来源：高瑞东(dōng)宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚(jù)焦：

　　一(yī)季度，国内经济(jì)回暖主要缘(yuán)于疫(yì)后复苏红利驱动，表现为生产(chǎn)恢复推(tuī)动出口形势好转，出(chū)行需求(qiú)释放催化下游消费回暖。从行业表现(xiàn)看，制造业(yè)从去年(nián)四季度(dù)的“量价齐(qí)跌”转向(xiàng)“量升价跌”，企业(yè)或从主动去库转向被动(dòng)去(qù)库。从景气度(dù)边(biān)际表现看(kàn)，下游(yóu)消费(fèi)制造>；中游(yóu)装备制造>；上游原材(cái)料(liào)加工；服(fú)务业中，交通运输、住宿餐(cān)饮、房地产(chǎn)等线下活动回暖，但距离(lí)疫情(qíng)前仍有(yǒu)一(yī)定差距。

　　向前看(kàn)，考虑到(dào)疫(yì)后经济脉冲式修复(fù)放缓、海外总(zǒng)需求回落预期(qī)逐步兑现，消费(fèi)回暖和产业升级将成为推(tuī)动下一(yī)阶段国(guó)内经济复苏的主线(xiàn)。

　　制造业(yè)、服(fú)务业是驱动一季(jì)度(dù)经济(jì)复(fù)苏的(de)主因

　　从一季度GDP表现看(kàn)，制造业，交通运(yùn)输、房地产等行业(yè)景(jǐng)气度明显提升，而(ér)建筑业(yè)景(jǐng)气(qì)度回(huí)落，与(yǔ)年初(chū)出口数据好转、服务(wù)消费快速(sù)恢复、房地产(chǎn)销售回暖而投(tóu)资疲(pí)弱的特点相一致。

　　从制造业内(nèi)部来看，今年3月，制造业(yè)各行业景气度普(pǔ)遍回暖，多数从去(qù)年12月的“量价齐跌”转入“量(liàng)升价跌”，指(zhǐ)向经济复(fù)苏初期，供给端修复好于需(xū)求端，行业(yè)整(zhěng)体去(qù)库(kù)进(jìn)程(chéng)尚未结束。从行(xíng)业景气度边际改善情况来看(kàn)，下游消(xiāo)费制造>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游原材料加工，煤(méi)炭行业景气度表现为高位放缓。

　　下(xià)游消费制(zhì)造行业中，与出(chū)行、地(dì)产后周期相关的酒饮料(liào)茶、纺织服(fú)装、文教娱、烟草、家(jiā)具制造行业景气度较高(gāo)，部分行业(yè)表现为(wèi)“量价齐升”。

　　中(zhōng)游(yóu)装(zhuāng)备制造业行(xíng)业景气度居中，表(biǎo)现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。从“量”维(wéi)度(dù)看(kàn)，电气机械(xiè)、专用设备、运输(shū)设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设备(bèi)、电子设备。

　　上游原材料加工行业景气度改善幅度最(zuì)弱(ruò)，由于行业库(kù)存水平(píng)偏高，多数行(xíng)业(yè)仍然受到价格下跌(diē)的困扰，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑(hēi)色金属、非金(jīn)属(shǔ)矿物>；；；石(shí)油石化行业。

　　消费回暖和(hé)产业升级或是(shì)推动(dòng)下一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复(fù)苏主要受益于疫(yì)后复(fù)苏红利驱动。需求方面，出(chū)行类消费快速复苏，前期积压的购房、服务消费需求得(dé)以(yǐ)释放；供给(gěi)方面，国内复(fù)工(gōng)复产加快推进，生(shēng)产端快速恢复，是推动(dòng)年初(chū)出口数据好转的重(zhòng)要原因。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后复苏(sū)红利(lì)驱动(dòng)边际转弱，随着未(wèi)来海外(wài)总需求回(huí)落的(de)预期逐步兑(duì)现，后续驱动国内经济增(zēng)长的线索(suǒ)，大概率来自于消费回(huí)暖和产业(yè)升级两(liǎng)条主(zhǔ)线。

