“现(xiàn)在的房地产很难再出现像过去十年的系统性(xìng)行情。”思睿集团合伙人、首席经济学家洪(hóng)灏(hào)向《红周刊》表(biǎo)示，房(fáng)地产行(xíng)业分化的(de)愈加明(míng)显(xiǎn)，让机(jī)构和投(tóu)资者的(de)关(guān)注度从(cóng)板块向(xiàng)单(dān)个标的(de)转移(yí)。上海利檀投(tóu)资董事长陈(chén)昊扬(yáng)向《红周刊》指出，从行业来看(kàn)，无论是业绩，还是估(gū)值，房(fáng)地产都已经双杀(shā)到(dào)了(le)最(zuì)底部，而且(qiě)是(shì)反复地杀到了底部，再往下的空间已经(jīng)不大了。

　　三道红(hóng)线等指标

　　成(chéng)挖掘个股阿尔法重(zhòng)要(yào)参考(kǎo)

　　那么如何(hé)寻找房地产个(gè)股(gǔ)的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中进行选(xuǎn)择，需要(yào)非常小心，避免(miǎn)选了(le)半天，标(biāo)的公司出(chū)现(xiàn)爆雷(léi)的情况。除此之外，洪(hóng)灏指出，需要满足(zú)以下三个(gè)基准：有大(dà)的国资背景的、杠杆率(lǜ)较低(dī)的、此前(qián)没有踩(cǎi)过红线的(de)。

　　他还(hái)表(biǎo)示，如果关注一下今年房地产的开发资金来源，可(kě)以发现，其实(shí)银行的信贷倾向是不太愿意给房企(qǐ)贷(dài)款的(de)，房企的(de)主(zhǔ)要资金来源来(lái)自新盘的销售。但今年新(xīn)房的销售(shòu)情况(kuàng)相(xiāng)较一般。再关注一下(xià)，哪些房企能从银行拿到钱，其实主(zhǔ)要还是那些有(yǒu)国企背景的房企(qǐ)，民(mín)营(yíng)房企相对比较困难，所以整个行业出现了一个很明显(xiǎn)的分化，无论是在销售，还是融资等(děng)各(gè)个方面(miàn)都非常明(míng)显。现在有国(guó)资(zī)背景的房企(qǐ)在(zài)资本(běn)市场表现相对较好，但没有国资背(bèi)景的民营房企股价大多表现很一(yī)般。

　　陈(chén)昊扬则(zé)向《红周刊》表示(shì)，在房(fáng)地产行业内，我们的(de)逻辑是，“寻找最后(hòu)的赢(yíng)家”。而(ér)具体到如(rú)何挖掘，我们会特别重(zhòng)视企(qǐ)业(yè)的成(chéng)本优势，更具体一点，就是它的净借贷(dài)水(shuǐ)平（净负债率(lǜ)）是不是行业(yè)内的最低水(shuǐ)平；利润(rùn)率是不是行业内(nèi)最高的；融资成本是否(fǒu)是行(xíng)业内(nèi)最(zuì)低的；建安成本是否也(yě)是业内最低(dī)的；这些都是(shì)我们看重的一(yī)家房企的综合成本。

　　需要注意的是，能够同(tóng)时(shí)满足上述条(tiáo)件(jiàn)的(de)房(fáng)企并不多。即(jí)便是(shì)在国央企中，仍有部分(fēn)房企出现了“三道红线”的“踩线(xiàn)”情(qíng)况，且(qiě)有逐渐恶化的趋势。以(yǐ)A股为例，《红周刊》根(gēn)据Wind数据整理发现，截至2022年(nián)末，天房发展、陆(lù)家嘴、格力(lì)地产、西(xī)藏(cáng)城投、中交地(dì)产、中国武(wǔ)夷等国(guó)央企“三道红线”全踩(cǎi)。

