平(píng)安首经团队：钟(zhōng)正生/张璐/常艺馨

　　核心(xīn)观点

　　新增社融表现(xiàn)乏力。继一季度“天量”投放后，2023年4月社融(róng)增长明显降温(wēn)，比去年4月疫情冲(chōng)击期间创下的低(dī)点仅多增(zēng)2873亿元，“稳信用”压力有(yǒu)所(suǒ)显现。社融骤(zhòu)降的主(zhǔ)要拖累在(zài)于人民币信贷增势放(fàng)缓， 4月(yuè)降至2008年以(yǐ)来历史同(tóng)期的次低点(diǎn)（仅(jǐn)略高于2022年(nián)同期）。表外(wài)融资(zī)和(hé)直接(jiē)融资基本延续了一季度(dù)的(de)格(gé)局。1）委(wěi)托贷(dài)款(kuǎn)和(hé)信托贷款小幅(fú)正增长(zhǎng)；未(wèi)贴现(xiàn)银行承兑汇(huì)票较(jiào)去(qù)年同期降幅收窄；2）企业直接融资较去年同(tóng)期有所下降(jiàng)，主因债(zhài)券到期(qī)规模(mó)较大(dà)。3）政府债融资规模(mó)同比(bǐ)多增，但(dàn)需警(jǐng)惕其“后劲”。2023年(nián)提前批的剩余(yú)发行额度不及万亿，截(jié)至5月上(shàng)旬尚(shàng)未下发剩余批(pī)次的地(dì)方债额度，期间空档可能拖(tuō)累政府债融(róng)资表现(xiàn)。

　　新(xīn)增人(rén)民币贷款偏弱，增量明(míng)显(xiǎn)弱于历史同期均值。各分项从强到(dào)弱排序，企业中长期贷款>；企(qǐ)业短(duǎn)期贷(dài)款>；居民短期贷款>；居(jū)民中长(zhǎng)期贷(dài)款。新(xīn)增(zēng)人(rén)民币贷款的最大问题仍然在于居民中长期贷(dài)款，房地产销售不振使其增量不(bù)足，居民预期偏弱、提前偿还存量房贷(dài)又雪上(shàng)加霜(shuāng)。但基于4月这个信贷投放传统淡季的数(shù)据，尚不能得出企业信贷需求不(bù)足的结论。一方面，企业中(zhōng)长期(qī)贷款在一季度(dù)大幅高增后，4月(yuè)又(yòu)创历史同期(qī)新高，仍(réng)能(néng)有效发力；另(lìng)一方面，表内(nèi)票据维持低增长（与去年1-5月表(biǎo)内票据高增长形成(chéng)对比(bǐ)），也意味着目前企业贷款需求(qiú)或许尚可。此外(wài)，4月初以(yǐ)来存(cún)款利率市场(chǎng)化改(gǎi)革(gé)较快推进(jìn)，这有助于(yú)缓(huǎn)解银(yín)行面临的净息差压力，增强(qiáng)其(qí)支(zhī)持实(shí)体(tǐ)经济(jì)的可持(chí)续性，能够为企业贷款利率(lǜ)的(de)进一步下调“蓄(xù)力”。

　　从货(huò)币供应量和(hé)存(cún)款(kuǎn)数据看：1）M1同比小幅回升。每(měi)年前(qián)4个月翘尾因素对M1同比走势影响较大，或是驱动其变化的主因。在贷(dài)款扩张的(de)同(tóng)时，企业存款也有边际改善。2）M2同比增速有(yǒu)所回落(luò)。4月(yuè)居(jū)民资产再配置，银(yín)行理财规模(mó)重(zhòng)回扩张，对M2形成拖累。考(kǎo)虑到去年(nián)4月M2同比(bǐ)增速(sù)较3月抬升0.8个百分点(diǎn)，基数变化(huà)也有较强影响。3）居民存款同比(bǐ)少增。考(kǎo)虑(lǜ)到4月多家中小银行下(xià)调挂牌存款利率、银行理(lǐ)财市(shì)场火热、居(jū)民提前偿还房(fáng)贷规模较高，其驱动因素更多(duō)是家庭资产的再(zài)配置，流向(xiàng)消费规模可能(néng)较为有限。4）4月财政(zhèng)存款同(tóng)比大(dà)幅多增，但结合(hé)基建(jiàn)相关(guān)高频开工率和(hé)重(zhòng)大项目开工金额数据看，财政(zhèng)对(duì)实体经济支持力度可能有所减弱(ruò)。从4月金融数据看，房(fáng)地产恢复仍然缓(huǎn)慢，此(cǐ)时若(ruò)财政基建支持力(lì)度不(bù)稳，可能导致中国经济环比(bǐ)增(zēng)长动(dòng)能较快衰减。