　　一是(shì)，一季(jì)度(dù)居民收(shōu)入向上修(xiū)复(fù)，消费(fèi)倾向明(míng)显回升，已经高(gāo)于2020-2022年疫情期间水(shuǐ)平，同时信贷数据指(zhǐ)向居民(mín)“去杠(gāng)杆”势头(tóu)缓(huǎn)和，未(wèi)来消费回暖(nuǎn)的确定性进一步(bù)增强。预计交(jiāo)通、住(zhù)宿、餐饮(yǐn)、娱乐等(děng)服务消费有望(wàng)持续(xù)修复，家(jiā)电、家具(jù)、纺服等与出(chū)行及地产后周(zhōu)期(qī)相关的可选消费(fèi)也有望进一步回(huí)暖。

　　二是，产业(yè)升级路(lù)径(jìng)驱动下，汽车(chē)和“新(xīn)三样”产品出口优(yōu)势增强，有望维持(chí)出口(kǒu)韧性；随着下游消费稳(wěn)步修(xiū)复、二季度(dù)PPI同比(bǐ)触底回(huí)升(shēng)，制造业企业盈利有望向上修复，企业将(jiāng)从主(zhǔ)动去库逐步转(zhuǎn)向被动去库、主(zhǔ)动补(bǔ)库，设备投资需求(qiú)有望改(gǎi)善，推动中游装备制造(zào)景气度(dù)维持高(gāo)位。

　　风(fēng)险提示(shì)：国内经济恢复力度不及预期；海外需(xū)求超(chāo)预期回落。

　　一(yī)、节后消(xiāo)费降温(wēn)，带(dài)动CPI涨幅(fú)明显(xiǎn)回落(luò)

　　一、本(běn)周聚焦：疫后经济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造(zào)业、服务业是驱动一(yī)季度经济(jì)复苏的主(zhǔ)因

　　一(yī)季度我国(guó)GDP总量实现超预期(qī)增(zēng)长，指向疫后复苏(sū)背景下，国内经(jīng)济企(qǐ)稳回升。但不同于(yú)海外国(guó)家疫后(hòu)复苏(sū)的规律，本(běn)轮国内疫后(hòu)复苏发生在外(wài)需回落、国内经济转向高质量发展、居民前期“去(qù)杠杆(gān)”的过程中(zhōng)，因此驱动疫后经济(jì)复苏的力量并不均(jūn)衡，行(xíng)业分化特征明显。因此，我们重点从行业(yè)层面，观测当前各行业(yè)景(jǐng)气度水平。

　　从GDP不变价观测各行业表现(xiàn)来看，今年(nián)一季度制(zhì)造业(yè)、交通运输业、房(fáng)地产业景气度明(míng)显(xiǎn)提升，而建筑(zhù)业(yè)景气(qì)度回落(luò)，与年初出口数据好(hǎo)转、服务消费快速恢复、房地产销售回暖(nuǎn)而投资疲(pí)弱的情况相一致。

　　我们(men)以(yǐ)2019年为基期计算(suàn)各年份的复合增速，观察各行业增(zēng)加值变(biàn)化(huà)。

　　今年一季度第一产(chǎn)业增加值增(zēng)速(sù)为3.6％，低(dī)于去年四季度的(de)4.9％，但仍高于2019年、2020年(nián)全年增速，与近(jìn)年来加快建设农业(yè)强国，推进农(nóng)业农村现代化(huà)的(de)目标(biāo)有(yǒu)关(guān)。

　　今年(nián)一季度第二产(chǎn)业(yè)增加值增(zēng)速升至5.4％，高于去年(nián)四季度的4.4％。其中，制造业迎来较快复苏，增加值增速提升至(zhì)5.9％，高于去(qù)年四季度的4.7％，但低于2021年(nián)全(quán)年增(zēng)速，与去年下半年之后外(wài)需(xū)转弱、居民商品消费恢复偏慢有关。而建筑(zhù)业景气度明显回落(luò)，增加值增速回落至1.9％，低于(yú)去年四季度(dù)的(de)3.1％，主(zhǔ)要受房(fáng)地产新开(kāi)工拖累。