　　除此(cǐ)之外，城(chéng)建发展、京投发展(zhǎn)、光明地产(chǎn)、云南城投、首开(kāi)股份、珠江股份、城(chéng)投控股(gǔ)等国央企房企也踩了“三道(dào)红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年激进扩张房企

勿必和务必的区别，务必是什么意思呀　　需警惕其重(zhòng)蹈(dǎo)覆辙

　　不难看出，即便是有(yǒu)着较(jiào)稳健特色的国(guó)央企房(fáng)企，其财务指标称得上(shàng)完全健(jiàn)康的(de)仍(réng)是少(shǎo)数(shù)。而更加值得注(zhù)意的(de)是，在2022年，不少国企(qǐ)，甚至地方国企开始大(dà)举扩张。而(ér)这无疑又进一(yī)步考(kǎo)验(yàn)着国(guó)央企(qǐ)的资金链情况。

　　对房企而言，扩张速度的(de)张弛有度尤为(wèi)重要，节奏(zòu)把(bǎ)握准确，有助于房企(qǐ)储(chǔ)备优质“弹药”；但(dàn)过于乐观的预判未来市场，以及过(guò)于激进的扩(kuò)张(zhāng)拿地节(jié)奏也有可能让房(fáng)企重(zhòng)蹈此前的(de)高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行(xíng)举例，它从2018年开(kāi)始到2021年，连续4年的(de)净借贷比例都维(wéi)持在33％左右(yòu)，完全没有增(zēng)加(jiā)杠杆比例(lì)。而(ér)到2022年，这家房企明显感觉(jué)到机会来了(le)，其(qí)开始在一线城市进(jìn)行大举拿(ná)地，净负债率也由此(cǐ)前的(de)33％左右(yòu)水(shuǐ)准(zhǔn)提(tí)高到(dào)45％左右，涨(zhǎng)了接近(jìn)三分之一。与此同时，该房企新购入地块也实现(xiàn)了快速的开盘利用(yòng)率，预计(jì)今年会有更多(duō)的楼盘(pán)入市。像这(zhè)类企业就符(fú)合“最后的(de)赢(yíng)家”的(de)特(tè)点。一方面(miàn)，在于它本(běn)身储备了很(hěn)多弹(dàn)药，去年拿地(dì)超1000亿元，且其中一半在一(yī)线城(chéng)市(shì)，另外(wài)一半也主要集中在强二(èr)线和二线(xiàn)城(chéng)市；另一方面，它(tā)的扩张是有节(jié)制地扩张。

　　陈昊扬同样(yàng)提醒道，与之相反(fǎn)，有些房企的(de)扩张(zhāng)速度(dù)让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年(nián)～2020年期间扩张的(de)民营企业的影子。虽(suī)然说，见到机会(huì)时(shí)要出(chū)手，但出手(shǒu)的章法仍要小心，如果(guǒ)负债(zhài)率扩(kuò)张得太快，但(dàn)未来的两年市场没有想象(xiàng)得那(nà)么好，可能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么如(rú)何(hé)来衡(héng)量(liàng)一家房(fáng)企(qǐ)的扩张(zhāng)速度(dù)是(shì)否激进？陈昊扬向《红周刊》表(biǎo)示，主要(yào)还是看房企的净负(fù)债率水平，在我(wǒ)看(kàn)来(lái)，这(zhè)个比例(lì)如果超过60％，就是扩张(zhāng)得(dé)过(guò)于快速了。

　　不难看(kàn)出，这一(yī)标准(zhǔn)要比“三道红线”对(duì)房(fáng)企的(de)净负债(zhài)率(lǜ)要(yào)求不得高于100％要更(gèng)加严格。陈(chén)昊扬(yáng)解释(shì)，当(dāng)前房(fáng)地产(chǎn)行业的复苏速(sù)度(dù)并没(méi)有那么快，所以要规避公司净负(fù)债率提(tí)高到一个(gè)比较危险的水平。

