zhōng)特(tè)估的投资机会做好了准备。

　　“去年(nián)年(nián)底已(yǐ)开始重视(shì)中特估的投资机会，判断中特估的机会(huì)未来三年(nián)分两个(gè)阶段。”融通红利(lì)机会基金经理何龙表示，第一(yī)阶段也就是今年以数字经济和“一带一路(lù)”的主题普涨(zhǎng)性(xìng)机会为(wèi)主，包括低于(yú)1倍PB、分红收益(yì)率极高的品种，将会迎来(lái)普涨性(xìng)的(de)机会(huì)。第二阶段是未来两年，在主(zhǔ)题(tí)性机会消散(sàn)以后，基于顶层设计对国(guó)央(yāng)经营管理价(jià)值导向变(biàn)化(huà)，我(wǒ)们(men)判断(duàn)经营成果(guǒ)随之(zhī)改(gǎi)变是一(yī)个(gè)慢(màn)变量，会(huì)在未来(lái)两年体现(xiàn)在每一个央国企的(de)报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘公司经营层面可能发生显著正向(xiàng)变化(huà)的个股提前(qián)进行布局(jú)，比如医(yī)药和消费等行业。

　　其实(shí)一季报已经显露出不少基金在(zài)行动(dòng)。国金证券(quàn)研究所数据显示，偏股主动型基金2022年年(nián)报前十大重(zhòng)仓(cāng)股股票(piào)池(chí)中，“中(zhōng)特估(gū)”概念占偏股主动型基金(jīn)持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持仓中(zhōng)，“中特估”概(gài)念占偏股(gǔ)主动型基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股(gǔ)在偏(piān)股主(zhǔ)动型基金的持仓(c高铁允许携带多少香烟，高铁有规定可以带多少烟āng)中，占比(bǐ)明显提高(gāo)。上述数据显示，根据偏股主动型(xíng)基(jī)金(jīn)2022年报及2023年(nián)一季(jì)报十大重(zhòng)仓股的(de)数据，剔除(chú)个(gè)股涨跌影响，估计了各基金主动加(jiā)仓(cāng)“中特估”概(gài)念股的市值(zhí)占2022年(nián)末股票总市值比例，一季(jì)度超(chāo)过(guò)30％的偏(piān)股(gǔ)主动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不(bù)持有“中特估”概念股(gǔ)，但在(zài)一(yī)季度买入(rù)。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券(quàn)数据统计也显示(shì)，一季度(dù)主动偏股型公募基金对港股(gǔ)央国企(qǐ)的持股市(shì)值比重达到2019年以来的新高，港(gǎng)股(gǔ)央国企持股总市(shì)值占港(gǎng)股持(chí)股总市值的比(bǐ)重由2022年四(sì)季度的25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量(liàng)？

　　构建国央企(qǐ)专门的(de)股票库

　　可以说中国特(tè)色估值体系，正深刻影响基金公司的投研，落实到日常的投研流程和(hé)实践(jiàn)之中，不(bù)少基金公司(sī)在加大投研力量，更有专门构建国央企股(gǔ)票(piào)库。

　　融通红利(lì)机会基(jī)金经理(lǐ)何龙就(jiù)介(jiè)绍，一(yī)方面，从顶层设计改(gǎi)变研究员过去对国央企的固定思维，需要实地(dì)考察国(guó)央企，并且需要利用当前国央企愿意(yì)交流的契机，多(duō)花精力去进行跟踪(zōng)发(fā)现变化。

　　另一方面，融(róng)通基金在行动上，要求(qiú)研(yán)究(jiū)员(yuán)将自己所覆盖行业的所(suǒ)有国(guó)央企(qǐ)构(gòu)建(jiàn)专门的股票库，并进行长期跟(gēn)踪(zōng)，包(bāo)括(kuò)考察其实地调研的的成果(guǒ)，了解国央企经营思路和(hé)财(cái)务导向的(de)变化，结合(hé)行(xíng)业趋势和特(tè)征，寻找价值(zhí)洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务(wù)总监王(wáng)帅也谈(tán)到“认识”上的重视。他表示，通过深入学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的认识：首(shǒu)先(xiān)要(yào)认识市场体(tǐ)制机制、行(xíng)业(yè)产(chǎn)业结构、主(zhǔ)体持续(xù)发(fā)展能力等方面所体现(xiàn)的(de)鲜明中国元(yuán)素(sù)和发展阶(jiē)段(duàn)特(tè)征(zhēng)，“中(zhōng)特估”应该(gāi)是在此基(jī)础上构(gòu)建的(de)具有(yǒu)时代(dài)特征和中国(guó)特色(sè)、符合国家(jiā)战(zhàn)略导向(xiàng)的估值体系，而不是(shì)简单套用国(guó)外(wài)的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是(shì)这个概念所涉及到的(de)行(xíng)业(yè)和(hé)公(gōng)司，一直(zhí)在(zài)发生(shēng)的变化。”万家基(jī)金经理章恒表示，万家基(jī)金(jīn)一直非常关注(zhù)传(chuán)统产业(yè)的变(biàn)化，诸(zhū)如煤(méi)炭、金融(róng)、建筑等多个领(lǐng)域，因此也是一定(dìng)能够(gòu)抓住中特估这(zhè)波行情的机(jī)会(huì)的(de)。同(tóng)时，随着时局的变化(huà)，也在增加相(xiāng)关行业的研究力量。

