“现(xiàn)在的房地产很难(nán)再出现像(xiàng)过去十年的系统性行情。”思睿集团合(hé)伙人、首席经济学家洪灏向《红周刊(kān)》表示(shì)，房地产行业分化的愈加明(míng)显，让(ràng)机构和投(tóu)资者的(de)关注度从板块向单个标的转移。上海利檀投资董事(shì)长陈昊扬向《红周(zhōu)刊》指出，从(cóng)行业来(lái)看，无论是(shì)业绩，还是估值，房地产都已经双杀到了最底部(bù)，而且是反复地杀到了底部，再往下的空间(jiān)已经不(bù)大了(le)。

　　三道红线等指标

　　成挖掘(jué)个股阿(ā)尔法重团费收缴标准是多少钱，团费收缴标准是多少钱一个月要(yào)参考(kǎo)

　　那么如何寻(xún)找房地产个(gè)股的阿尔法呢？

　　洪灏提(tí)醒，在房地产(chǎn)赛道中进行(xíng)选择，需要非(fēi)常小心，避(bì)免选了半天，标的公司出(chū)现爆(bào)雷的情(qíng)况。除此之外(wài)，洪灏指出(chū)，需(xū)要满(mǎn)足以下三(sān)个基准：有大的国资背(bèi)景的、杠杆(gān)率较低的、此前(qián)没有踩过红线的。

　　他还表示，如果关注一下今年房地产的(de)开发资金(jīn)来源，可以发现，其实银行的信贷倾向是不太(tài)愿意给(gěi)房企贷款的，房企的主要资金来源来自新(xīn)盘(pán)的销售。但今年新(xīn)房(fáng)的销售情况相较一般。再关注一下，哪些房(fáng)企(qǐ)能从(cóng)银行拿到钱(qián)，其(qí)实主要(yào)还(hái)是那些(xiē)有国企背景的房(fáng)企，民(mín)营房企相(xiāng)对比较困难(nán)，所(suǒ)以整个行业(yè)出(chū)现了一(yī)个很(hěn)明(míng)显的分化，无论是在(zài)销售，还是(shì)融资等各个方面都非常(cháng)明显。现在有国资背景的房企在资本市(shì)场表(biǎo)现相(xiāng)对较好，但没有(yǒu)国资背(bèi)景的民营房(fáng)企股价大多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地(dì)产行(xíng)业内(nèi)，我们的逻辑是，“寻找最后的(de)赢家(jiā)”。而具体到(dào)如(rú)何挖掘，我(wǒ)们(men)会特别(bié)重视企(qǐ)业的(de)成本优势，更具(jù)体(tǐ)一(yī)点，就是它的(de)净借贷(dài)水平（净负债率）是不是行业(yè)内(nèi)的(de)最(zuì)低水平(píng)；利润率是不是行业(yè)内最高的；融资成(chéng)本是(shì)否是行业(yè)内最低的；建安成本是(shì)否也是业内最低的(de)；这些都是我们看重的一(yī)家(jiā)房企的综合(hé)成本(běn)。

　　需要注(zhù)意的是，能够(gòu)同时满足上述条(tiáo)件的房企并(bìng)不多。即便是在(zài)国(guó)央企中，仍有部分房企出(chū)现了(le)“三道红线(xiàn)”的“踩(cǎi)线(xiàn)”情况，且有逐渐恶(è)化的趋势。以A股为例，《红周(zhōu)刊》根据(jù)Wind数据整理(lǐ)发(fā)现，截(jié)至2022年末，天房发展(zhǎn)、陆家嘴(zuǐ)、格力地产、西藏(cáng)城投、中交(jiāo)地产(chǎn)、中国(guó)武夷等国央企“三(sān)道红线”全踩。

　　除此之外，城建发展(zhǎn)、京投发展(zhǎn)、光明地产(chǎn)、云(yún)南城投、首开(kāi)股份(fèn)、珠江股份(fèn)、城投控股等国央(yāng)企房(fáng)企也(yě)踩了(le)“三道红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年(nián)激进(jìn)扩(kuò)张(zhāng)房(fáng)企

　　需警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不(bù)难看出，即便(biàn)是有着(zhe)较(jiào)稳健(jiàn)特色的国央企房企，其财务指标(biāo)称得(dé)上完全(quán)健康的仍是少数。而更(gèng)加值得注意的是(shì)，在2022年，不少(shǎo)国(guó)企，甚(shèn)至(zhì)地方国企开始大举扩张。而(ér)这(zhè)无疑又进一步考验(yàn)着国央企的资金链情况。