　　今年一季度第三(sān)产业增加值增速小幅升至(zhì)4.7％，略高于去年四一二大写字怎么写千，大写的壹贰叁到十季度的4.6％，但相较(jiào)疫情前(qián)仍(réng)存(cún)在产出(chū)缺(quē)口。其中(zhōng)，受益于居民出行活动(dòng)恢复，交通运(yùn)输(shū)、仓储和邮政业(yè)增加值增(zēng)速明显(xiǎn)提升(shēng)，自去(qù)年(nián)四(sì)季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低于2019年(nián)、2021年全(quán)年增速；住宿和餐(cān)饮(yǐn)业(yè)增加值增速小幅回升，尽管高于疫情三年来(lái)的平均(jūn)增速，但(dàn)绝(jué)对水平不(bù)及2019年(nián)，指向供给水平(píng)恢复较慢。而受益(yì)于新房和二手房销售回暖(nuǎn)，今年一季度房地产业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复(fù)苏分化，中(zhōng)下游改善幅度好于上游

　　对于行业景气度的观(guān)测，我(wǒ)们采用量（各行业工(gōng)业增加(jiā)值(zhí)增(zēng)速）与价格(gé)（各(gè)行业工(gōng)业品(pǐn)价格增(zēng)速）分别作为供需的衡量指标(biāo)。主要选(xuǎn)取28个(gè)主要行业(yè)自2019年以(yǐ)来的月度(dù)数据，首先将各行业(yè)增加值增速调整为以2019年为基期的复合增速，其(qí)次计算(suàn)2019年-2023年3月，每月(yuè)的(de)增(zēng)加值增速和PPI增速(sù)的分位数水平(píng)，通过对比(bǐ)2022年12月和2023年(nián)3月的分(fēn)位数水平，捕(bǔ)捉其边际变化。

　　今(jīn)年3月，制造业各行业(yè)景气度(dù)出现(xiàn)普遍(biàn)回暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量(liàng)升价(jià)跌”，指向经济复苏初期，供给(gěi)端修复好于需求端，行(xíng)业整体去(qù)库进(jìn)程尚未(wèi)结(jié)束。从行业景气度边(biān)际改善情况来看，下(xià)游消费制造>；；；中游装备(bèi)制(zhì)造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气度呈(chéng)现高位放缓情况。

　　下(xià)游消费制造(zào)行业(yè)中，与出行、地产后周期相关(guān)的行业景(jǐng)气度最(zuì)高，部分行(xíng)业步(bù)入“量价齐升”阶段。今年3月，与居民外(wài)出消费(fèi)相(xiāng)关的(de)，酒饮料(liào)茶(chá)、纺(fǎng)织(zhī)服装(zhuāng)、文教娱(yú)乐的量价(jià)分位数(shù)水平均处在(zài)高景气度区间，烟(yān)草、家具制造行(xíng)业也呈现(xiàn)“量(liàng)价齐升”的特征；食品制造景(jǐng)气度有所(suǒ)回落，农副(fù)加工行业表(biǎo)现为“量价齐跌”，食品制造行业表现为“量升价跌(diē)”，二者价格(gé)下跌(diē)主(zhǔ)要(yào)与高(gāo)库存水(shuǐ)平有关，今年2月(yuè)，库存(cún)同比(bǐ)均(jūn)处在2016年以来(lái)90％以(yǐ)上(shàng)分位数水(shuǐ)平；而(ér)随着防疫需求的降温，医药(yào)制(zhì)造业(yè)景气(qì)度有所回落(luò)，表(biǎo)现为“量跌价(jià)平”。

　　中(zhōng)游装备制造业行业(yè)景气度居中(zhōng)，一二大写字怎么写千，大写的壹贰叁到十均(jūn)表(biǎo)现为(wèi)“量升价跌”。一(yī)方面与原材料成本(běn)下跌(diē)有(yǒu)关，另(lìng)一方面，也与年初外需表现好于内需，部分行业(yè)仍在去库进(jìn)程有关。其中(zhōng)，电(diàn)气机械、专用(yòng)设备、运输设备工业(yè)增加(jiā)值增速(sù)改善幅度最大，受益于(yú)国内产业升级(jí)、出口优势带来的(de)韧性(xìng)驱动；其次是汽车制造(zào)、金(jīn)属制品，改善幅度(dù)最弱(ruò)的是通用设备、电子设备，与房地产新(xīn)开(kāi)工强(qiáng)度较(jiào)弱、消(xiāo)费电(diàn)子行业周期性走弱(ruò)有(yǒu)关。