　　《红周刊(kān)》对在(zài)2022年拿地较积极(jí)的房企梳理发现(xiàn)，中交地产、中(zhōng)国(guó)金茂、华发(fā)股份、越秀地产、绿城中(zhōng)国、保(bǎo)利发展等房企2022年净负债率都在60％之上(shàng)。其中，中(zhōng)交地(dì)产(chǎn)净负债率持续居高不(bù)下，在2020年至2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明对比(bǐ)的是，华润置地、中国海外发展、万科A、滨江集团、招(zhāo)商蛇口、龙(lóng)湖集团等房企在践行(xíng)较(jiào)积(jī)极的拿地(dì)策略的(de)同时，也较(jiào)好地控(kòng)制了(le)公司(sī)的扩张速(sù)度与净负债(zhài)率水平(píng)（见附表）。

　　滨江集团等个别民营房企

　　或具备“最(zuì)后赢(yíng)家”的黑马特(tè)质

　　陈昊扬(yáng)指出，实际(jì)上，他们(men)是以(yǐ)同一筛选标准来看国央企与民营房企，但在各维度的实际表现(xiàn)上，国央企确实(shí)会更胜一筹。如国央企(qǐ)的(de)融资(zī)成本更低，融资渠(qú)道也更顺(shùn)畅(chàng)，能(néng)够做到想融就融，这(zhè)样(yàng)，国央(yāng)企自然而然就具有天然优(yōu)势(shì)。

　　虽然(rán)对比民营房企，机构(gòu)更加看(kàn)好(hǎo)国央企，但(dàn)这也并不意味着，民营(yíng)企业中就没有“黑马”的(de)存在。

　　据《红周刊(kān)》梳理发现，仍有少数民营房企同样受到机构的(de)青(qīng)睐。比如，根据2023年一季报，滨(bīn)江集团的十(shí)大流通股(gǔ)东中新进了“中国工(gōng)商银行股(gǔ)份有限(xiàn)公司－景顺长城中国回报灵活配置(zhì)混合型证券投资基(jī)金”“全(quán)国社(shè)保基金(jīn)一一六组合(hé)”等。

　　除(chú)此之外，自2021年开(kāi)始，百亿私募珠(zhū)海阿巴(bā)马资产管理有限公(gōng)司就(jiù)长(zhǎng)期持有滨江集团(tuán)。根据一季报，该资产公司的几只产品合计持有滨江集团9543万股，约(yuē)占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集团的受(shòu)青(qīng)睐，和其自身的基(jī)本面(miàn)表现存在一定关(guān)系。2020年(nián)以来的近三年(nián)时间(jiān)，房(fáng)地产市场整体(tǐ)在走(zǒu)“下坡路(lù)”，但(dàn)作为杭州本土房企的滨(bīn)江集团仍是表现出较强的韧劲(jìn)，2020年(nián)以来，滨江集(jí)团在业绩表(biǎo)现、销(xiāo)售规模、新增土储、股价表现(xiàn)等(děng)多维度都表现了较强的增长势(shì)头。

　　业绩方面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集团扣非(fēi)归母净利(lì)润依(yī)次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据(jù)近期发布(bù)的(de)2023年(nián)一季报，今(jīn)年一(yī)季度，滨江集团更是(shì)实(shí)现了扣非(fēi)归(guī)母净利(lì)润(rùn)5.41亿(yì)元，同比(bǐ)增长134.07勿必和务必的区别，务必是什么意思呀％。

　　在房(fáng)地产“青铜时代(dài)”仍能保持自身业绩的持续增长，和滨江集(jí)团扎根杭(háng)州的战(zhàn)略布局(jú)关系密(mì)切。根(gēn)据2022年年报，滨(bīn)江(jiāng)集团有近七成营(yíng)收来自杭(háng)州地区(qū)，而在2021年，杭州地区的营收比重只占到近六成(chéng)。近三年持续稳居杭州房企销售(shòu)排名(míng)第一。