　　对房企而言，扩张速(sù)度(dù)的张弛(chí)有度尤为重要(yào)，节奏把握准确，有助于房企储(chǔ)备优质“弹药”；但过(guò)于乐(lè)观的预(yù)判未来市场，以(yǐ)及过于激进的(de)扩张拿地节(jié)奏也有可能让(ràng)房企重(zhòng)蹈此(cǐ)前的高(gāo)杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬(yáng)以其配置的一家房企进行举例(lì)，它(tā)从2018年开始到(dào)2021年，连(lián)续(xù)4年的净借(jiè)贷(dài)比例都(dōu)维持在33％左(zuǒ)右(yòu)，完全没有增加(jiā)杠(gāng)杆(gān)比例。而到2022年，这家房企明显感觉到机会来了，其开始在一(yī)线城市(shì)进行大举拿地，净(jìng)负债(zhài)率也(yě)由(yóu)此(cǐ)前的33％左(zuǒ)右水准(zhǔn)提高到45％左(zuǒ)右，涨了接近三分之一。与此同时，该房企新购入地(dì)块(kuài)也实现了快(kuài)速的开盘(pán)利用(yòng)率，预计今年会有更多的楼盘入市。像这类企业就符(fú)合“最后的赢家”的特点(diǎn)。一方面，在于它(tā)本(běn)身(shēn)储备(bèi)了很多弹药(yào)，去年拿地(dì)超1000亿元(yuán)，且其中一半(bàn)在一线城市，另外一半也主要集中在强(qiáng)二线和二(èr)线(xiàn)城市；另(lìng)一方(fāng)面，它(tā)的(de)扩张是有节(jié)制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反，有些房企的(de)扩(kuò)张速度(dù)让人感觉又回(huí)到(dào)了(le)2016年、2017年(nián)，或者说看到了2016年(nián)～2020年期间扩(kuò)张的民营(yíng)企业的影(yǐng)子。虽然说，见(jiàn)到机会(huì)时要出手，但出手的章法仍(réng)要小心，如果负债率扩张(zhāng)得太快，但(dàn)未来的两(liǎng)年(nián)市(shì)场没有想象得那么好，可能会(huì)重蹈覆辙(zhé)。

　　那么如(rú)何来衡量一(yī)家(jiā)房企(qǐ)的(de)扩张速度是否(fǒu)激进(jìn)？陈昊(hào)扬(yáng)向《红周刊》表示，主要(yào)还是看房企的净负债率(lǜ)水平，在(zài)我看(kàn)来(lái)，这(zhè)个比例如果超过60％，就(jiù)是扩张(zhāng)得过于快速(sù)了。

　　不(bù)难看出，这一标(biāo)准要比(bǐ)“三道红线”对房企的(de)净负债率要求(qiú)不得高于100％要更加严格(gé)。陈(chén)昊(hào)扬解(jiě)释，当前(qián)房地产(chǎn)行业的复苏速度并(bìng)没有(yǒu)那(nà)么快，所以要(yào)规避(bì)公司(sī)净负债率提高团费收缴标准是多少钱，团费收缴标准是多少钱一个月到一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿(ná)地较积极的房(fáng)企梳理发现，中交(jiāo)地产、中国金茂、华发股份、越(yuè)秀(xiù)地产(chǎn)、绿城中(zhōng)国、保利发(fā)展等房企2022年净负债(zhài)率都在60％之上。其中，中交地产(chǎn)净(jìng)负债(zhài)率持续居(jū)高不下，在2020年(nián)至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明(míng)对比(bǐ)的是，华润置地、中国海(hǎi)外发展、万科A、滨江(jiāng)集团、招(zhāo)商蛇(shé)口、龙湖集团等房企在践行较积极的拿地策略的(de)同时，也较(jiào)好地(dì)控(kòng)制了公司的扩张(zhāng)速度(dù)与净负债率水平（见附表）。

　　滨江集(jí)团等(děng)个别(bié)民营房企

　　或具(jù)备“最后赢家(jiā)”的(de)黑马(mǎ)特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们是以同(tóng)一筛选标准来(lái)看国央(yāng)企(qǐ)与民(mín)营(yíng)房企(qǐ)，但(dàn)在各维度的实际(jì)表现上(shàng)，国央企确实会更胜一筹(chóu)。如国央企的(de)融资成(chéng)本更低(dī)，融(róng)资渠道也更顺(shùn)畅，能(néng)够做到想融就融，这样，国央企自然而然就具有天然优势。

　　虽然对比(bǐ)民营房(fáng)企(qǐ)，机构更加看好(hǎo)国(guó)央企(qǐ)，但这(zhè)也并(bìng)不意味着(zhe)，民(mín)营企业中就没有“黑(hēi)马”的(de)存在。