　　上游原材料加工行业景气度(dù)改(gǎi)善幅度(dù)偏(piān)弱，由于行业库(kù)存(cún)水平(píng)偏高(gāo)，多数(shù)行业仍(réng)受(shòu)制于价(jià)格(gé)下跌的困(kùn)扰，表(biǎo)现为“量升价跌(diē)”。其中，有色金属行业(yè)生产端(duān)改善幅度最大，3月增加值增速(sù)位于2019年以来(lái)70％分位数水平(píng)，但受全(quán)球大宗商品下行(xíng)周(zhōu)期影响(xiǎng)，价格依旧承(chéng)压；随着年初建(jiàn)筑业施工回暖，相关(guān)的黑(hēi)色(sè)金属(shǔ)、非金属制(zhì)品(pǐn)景气度提升(shēng)，但由于(yú)库存水(shuǐ)平偏高，价格仍处(chù)在下跌区间(jiān)，拖累整体(tǐ)盈利(lì)水平；石化链(liàn)条行业生产水平(píng)普遍回暖，但分位数水平仍(réng)处在50％以下的景(jǐng)气(qì)度偏低区间(jiān)，今年由于能源危机缓(huǎn)解，产品(pǐn)价格相(xiāng)较去(qù)年同期也出(chū)现普遍下跌。

　　煤炭开采(cǎi)景气(qì)度(dù)仍处(chù)在高位，但出现边际放缓，生(shēng)产及价格水平同(tóng)步回落。这与去年(nián)以来行业(yè)产(chǎn)能持续扩张有关，今年2月，煤炭开采(cǎi)产成品(pǐn)库(kù)存同比(bǐ)处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业(yè)升级或(huò)是(shì)推动下(xià)一阶段经(jīng)济复苏的主线(xiàn)

　　一季度，国内经济(jì)复苏主要受益于疫后复苏(sū)红利。一方面，消(xiāo)费场景恢(huī)复后(hòu)，出行(xíng)类消费快(kuài)速复苏，前期积压的购房、服务(wù)性需(xū)求得以释放；另一(yī)方面(miàn)，国内复工复产加快推进(jìn)，保(bǎo)证(zhèng)供(gōng)给端的快速恢复，是推动年初出(chū)口(kǒu)数(shù)据好转的(de)重要原(yuán)因。

　　进入3月，经济复苏节奏有(yǒu)所放缓，指向疫后红利释(shì)放效果转弱，随着未来(lái)海外(wài)总需求回落(luò)的预期逐步(bù)兑现，后续驱(qū)动国内经(jīng)济增(zēng)长的线索，大概率来自于(yú)消费回暖和产(chǎn)业升(shēng)级两条主线(xiàn)。

　　一是，随(suí)着居民收入提升和消费意(yì)愿(yuàn)改善，未来消费回暖的确(què)定性进(jìn)一步增(zēng)强，交通、住(zhù)宿(sù)、餐(cān)饮、娱乐等服务消(xiāo)费，以及家电、家具、纺服等可选消费景气度均(jūn)有望(wàng)提升。

　　从(cóng)一季(jì)度居民收入和消费数据看，居(jū)民收入增(zēng)速(sù)提升，消费倾向开始回升，已经高于2020-2022年(nián)，但尚未修(xiū)复至疫情前水平。以2019年为(wèi)基期的(de)复(fù)合增速看，今年一季度，全国(guó)居(jū)民人均(jūn)可(kě)支配收入增速提升至(zhì)6.4％，高(gāo)于去年四(sì)季度的5.6％，居民人(rén)均消费支出增速提升至5.0％，高于(yú)去年(nián)四(sì)季度的3.0％。一季(jì)度居民平均(jūn)消(xiāo)费倾向为62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年(nián)同期均值(zhí)60.9％，但距离2019年同(tóng)期的65.2％仍有一定差距。未来随(suí)着服务业(yè)恢复持续向好，有望带动相关就业岗(gǎng)位加快恢复(fù)，进一步提(tí)振居民消费意(yì)愿。