　　与(yǔ)此同时，滨江集团在杭州(zhōu)的土(tǔ)储补充(chōng)同样(yàng)较为积(jī)极，根据诸(zhū)葛找房、住(zhù)在杭(háng)州网数(shù)据显示，2020年、2021年(nián)、勿必和务必的区别，务必是什么意思呀2022年在杭拿地金(jīn)额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续(xù)稳居杭(háng)州的本土第一(yī)。

　　而滨江集团在杭州的较突(tū)出表现，也让(ràng)滨江集团的房企(qǐ)排(pái)名迅速提升。到(dào)2023年，滨江集团的(de)房企(qǐ)排名(míng)已冲(chōng)进(jìn)前(qián)十，根据中指数据(jù)，2023年(nián)前4月，滨江集团(tuán)实现销售(shòu)额607.3亿(yì)元，位(wèi)列房企第九位(wèi)。

　　值(zhí)得(dé)注意的是，2020年(nián)至(zhì)今，滨江集团股(gǔ)价翻了(le)超(chāo)一倍以上，而近(jìn)期，滨江集(jí)团更是迎来多家机构的集中调研。滨江集(jí)团发布公告(gào)表示，公(gōng)司(sī)于5月10日接受(shòu)了信达证(zhèng)券、金鹰(yīng)基金(jīn)、建信养老、新华养老等18家机构调研。

　　产业链(liàn)布局重点移至(zhì)存量赛道

　　机构在下游家(jiā)纺、家居、物(wù)业觅α

　　实际上房地产开(kāi)发只是(shì)房(fáng)地产产业链上的中游环(huán)节，其(qí)上游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商，而下游应(yīng)用行业主要包括(kuò)中介服务、家用电(diàn)器(qì)、物业管理(lǐ)、家居用品。综合《红周刊》的采访(fǎng)，房地产开发环节与上游材料端息(xī)息相关(guān)，新盘开工不(bù)足导致上游不被看好(hǎo)，机构寻觅(mì)个股阿(ā)尔法的思路渐渐移至下游。“中国房地产行业在进入存量房(fáng)时代(dài)，所以(yǐ)对地产产业链，尤其是偏(piān)消费属性的(de)家装家居领域，我们相对看好，因为居民保有的住房规(guī)模越(yuè)来越大，随着时间的增加，内装(zhuāng)更新的需(xū)求也会越来越多。美国过去的数据充(chōng)分说明了这(zhè)一(yī)点，在新房销售见顶之后，家(jiā)具(jù)消费的(de)增(zēng)长却一(yī)直都很好(hǎo)。对(duì)于(yú)地(dì)产产业链，我们(men)相对(duì)看好和内装相关的(de)行业，例如消费建材、家居(jū)装饰等(děng)。”万(wàn)家基金人士表(biǎo)示。

　　而根(gēn)据《红周刊》对下游细分中(zhōng)相关赛道(dào)龙头年内(nèi)表现的统计，目(mù)前暂居前两(liǎng)位的都(dōu)是来自家纺赛道的公司，它们分别是(shì)富安(ān)娜和水星家纺，特别(bié)是(shì)前(qián)者在月(yuè)线连收七(qī)根阳线的基础上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前(qián)者为(wèi)例，富安娜主要从事纺(fǎng)织家居(jū)、睡眠家居、生活类产品的研发、设计、生产(chǎn)及(jí)销售(shòu)，旗下拥有原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐(lè)”和(hé)“酷奇(qí)智”自有品牌。第一季度(dù)报告显示(shì)，报(bào)告(gào)期内，富安(ān)娜实现营业(yè)收入约6.2亿(yì)元，同比(bǐ)减少7.57％；不(bù)过实现(xiàn)归属于上(shàng)市公司股东(dōng)的净利润约(yuē)1.11亿(yì)元，同比增长5.28％。