　　此(cǐ)外，创金合(hé)信(xìn)基(jī)金首席经济(jì)学(xué)家魏凤春表示，积极践行中国特色(sè)的估值体系是资(zī)本市场使(shǐ)命(mìng)，投资者需要学习领会并(bìng)针对原有的估值体系进行改造，以适应(yīng)现实的需要。明确该体系(xì)的框架是(shì)第一位的工作，合理设置(zhì)指(zhǐ)标(biāo)也(yě)非常(cháng)重要，投资者(zhě)的认可和实施是最终该体系(xì)能否具备(bèi)长期价值(zhí)的基础。不过，他也提醒，人为的拔(bá)估值是很(hěn)大的认(rèn)知误区，市场(chǎng)化认可是基(jī)本的(de)常识，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价值与国家(jiā)战(zhàn)略价(jià)值

　　新估值方(fāng)式？

　　央(yāng)国企是国民经(jīng)济的支柱，国(guó)企央(yāng)企发展要(yào)符合国家战(zhàn)略发展发向，更(gèng)需要(yào)承担社会公共责任等。而(ér)这些都(dōu)应该考虑进估值体(tǐ)系之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多(duō)数受访的基(jī)金经理认(rèn)为，对于国央(yāng)企的估值方式要充分(fēn)体现企业的社会价(jià)值与国家战略(lüè)价值，目(mù)前已(yǐ)经形(xíng)成了初步(bù)的企业社(shè)会价(jià)值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有企(qǐ)业承(chéng)担(dān)社(shè)会价值、符合国(guó)家战略(lüè)发(fā)展的价值？首要任务就构建中(zhōng)国(guó)特色的价(jià)值评价体系，改(gǎi)变从以私人(rén)股东权益出发，现金流(liú)折(zhé)现(xiàn)为主要(yào)方(fāng)法的单一价值(zhí)估值(zhí)体系(xì)，转(zhuǎn)向社会整体价值观念、纳(nà)入中国特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值与国(guó)家战略价值(zhí)。”博(bó)时基金指数与量化投资部(bù)基金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨(yáng)振建也直言(yán)，近年来国资委(wěi)指导国内团队对于(yú)中国特色ESG披露与评价体系不(bù)断探索，结合国际通用规则，目前已经形成了初步(bù)的企业社会价值评价体系，其中包(bāo)括(kuò)《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企(qǐ)业上市公司环境、社(shè)会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。高铁允许携带多少香烟，高铁有规定可以带多少烟>

　　银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅(shuài)也认为，“中特估(gū)”应(yīng)该是注重(zhòng)企业(yè)价值的可持(chí)续(xù)估值，要重视股东、员工和社会责任(rèn)等要素对企业稳健(jiàn)成长的重(zhòng)大意义，重视稳定的(de)现金流(liú)、持续(xù)增(zēng)长(zhǎng)的盈利、科技(jì)创新对提升(shēng)企(qǐ)业内在价值(zhí)的(de)积极作用，这(zhè)样有利于提(tí)高估(gū)值定(dìng)价模型的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建等实务工作(zuò)中，都有(yǒu)成熟的(de)量化指标可以(yǐ)使用，包括净资产收益(yì)率、营业现金比(bǐ)率、资产负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经(jīng)理李欣更细致(zhì)分析在估值思维、估值结论、估值判断上有(yǒu)变化，尤其是估值的方法(fǎ)和指标上，他认为其包括(kuò)产业链(liàn)上下(xià)游的衡量(liàng)、全要(yào)素成(chéng)本等，以及在纵向和(hé)横向上的研究，强调政策优惠、产业发展(zhǎn)、市场(chǎng)竞争力和可持续发展等(děng)各(gè)种因(yīn)素与企业价值的关系。这些因素在(zài)对估值结论(lùn)和判(pàn)断的影响上，也(yě)使得中国特色(sè)的估值体系(xì)与(yǔ)传统的估值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值(zhí)思维的(de)变化(huà)，还(hái)有估(gū)值结论和估(gū)值判(pàn)断的(de)变化，都是为了更好地适应中(zhōng)国的市场和经济(jì)特点，提供更精准、更(gèng)合理的企业估值信息。”李(lǐ)欣(xīn)表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏凤春直言，这需要在(zài)实(shí)践中进行探索，目前(qián)尚没有公(gōng)认的指标可以使用。

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