　　从(cóng)居(jū)民存贷款数(shù)据看，居民储蓄意愿(yuàn)有所(suǒ)减弱，消费和投资信心正在筑底。今年以来，居(jū)民(mín)储蓄意愿有所减(jiǎn)弱，“去杠杆”势头缓(huǎn)和。从存款数据看，3月居民新增存款同比增量(liàng)降至2051亿(yì)元，低于(yú)1-2月9375亿元(yuán)的同比(bǐ)增(zēng)量(liàng)均值(zhí)，也低于(yú)2022年6617亿(yì)元的月均同(tóng)比增(zēng)量。从贷(dài)款数据看(kàn)，3月居民部门(mén)新增净融资(zī)同比(bǐ)多增4859亿(yì)元，其中，短期信贷(dài)同比多增2246亿元，中长期信贷(dài)同比(bǐ)多增2613亿元(yuán)。居民部(bù)门新(xīn)增净融资连(lián)续(xù)2个月维持同比扩张，指向居民(mín)预期可能正在筑底，“去杠杆”势头开(kāi)始放缓(huǎn)。今年第一季(jì)度城镇(zhèn)储户问卷调查结果显(xiǎn)示，倾向于“更多储蓄”的居(jū)民(mín)占58.0％，比(bǐ)上季度减(jiǎn)少3.8个百(bǎi)分点；倾向于(yú)“更(gèng)多消费”和“更多投资”的(de)居民分别占23.2％和18.8％，均(jūn)分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿(yuàn)降低、消费和投资(zī)意愿提升(shēng)。

　　二是，产业(yè)升级路径驱动下，汽车和“新三样”产品出口优(yōu)势增强，以及相(xiāng)关行业设(shè)备投资更新，有(yǒu)望推动中游装备制造景(jǐng)气度(dù)维持高位。

　　一(yī)方面，今(jīn)年一季度(dù)国内出口数据回暖，除(chú)与欧美供(gōng)需缺口短期走阔、国内复工复产加快推进(jìn)外(wài)，也受益于RCEP政策(cè)红(hóng)利持续释放，以及汽车和“新三样”产品出口优势增强(qiáng)。今年在海(hǎi)外总(zǒng)需求回落背景下(xià)，我国与(yǔ)RCEP国家贸易往来(lái)加强、以及新能源产品(pǐn)优势强化，有望维持装备(bèi)制造领(lǐng)域出口韧(rèn)性。

　　另一方(fāng)面，企业盈(yíng)利下滑和库存高位，对制造业(yè)投资扩产造成一定压力。但随着下游消费稳步(bù)修复、二季(jì)度(dù)PPI同比触底回(huí)升(shēng)，制造业(yè)企(qǐ)业(yè)盈利(lì)有望向上修复。目(mù)前看，电气机械等(děng)装备制造(zào)业(yè)去库进程(chéng)已进入下半场，今年(nián)1-2月专用设备、通(tōng)用设备产成品库(kù)存增速(sù)呈现触底反弹。随(suí)着需求(qiú)回暖、盈利修(xiū)复，企业将从主动去库逐步转向被动去库(kù)、主动补(bǔ)库，设(shè)备(bèi)投资需求将随之提(tí)升。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金融与流动性(xìng)数据(jù)：各国国债收益(yì)率多数上行

　　美国(guó)10年期(qī)国债收益率上行。本周(zhōu)（截至4月21日）美国10年(nián)期(qī)国债收益率3.57％，较(jiào)上周末上行5BP，其中通(tōng)胀预期(qī)较(jiào)上(shàng)周(zhōu)下行2BP，实际收(shōu)益(yì)率1.29％，较(jiào)上周末(mò)上升7BP。法国10年期国(guó)债收益(yì)率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年(nián)期国债收益(yì)率较上周(zhōu)末(mò)上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益(yì)率(lǜ)较上周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国(guó)10年期国债(zhài)收益率较(jiào)上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收(shōu)窄。本周美国10年期和2年期国债期限利差(chà)为-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美国AAA级企业期权调整利差(chà)较上周末持平为0.55％，美国高收益(yì)债(zhài)期(qī)权调整利差较(jiào)上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日(rì)）。

