文丨明明 章立聪 余(yú)经纬

　　跨(kuà)季(jì)结束后资(zī)金利率自(zì)低位持续上行，即便税期结(jié)束，资金利(lì)率(lǜ)却(què)仍未回落，反(fǎn)而(ér)进一步走高。我(wǒ)们(men)认(rèn)为主要(yào)是(shì)源于：①货币政(zhèng)策(cè)力(lì)度边际转(zhuǎn)弱；②税期走款叠加(jiā)4月信贷投放(fàng)情况较好，导(dǎo)致银行资(zī)金融(róng)出意愿与能力(lì)降低(dī)。③资金较为拥挤导致债(zhài)市敏感(gǎn)度增加。考虑假(jiǎ)期和月末(mò)因素，预计短期内，资金利率下行空间有限，波动幅度加大，建议投资者关(guān)注(zhù)资金面(miàn)的边际变化，警(jǐng)惕流动性(xìng)大(dà)幅(fú)收紧对债(zhài)市情绪以及头寸管(guǎn)理的影(yǐng)响。

　　▍近(jìn)期资(zī)金利率持续上行(xíng)。

　　跨季结束后资(zī)金利率自低位持续上行，4月(yuè)18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税(shuì)期(qī)结束(shù)后却(què)并未(wèi)回落，4月(yuè)21日冲(chōng)高(gāo)至2.27％，隔夜(yè)利率上行幅度(dù)更(gèng)大。从(cóng)隔夜利率角度观察，银行与(yǔ)非银(yín)机构间流动性分层(céng)现象(xiàng)弱化；此外，隔夜利(lì)率与7天利率的期限利差也(yě)明显(xiǎn)压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已经倒(dào)挂。我们认为税(shuì)期结束，资金不松，主(zhǔ)要有以下几点原因：

　　▍其(qí)一，货(huò)币政策力(lì)度边际转弱。

　　稳健(jiàn)的货币(bì)政策(cè)坚持以我(wǒ)为主、稳字当(dāng)头，保持(chí)货币信贷合理(lǐ)增长，确保(bǎo)利率水平合适，在(zài)追求经济提振(zhèn)的同时，也注重防范市场过热带来的金融风险(xiǎn)。在满足(zú)广(guǎng)义流(liú)动(dòng)性供需匹配的前提下，货币(bì)工具力度可(kě)能会(huì)有所回摆。从央(yāng)行的具体操(cāo)作上来看，MLF小幅增量续做(zuò)，逆(nì)回购投放低量操(cāo)作，结(jié)构性工(gōng)具“有进(jìn)有退”，均预示后续(xù)政策将更加“精准有力”，流动性(xìng)投放(fàng)趋(qū)于谨慎。

　　▍其二(èr)，税期走款(kuǎn)叠加(jiā)4月信贷投放(fàng)情况较好，导致银行资金(jīn)融出意愿与能力(lì)降低。

　　4月18到19日税期缴(jiǎo)款，而(ér)4月通常是缴税大月(yuè)，因此走款可(kě)能对银行间流动性(xìng)带来(lái)了一定的(de)压力(lì)。此(cǐ)外，参考近(jìn)期票据利率走势(shì)，预计信(xìn)贷增(zēng)速(sù)较一季度将会有所放缓，但4月预计仍将保(bǎo)持同比多(duō)增(zēng)的(de)态势。税期缴款叠加信贷(dài)投(tóu)放，银行系统整体资金流出，因此向(xiàng)同(tóng)业融出的意愿(yuàn)和能力有(yǒu)所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤(jǐ)可能会(huì)导致债市脆弱性和敏感度增加，且投资者(zhě)对于(yú)未来一个月资金利率(lǜ)上行的担忧增加。杨震四知的文言文翻译及注释及翻译，杨震四知文言文原文及翻译

　　从质押式回购成(chéng)交量(liàng)和我们(men)测算的杠杆率来看，虽然上周受资金(jīn)收紧影(yǐng)响(xiǎng)，加(jiā)杠杆情绪有所降温，但依然处于历史相对积极(jí)的水平(píng)，导致债市敏感度增加。此外投资者对(duì)货(huò)币政(zhèng)策(cè)力度以及(jí)跨月资金面情况仍存(cún)担忧，使得市场(chǎng)上对于未来(lái)一个月内资(zī)金价(jià)格上行的(de)预期更为(wèi)强烈。

　　杨震四知的文言文翻译及注释及翻译，杨震四知文言文原文及翻译trong>▍后市展望：五一假期临近，回购资金的期限(xiàn)被动拉长(zhǎng)，利率下行空(kōng)间有限(xiàn)。

　　月末往(wǎng)往财政集中支出，向市场释放(fàng)资(zī)金；但跨月前夕银行资金融出意愿一(yī)般(bān)较低，预(yù)计(jì)资金波动幅(fú)度较大。对(duì)于(yú)债市(shì)而言(yán)，短期交易(yì)主线或延续政策与基本面预期交易，预计利(lì)率以震荡走势为主，建议投资者关(guān)注资(zī)金面的(de)边际变化(huà)，警惕流动性大幅收(shōu)紧对债市情绪以(yǐ)及头寸管理的影响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行货币政策不及预(yù)期；经济(jì)复苏节奏不(bù)及(jí)预期(qī)；银行间(jiān)市场(chǎng)流动性过快(kuài)收(shōu)紧。

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