　　目前社融(róng)增速回升幅度(dù)较小，但与名义GDP增速对比看(kàn)，货币政策对(duì)实(shí)体(tǐ)经济的(de)支持还是比较(jiào)有力的。即便按2023年中国(guó)名义GDP增速7％-8％的情形（假(jiǎ)设全年录得6％左右(yòu)的实际GDP增速，加上1到2个点的GDP平减指数），10％的社融(róng)增速也应足够与之匹配(pèi)。我们(men)认为，后续需通过财政加力、促进房地产修复、促进家庭超额储蓄(xù)动用等方式扩大总(zǒng)需求(qiú)，夯实(shí)经济回升势头。

　　一

　　新增社融表(biǎo)现乏力

　　新增社融表现(xiàn)乏力。2023年4月新增社(shè)会融资规模为1.22万亿元，同比多(duō)增(zēng)2873亿元；社融存量同比(bǐ)增速持(chí)平于上月的10％。考虑到去(qù)年同期疫情多(duō)点散发、社融一度触“冰”的低基数效(xiào)应，以及今(jīn)年(nián)一季度“开门红”期间社融(róng)月(yuè)均同比(bǐ)多增8200多亿的亮眼表现，4月(yuè)社融表现乏力“稳信用”压力有所(suǒ)显现。从分项看：

　　一方面，人民币(bì)信贷增势放缓，是(shì)4月(yuè)社融骤降的主要拖累。2023年(nián)4月人民币贷款4431亿(yì)元，为2008年以来(lái)历史同(tóng)期的次低(dī)点（仅较2022年(nián)同期(qī)高815亿元）。不过(guò)，得益于出口边际回暖、人民币汇(huì)率相对(duì)稳定(dìng)，4月外(wài)币贷款同比有(yǒu)所少减(jiǎn)。

　　另(lìng)一方面，表外融资和直接融资基本(běn)延续了一季度的(de)格局。

• 　　一则，企业(yè)直接(jiē)融资同比缩量，继续小幅拖(tuō)累新增社融。2023年4月(yuè)企业债融(róng)资、非金(jīn)融企业境内股票(piào)融资(zī)分别同(tóng)比(bǐ)少(shǎo)增809亿元、173亿(yì)元。今年春节(jié)后，企业贷(dài)款发行规模持续高于去年同期，但到(dào)期偿还也迎(yíng)来高(gāo)峰，对净融资构成(chéng)拖累(lèi)。截(jié)至2023年(nián)一季度末(mò)，2022年10月推出的500亿(yì)元民营(yíng)企业(yè)债券(quàn)融资支(zhī)持工(gōng)具（第二期）尚未开始投放(fàng)使用，相关政(zhèng)策(cè)支持还有待(dài)落(luò)地。

• 　　二则，政(zhèng)府债融资规(guī)模(mó)同比多增，但需警惕(tì)其“后劲”。今(jīn)年前4个月，财政继(jì)续前置发力，政(zhèng)府(fǔ)债(zhài)融资规模较去年同(tóng)期累(lèi)计多(duō)增3114亿元。以财政(zhèng)预算数(shù)据看，2023年政府债融(róng)资的总体规模与(yǔ)去年相当。但不同(tóng)之(zhī)处(chù)在于，2022年在(zài)3月底就已(yǐ)经(jīng)下(xià)达剩余批次的(de)新增(zēng)地方债额度，而2023年截至5月(yuè)上旬仍未下发剩余(yú)批次的地(dì)方(fāng)债额度，且提前批(pī)的(de)剩余发行额度不及万(wàn)亿。如果(guǒ)近(jìn)期下达地方(fāng)债(zhài)额度，按(àn)照往(wǎng)年节(jié)奏，经过地方政府(fǔ)项目(mù)额度分配、预(yù)算调整程序，剩余批(pī)次地方债(zhài)可能(néng)至(zhì)6月中下旬才能发(fā)出，期间的“空档(dàng)”可能会拖累政(zhèng)府债融资(zī)表现(xiàn)。

• 　　三则，表外(wài)融资同比多增，持续对社(shè)融构成小幅支撑。其中(zhōng)，委托贷款和信(xìn)托贷款单月小幅新增(zēng)，相比去年(nián)同期分别多增(zēng)85亿(yì)元(yuán)、少减734亿元(yuán)。在表内票(piào)据贴现减少的情(qíng)况下，未贴(tiē)现银行承(chéng)兑汇票较去年同期(qī)降幅(fú)收窄，同(tóng)比(bǐ)少减1210亿(yì)元。

　　二

　　贷款拖累在居民(mín)端

　　202布洛芬一天最多吃几次，布洛芬一天最大剂量是多少3年4月新(xīn)增人民(mín)币贷(dài)款为7188亿元，比去(qù)年同期低点仅略有多增，相比18年-21年(nián)同(tóng)期均值少增(zēng)6237亿(yì)元。各分项从强到弱(ruò)排序，“企业中长(zhǎng)期贷款 >； 企业短期贷(dài)款(kuǎn) >； 居民短期贷款 >； 居(jū)民中长期贷(dài)款”。具(j布洛芬一天最多吃几次，布洛芬一天最大剂量是多少ù)体地，