　　而从上(shàng)市公(gōng)司(sī)一(yī)季报的十(shí)大流通股股东来(lái)看，能够发现该股早(zǎo)已成为基金重(zhòng)仓股的(de)天下，彼(bǐ)时包括(kuò)公募的(de)中欧价值(zhí)发现(xiàn)、中欧潜(qián)力价值、工银(yín)瑞信灵(líng)动(dòng)价值、宝(bǎo)盈新价值和(hé)私(sī)募(mù)的明河2016，都在其中出现，占(zhàn)据(jù)了半壁江山。需要强(qiáng)调的是，中欧(ōu)的两只基金都是价值派基(jī)金经理曹名长在管(guǎn)的产品，首季其同时(shí)重仓的(de)房地产产业链股票还有金地集团(tuán)和大亚圣象。

　　对比(bǐ)而言，前几年(nián)曾经风光一时的家居板块也因疫情、消费(fèi)复苏进程(chéng)缓慢等多(duō)因(yīn)素一度沉寂(jì)，不过好在困境(jìng)反转(zhuǎn)露(lù)出(chū)曙光(guāng)，家居板块(kuài)中年(nián)内表(biǎo)现最好的(de)是志(zhì)邦家居(jū)。同一时间段，该股年内(nèi)上涨已经超过23％，从业绩来看，无论(lùn)是营收还是归母净(jìng)利润(rùn)，公(gōng)司都实(shí)现了同比双升。

　　从(cóng)公司的十(shí)大流通股股东来(lái)看，《红周刊》发现(xiàn)广发(fā)基金经理罗洋慧眼独(dú)具，一季(jì)报中他管理(lǐ)的(de)广(guǎng)发策(cè)略优(yōu)选(xuǎn)和广发安宏回报均增(zēng)加了持(chí)股，而这两只产品也成为志(zhì)邦家居(jū)十大(dà)流通股股东中仅有(yǒu)的两只公募。有(yǒu)意思的是，他似乎对于定(dìng)制家居类标(biāo)的情有独钟，在(zài)另一家赛道公司金(jīn)牌橱(chú)柜中，他管(guǎn)理的全部三只产(chǎn)品均登榜十大流通股股东(dōng)，其(qí)也成为(wèi)他的独(dú)门(mén)重(zhòng)仓股(gǔ)。

　　除去家居家纺(fǎng)外，下(xià)游的物业股也(yě)越来越(yuè)被机构所青睐，不(bù)过这类标的大(dà)多在香港上市，如何选择(zé)成为难题。对此，前(qián)述上海公(gōng)募基金经理举例(lì)分析：“物业服务不是一个(gè)高毛利(lì)的行业，挣钱很辛苦(kǔ)，我选(xuǎn)公司还是希望(wàng)挣的是市场化(huà)应该挣的(de)钱，以我曾经买的绿城服务为例，它在中高端楼盘占比是比较高的(de)，每年到期的(de)合同(tóng)里提(tí)价成(chéng)功率在(zài)30％～40％。它(tā)能做到滚动的(de)大(dà)部分项目到(dào)期之后，经(jīng)过两三(sān)轮合同周(zhōu)期还能做到(dào)产(chǎn)品提(tí)价。”

　　“行业里真正(zhèng)能做到(dào)产品提价(jià)的公司很少，因为物业公司很(hěn)容易一开始(shǐ)是(shì)挣(zhēng)钱的，后面因(yīn)为保安这些固定人(rén)员成本的(de)年度增长，不过服务没有(yǒu)特别好，客(kè)户没(méi)有那么满意，能做到提(tí)价难度是非常大的。但是该(gāi)公司(sī)能在业内做(zuò)到到期之后(hòu)提价率比较高(gāo)，这跟它的定位和比较好的(de)服务是有(yǒu)关系的。”他(tā)进(jìn)一步强调。

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