　　2.2全球市场：全球股(gǔ)市涨跌分化，大宗商(shāng)品(pǐn)价(jià)格普跌

　　全球股市(shì)涨跌分化(huà)。本周（4月17日至4月21日），欧洲股市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英(yīng)国富时(shí)100、德国(guó)DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富(fù)时MIB下跌(diē)0.45％。美股(gǔ)全线(xiàn)下(xià)跌，标普500、道琼(qióng)斯工业指数、纳斯(sī)达克指数分别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分(fēn)化，俄(é)罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩国(guó)综合指数、上证指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商(shāng)品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大(dà)宗商品价格(gé)普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加(jiā)息步伐或(huò)将继续

　　4月19日，美联(lián)储褐皮书(shū)公布，显示近几周美国经济(jì)增长陷入停滞，通胀和招聘(pìn)活(huó)动放缓，信(xìn)贷(dài)渠道变窄。褐皮书称，最(zuì)近(jìn)几周美国(guó)总体经济活(huó)动几乎没(méi)有变化(huà)，几(jǐ)个辖区指出在不确定性增加和对流(liú)动性的担忧加剧之际，银行(xíng)收(shōu)紧(jǐn)了(le)贷款标准。近(jìn)期美国总体(tǐ)物价(jià)水平温和(hé)上升(shēng)，但价格上涨速度或有所放缓。

　　美联储官员表示为(wèi)应对(duì)高(gāo)通胀，加息(xī)步伐或将继续。4月21日，美联储(chǔ)哈克(kè)称(chēng)，需要进一步收(shōu)紧政(zhèng)策来应对高通胀，加(jiā)息结(jié)束(shù)后美联储将需(xū)要在一段(duàn)时间内(nèi)维(wéi)持利率(lǜ)稳定。同日美(měi)联(lián)储梅斯特表示，预(yù)计今年(nián)货币政策将需(xū)要(yào)进一(yī)步(bù)进入限制性区域，终端利率或将高于(yú)5％，具体取决(jué)于经济(jì)和(hé)金(jīn)融形(xíng)势的发展(zhǎn)。

　　欧洲央(yāng)行货(huò)币政(zhèng)策(cè)会议纪要公布，绝大(dà)多数委员同意将(jiāng)利率上调50个基点。4月20日(rì)公布的欧洲央(yāng)行(xíng)会议(yì)纪(jì)要显示，货币(bì)政策在降低通胀(zhàng)方面仍有一(yī)段路(lù)要走，一些(xiē)委员认为整体(tǐ)而(ér)言通胀风险倾向于上行。金融市(shì)场(chǎng)紧张局势(shì)被视为经济(jì)和通(tōng)胀(zhàng)前(qián)景重(zhòng)大不(bù)确定性(xìng)的来源。然而除非形势显(xiǎn)著恶化，否则金(jīn)融(róng)市场的(de)紧(jǐn)张局势不太(tài)可能(néng)从根(gēn)本上(shàng)改变欧洲(zhōu)央(yāng)行管理委员会(huì)对通胀前景(jǐng)的(de)评(píng)估。

　　2.4 海外政(zhèng)策(cè)：欧洲“芯(xīn)片法案”落地；美财(cái)长耶伦强调美(měi)国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会通过了(le)一项(xiàng)临时政治协议(yì)，就涉及430亿欧(ōu)元补贴的《The EU Chips Act》最终版本(běn)达成一致。法案目标是到2030年，欧(ōu)盟拟(nǐ)动用430亿欧元资金(jīn)提振(zhèn)半导(dǎo)体(tǐ)行业，以将欧盟(méng)占(zhàn)全球半(bàn)导体制造市场的份额从(cóng)10％提升至至少20％；大幅(fú)提(tí)升(shēng)芯片制造工(gōng)艺，建立欧盟的半导(dǎo)体供应链，并(bìng)与美国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国众议院议(yì)长麦(mài)卡锡表示(shì)，正在推(tuī)出(chū)一份(fèn)债务(wù)上限相关(guān)立法(fǎ)措施。白(bái)宫需(xū)要开(kāi)始就债务上限(xiàn)进行(xíng)谈判；众(zhòng)议(yì)院共和党(dǎng)希望(wàng)提高(gāo)债务(wù)上(shàng)限并削减支出；正在推(tuī)出一(yī)份(fèn)债务上(shàng)限相(xiāng)关立法措施(shī)；债务法案将设(shè)法收(shōu)回未(wèi)使用的防疫资金用于日常(cháng)开支(zhī)；法案将减少(shǎo)对国(guó)税(shuì)局的拨款(kuǎn)，并结束绿色产(chǎn)业补(bǔ)贴措施。