　　据(jù)《红(hóng)周刊》梳理(lǐ)发现，仍(réng)有(yǒu)少数民营房企同(tóng)样受到(dào)机构的青(qīng)睐(lài)。比(bǐ)如，根据2023年一季报，滨江(jiāng)集团的十大流(liú)通股东中新进了“中国工商银行股份有限公司－景顺长城中国(guó)回(huí)报灵(líng)活(huó)配置混合(hé)型(xíng)证券投资(zī)基金”“全国社保基金(jīn)一一(yī)六组(zǔ)合”等。

　　除此之外，自2021年开(kāi)始，百亿私募珠(zhū)海阿巴(bā)马资(zī)产管(guǎn)理有限公司就长期持有滨江(jiāng)集团。根据一季报(bào)，该资产公司的(de)几只产品(pǐn)合计持有滨江集团9543万(wàn)股，约占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团(tuán)的受青睐，和(hé)其自(zì)身的基本面表现存在一(yī)定关系。2020年以来的近三(sān)年时(shí)间，房地产市场(chǎng)整体在走(zǒu)“下坡路”，但作为杭州(zhōu)本土房企的(de)滨江集团仍是表现出较强的韧(rèn)劲，2020年以来，滨江集团在(zài)业(yè)绩(jì)表现、销售规模(mó)、新增(zēng)土储、股价表现(xiàn)等(děng)多维度(dù)都(dōu)表现了较强(qiáng)的增长(zhǎng)势头(tóu)。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实现(xiàn)同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发(fā)布的(de)2023年一季报，今(jīn)年一(yī)季度，滨(bīn)江集团更是(shì)实现了扣(kòu)非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时代(dài)”仍能保(bǎo)持自身业绩的(de)持续增长，和滨江集团扎根杭州的战(zhàn)略布局关系密切。根据2022年年(nián)报(bào)，滨江集团有近七成营收来(lái)自杭州地(dì)区，而在(zài)2021年，杭州地区的营收(shōu)比重只占到近六成。近三年持续稳居杭州房企销售排(pái)名第一(yī)。

　　与此同时，滨江(jiāng)集(jí)团在杭州的土储(chǔ)补(bǔ)充同样较为积极(jí)，根据诸葛(gé)找(zhǎo)房(fáng)、住在杭州(zhōu)网数据显示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿(ná)地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭(háng)州的本土第(dì)一。

　　而滨江集团(tuán)在(zài)杭州的较突出表现，也让滨江(jiāng)集团的(de)房企排名迅速提(tí)升。到2023年，滨江集团的房企(qǐ)排名已冲进前十，根据中指(zhǐ)数据，2023年前4月(yuè)，滨江集团实现销售(shòu)额(é)607.3亿(yì)元(yuán)，位列房企第(dì)九(jiǔ)位。

　　值得注意(yì)的(de)是(shì)，2020年至今，滨江(jiāng)集团(tuán)股(gǔ)价翻了(le)超(chāo)一倍以上(shàng)，而(ér)近期，滨江(jiāng)集团(tuán)更是(shì)迎来(lái)多(duō)家机构的集中(zhōng)调研。滨江集(jí)团发布公告表示，公司于5月10日接受了(le)信达证券、金鹰基金、建信养老、新华养老等18家机构调研。

　　产(chǎn)业链布局(jú)重点(diǎn)移至存量赛(sài)道

　　机构在下游家纺、家居、物业(yè)觅α

　　实际上房地产开(kāi)发只是房地产产业链上的中游环节，其上(shàng)游(yóu)主要为(wèi)钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应(yīng)商，而下游应用行(xíng)业主要包括中介(jiè)服务、家用电器、物业管(guǎn)理(lǐ)、家居(jū)用(yòng)品。综合《红周刊》的采访，房地产开发环节(jié)与上游材料端息息相关，新盘(pán)开工不(bù)足导(dǎo)致上游不(bù)被看好，机构寻觅个股阿尔法的(de)思(sī)路(lù)渐渐移至下(xià)游(yóu)。“中国房地产行业在进入存量房(fáng)时代，所(suǒ)以对地产产业链，尤(yóu)其(qí)是偏消(xiāo)费属(shǔ)性(xìng)的家装家(jiā)居(jū)领域，我们相对看好(hǎo)，因为居民保(bǎo)有的(de)住(zhù)房规模越来越大，随着时间(jiān)的增加，内装更新(xīn)的需求也会(huì)越来越多。美国(guó)过去的数据充分说明了这一点，在新房销售见顶之后(hòu)，家(jiā)具消费的(de)增长却一直都(dōu)很好。对于地(dì)产产业(yè)链，我们相对看好和(hé)内装相关的(de)行业，例如消(xiāo)费建(jiàn)材、家居(jū)装饰等。”万家基(jī)金人士表示。