• 　　居民(mín)中(zhōng)长期贷款(kuǎn)单月(yuè)净偿还规模达历史新高(gāo)，相比(bǐ)18年(nián)-21年同期均值多(duō)减5410亿(yì)元；

• 　　居民短期贷款同(tóng)比少减，但较18年-21年同期均值多减2625亿元(yuán)；

• 　　企业短(duǎn)期贷款同比多增，但略(lüè)低于18年-21年同期(qī)均值；

• 　　企业中(zhōng)长期(qī)贷(dài)款延续前期亮眼表(biǎo)现，同比大幅多增4071亿元，且创历史同期新高。

　　总体(tǐ)看，新增人民币(bì)贷款的(de)最大问题仍然(rán)在于居民中长期(qī)贷款，房地(dì)产销售低(dī)迷使其(qí)增量(liàng)不足，居民预期偏(piān)弱、提前偿还存(cún)量房(fáng)贷又雪上加(jiā)霜。基于4月这个信(xìn)贷投放(fàng)传(chuán)统淡季的(de)数据，尚不能得出企业(yè)信贷需求不(bù)足的结(jié)论。

• 　　一方面，企业中长期(qī)贷款(kuǎn)在一季度大幅高增后，4月(yuè)又(yòu)创历史同期新高，仍然能够有效(xiào)发力。

• 　　另一方面，表内票(piào)据维持低增长（与去(qù)年1-5月(yuè)表内(nèi)票据高增长形成对比），也意(yì)味着目前企业(yè)贷(dài)款需求(qiú)或许尚(shàng)可(kě)。

• 　　此(cǐ)外，4月初(chū)以来存款利率市场化改革较(jiào)快推进，这(zhè)有助于缓解银(yín)行(xíng)面临的(de)净息差压力，增强其支(zhī)持(chí)实体经济的可持续性，能够为企业贷款(kuǎn)利率的 进一步下调“蓄力”。

　　三

　　居民资产再配置

　　M1同(tóng)比小幅(fú)回升。一(yī)方(fāng)面，从历史规(guī)律看，每年(nián)前4个月翘尾因素(sù)对M1同(tóng)比走势的影响较大，这(zhè)可能是驱动(dòng)其变化的主要(yào)原因(yīn)。另一方面(miàn)，在企业贷款扩(kuò)张的同时，企(qǐ)业(yè)存(cún)款也有边际(jì)改善，4月新(xīn)增规模约1408亿元(yuán)，而21年、22年(nián)4月企业存款均在减少。

　　M2同比增速有所回落。一方面，4月信贷扩张乏力，对M2的支撑(chēng)不(bù)强。另(lìng)一方面，居(jū)民资产再配置，银行理财规模重回扩张，对M2也形成拖累(lèi)。此外，考虑到去年4月M2同(tóng)比增(zēng)速较3月抬升0.8个百分点，基数的变化(huà)也有较强影响。

　　4月居(jū)民存款出现(xiàn)了2022年3月以来的首次同比少增(zēng)，其(qí)驱动因素(sù)更多(duō)是(shì)家庭资产的(de)再配(pèi)置，流(liú)向(xiàng)消费(fèi)的规(guī)模可能较为有限。4月以来多家(jiā)中(zhōng)小银行下调挂牌存款利(lì)率（据融(róng)360监(jiān)测数(shù)据，4月份农商(shāng)行(xíng)1年(nián)、2年、3年、5年(nián)期存款平均(jūn)利率(lǜ)分别环比下跌(diē)5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财(cái)市场需求(qiú)火热，居民(mín)提前偿还房贷规模较高(gāo)（4月居民中长期贷款净偿还规模达历史新(xīn)高）。

　　值(zhí)得警惕的是，4月财政存(cún)款(kuǎn)同比大幅多(duō)增(zēng)4618亿元，去年(nián)同期留抵退税推进(jìn)存(cún)在(zài)一定(dìng)影(yǐng)响。但结(jié)合其他指(zhǐ)标看，财政对实(shí)体经济的支持力(lì)度可能有所减弱，基建投资相关的高频(pín)指(zhǐ)标出现了下(xià)行的苗(miáo)头（4月下旬(xún)以来，全(quán)国高炉开工率(lǜ)、电炉(lú)开工率、独立(lì)焦化厂焦炉生产率、水泥磨机运转率、石油沥(lì)青开工率(lǜ)等(děng)指标环比走(zǒu)弱），重大(dà)项目开(kāi)工金额同环比较快下滑(huá)（据Mysteel不完全(quán)统(tǒng)计，2023年4月(yuè)全国(guó)各地重大项目开工总投资额约28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去年同(tóng)期的半(bàn)数）。从4月金融数据看，房(fáng)地产(chǎn)恢复仍(réng)然缓(huǎn)慢，此时(shí)如果财(cái)政基建(jiàn)支持力度不稳(wěn)，可能导致中国经济(jì)的环比增长动能较快衰(shuāi)减。

未经允许不得转载：重庆三峡中心医院、三峡中心医院、中心医院 布洛芬一天最多吃几次，布洛芬一天最大剂量是多少