　　4月20日，美国(guó)财政部长耶伦就中美关系发表讲(jiǎng)话，表明美国无意与中国脱(tuō)钩，但未(wèi)来(lái)仍将强(qiáng)调(diào)“国家安全”。耶伦宣称，任何与中国脱钩的努力都(dōu)将(jiāng)是(shì)“灾难性的”，美国寻求与中国建立“建设性和公平的经济关系”。但“当美国利益受到威胁时”，美国将坚定地捍卫(wèi)国家安全，即使以(yǐ)牺牲中(zhōng)美关系为代价(jià)。在国际关系中，耶伦表示美中两国有必要(yào)“坦(tǎn)诚讨(tǎo)论棘手问(wèn)题”，比如帮助面临(lín)债(zhài)务问题(tí)的新兴市场和发展中国家(jiā)等。

　　三、国内观察

　　3.1上游(yóu)：原油、铜(tóng)价环比(bǐ)上涨

　　原油(yóu)价(jià)格环(huán)比(bǐ)上(shàng)涨(zhǎng)，环比由负转(zhuǎn)正。2023年4月以(yǐ)来(lái)，WTI原油价格环比上(shàng)涨10.06％，环比由负(fù)转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度(dù)均(jūn)价为80.75美元/桶。布伦特(tè)原油价格环比上涨7.14％，环比(bǐ)由负(fù)转(zhuǎn)正，由上月(yuè)的-5.18％转正为本(běn)月(yuè)的7.14％，最新(xīn)月度均价为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价、铝价(jià)环比(bǐ)上涨，铜(tóng)、铝(lǚ)库存同比下降。2023年4月以来，铜价环比上(shàng)涨0.86％，环比由负(fù)转正，由上(shàng)月的-1.33％转正(zhèng)为本月(yuè)的0.86％，库存同比下降(jiàng)51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百分点。铝(lǚ)价(jià)环比上涨(zhǎng)2.25％，环比由负(fù)转正，由上月(yuè)的-5.26％转(zhuǎn)正为本(běn)月的2.25％，库(kù)存同(tóng)比下(xià)降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升，螺(luó)纹(wén)钢价格(gé)环(huán)比下跌，库存(cún)同比(bǐ)下降

　　水(shuǐ)泥(ní)价格指数环比上升。4月以来，全国(guó)水泥价格指数环比(bǐ)上涨(zhǎng)2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个百分点。华北、东北(běi)、华东、中南、西北以及(jí)西南各区价格指数(shù)环比(bǐ)分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环(huán)比下跌，库(kù)存同比下降(jiàng)，钢坯库(kù)存同比(bǐ)上(shàng)涨。2023年4月以来，螺(luó)纹钢价格(gé)环比由正(zhèng)转负(fù)，环比由上月的(de)0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺(luó)纹(wén)钢库存同比下(xià)降15.42％，跌幅相对上月缩窄(zhǎi)3.26个百分点(diǎn)。钢坯库存同(tóng)比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房(fáng)成(chéng)交面积增幅缩窄，猪价菜价(jià)下(xià)跌，水果(guǒ)价格上(shàng)涨(zhǎng)

　　商品房成交面积增幅缩窄。2023年4月以来，商品房(fáng)成交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中(zhōng)，一线(xiàn)、二线、三线城市商品房成(chéng)交面积同(tóng)比分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及(jí)36.2％，同比(bǐ)变动幅(fú)度(dù)分别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点(diǎn)。

　　土地成交面积跌幅收(shōu)窄。2023年4月以来(lái)，百城(chéng)土地供应面积同比增速为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土(tǔ)地成(chéng)交面积同比(bǐ)增(zēng)速为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土地(dì)成交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬(shū)菜价格下跌，水果价(jià)格上涨。2023年(nián)4月以来，猪(zhū)肉价格环比下跌5.08％至(zhì)19.54元/公斤(jīn)，跌幅相对上月扩大(dà)2.6个百分点。蔬菜价格环比(bǐ)下跌8.22％至(zhì)4.89元/公(gōng)斤，跌幅(fú)缩窄0.55个(gè)百分(fēn)点。水果价格环(huán)比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩(suō)小4.54个百分点。