　　而根据《红周刊》对下游(yóu)细分中相关(guān)赛道龙头年内表现的统(tǒng)计(jì)，目前(qián)暂居(jū)前两位(wèi)的都是来自家纺(fǎng)赛道的(de)公司，它们分别是(shì)富安娜和(hé)水星家纺，特别是前者(zhě)在月线连(lián)收(shōu)七根(gēn)阳线(xiàn)的(de)基础上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安娜主要从事纺织(zhī)家居、睡眠家居、生活类产品的(de)研发、设计、生产及(jí)销售，旗(qí)下拥有原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季(jì)度报告显示(shì)，报告(gào)期(qī)内，富安(ān)娜(nà)实现营业收(shōu)入约6.2亿元，同比(bǐ)减少7.57％；不过实现归属于上(shàng)市公司(sī)股东的净(jìng)利润(rùn)约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一季报(bào)的(de)十(shí)大流通股股(gǔ)东(dōng)来(lái)看，能够发现该股早已成为(wèi)基金(jīn)重仓股的天下，彼时包括公募(mù)的中欧(ōu)价值发(fā)现、中欧潜力价值、工银瑞信(xìn)灵(líng)动(dòng)价(jià)值(zhí)、宝盈新价值和私募的明(míng)河2016，都在其(qí)中(zhōng)出现，占据了(le)半壁江山。需要强调的是，中欧的两只(zhǐ)基金(jīn)都是价值派基金经理曹名长在管的产品，首季其同(tóng)时重仓的房地(dì)产产业链(liàn)股票(piào)还有(yǒu)金地集团和(hé)大亚(yà)圣象。

　　对比而言，前几年(nián)曾经风光一(yī)时的家居板块(kuài)也(yě)因疫(yì)情、消费复苏进程缓慢等(děng)多因素一度(dù)沉寂(jì)，不过(guò)好在困(kùn)境反转(zhuǎn)露(lù)出曙光，家居板块中(zhōng)年内表(biǎo)现最好(hǎo)的(de)是(shì)志邦家居。同(tóng)一时间(jiān)段，该股(gǔ)年内上(shàng)涨已经超过23％，从业绩来(lái)看，无论是营收还是归母净利润，公司都实现了同比双升(shēng)。

　　从公司(sī)的(de)十大流(liú)通股股东来看(kàn)，《红周刊》发现广发基金经理罗(luó)洋慧(huì)眼独(dú)具，一季报中他管理的广发策略优选和广发安宏回(huí)报均增加(jiā)了持股，而这两(liǎng)只产品也成为(wèi)志(zhì)邦(bāng)家居十大流通股股东中(zhōng)仅有(yǒu)的两只公募。有意(yì)思的(de)是，他似乎对于定制家居类标的情有独钟，在另(lìng)一(yī)家赛(sài)道公司金(jīn)牌橱柜中，他管理(lǐ)的全部三只(zhǐ)产品(pǐn)均登榜十大流(liú)通(tōng)股股东，其(qí)也(yě)成为(wèi)他(tā)的(de)独门(mén)重仓股。

　　除去(qù)家居家纺外，下游的物业(yè)股也越来(lái)越被机构所青睐，不(bù)过这类标的大(dà)多在香港上市(shì)，如(rú)何选择成为难题。对此，前(qián)述上(shàng)海公募(mù)基金经(jīng)理举例(lì)分析：“物业(yè)服(fú)务不(bù)是一个高毛利的行业，挣钱很(hěn)辛苦，我选(xuǎn)公(gōng)司还是希望挣的是市场化应该挣的钱，以我(wǒ)曾(céng)经(jīng)买的绿城服务(wù)为例，它在(zài)中高端楼盘(pán)占比是比较高的，每年(nián)到期的合(hé)同(tóng)里(lǐ)提价成功率(lǜ)在30％～40％。它能做(zuò)到(dào)滚动的大部分项(xiàng)目到期之后(hòu)，经(jīng)过两(liǎng)三轮合同周期还能做到产品提(tí)价。”

　　“行业里真正能做(zuò)到产(chǎn)品提价的(de)公司很少，因为物(wù)业公司很容易一(yī)开始是挣钱的，后(hòu)面因为保安(ān)这些固(gù)定人员成(chéng)本的(de)年(nián)度增长，不过服(fú)务没有特别(bié)好，客户没有(yǒu)那么满意，能(néng)做到提价难度是非常大(dà)的。但是该公司能在(zài)业内做到(dào)到期之后(hòu)提价率(lǜ)比较高，这跟它的定(dìng)位和(hé)比较好的(de)服务是有关系的。”他进一步强调(diào)。

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