　　乘(chéng)用车日均(jūn)零售(shòu)销量增(zēng)幅扩大。4月以来，乘用车日均(jūn)零售销量(liàng)同比(bǐ)增加17.39％，增幅(fú)扩大16.26个百(bǎi)分点(diǎn)。批发销量同比增加15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋势分(fēn)化，国债利(lì)率普遍下行(xíng)

　　货币市场利率(lǜ)趋势(shì)分(fēn)化，国(guó)债(zhài)利(lì)率普(pǔ)遍下(xià)行。2023年4月以来，R001较上(shàng)月(yuè)末下行36bp至2.29％；R007较上(shàng)月(yuè)末下行120bp至(zhì)2.51％；DR001较(jiào)上月末上行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上月末下(xià)行(xíng)12bp至2.27％。一(yī)年期(qī)国债(zhài)利率(lǜ)较上月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利(lì)率较上(shàng)月(yuè)末下行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企业债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发改(gǎi)委强(qiáng)调(diào)提(tí)振消(xiāo)费持(chí)续回升的动力；国资委强(qiáng)调着力发(fā)展(zhǎn)战(zhàn)略性新兴产业(yè)

　　4月(yuè)19日，国家(jiā)发展改革委举行4月份新(xīn)闻发布会，强(qiáng)调要提振消(xiāo)费持续回升的动力。接下来将重点做好四方面(miàn)工作：一是，研究起草关(guān)于恢复和扩大消费的政策文件，围(wéi)绕大宗消(xiāo)费、服务(wù)消费(fèi)、农(nóng)村消一二大写字怎么写千，大写的壹贰叁到十费等重点领域；二是，下大力气稳定汽车(chē)消费，大力(lì)推动新(xīn)能源汽车下乡；三是，会(huì)同有关方面(miàn)优(yōu)化就业、收入分(fēn)配(pèi)和消费全链(liàn)条良性循环促进机制；四是(shì)，研究制(zhì)定关(guān)于营造放心(xīn)消费环境的政策文件。

　　4月19日，国资(zī)委(wěi)党委(wěi)召开扩大(dà)会议，强调推动(dòng)国资央企(qǐ)着力发展实体经(jīng)济特别(bié)是战略(lüè)性新(xīn)兴(xīng)产(chǎn)业。会议认为，要更(gèng)好推动国资央企在中国式(shì)现代化(huà)新征(zhēng)程中走(zǒu)在前(qián)列，着力(lì)提升(shēng)科技(jì)自立自强水平，提升自主(zhǔ)创新(xīn)能力；着力(lì)发(fā)展实体经济特别是战略性新兴产业，加快(kuài)推进现代化(huà)产业(yè)体系建设；抓(zhuā)好(hǎo)新一(yī)轮国企改(gǎi)革深化提升行(xíng)动组(zǔ)织实施，高(gāo)水平参与共(gòng)建(jiàn)“一带(dài)一路”。

　　4月20日，工信(xìn)部举办发(fā)布(bù)会介绍一季(jì)度工(gōng)业和信息(xī)化发(fā)展状况，表示下一步(bù)将制定实施(shī)重点行业稳增长的工(gōng)作方(fāng)案。一是(shì)营造良好产业发展环境，落实落细(xì)稳增长政(zhèng)策举措(cuò)，抓实抓(zhuā)细(xì)部(bù)省(shěng)协作(zuò)、部门(mén)协(xié)同；二是推动出(chū)口(kǒu)保稳提质，加大对制造业外贸企业的支持力(lì)度，配(pèi)合有关部门落实好稳(wěn)外贸政策举措；三(sān)是促进内需(xū)加快(kuài)恢复，以高质量供(gōng)给促进消费；四是持(chí)续增强发展(zhǎn)动能，加快战略性新兴产业的创(chuàng)新发展。

　　四、财经日(rì)历

　　五、风险提示

　　国内(nèi)经济恢复力度不及预期；海外需求超预期回落(luò)。

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