金融界5月27日消(xiāo)息 近(jìn)日因(yīn)为昆明国资委(wěi)的一(yī)封声明，让城投债成为关注的焦点，当前地方债的规模(mó)和地(dì)方政府的偿(cháng)债能(néng)力已(yǐ)经越来越被重视(shì)。如何如(rú)何(hé)处(chù)置地方(fāng)债务？

　　中(zhōng)泰(tài)证券首席经济学家李迅雷(léi)发文(wén)称，地方债包括地方一般债、专(zhuān)项债和包括城投债在内的各种隐形债，其规模(mó)究竟(jìng)有多大，尚有(yǒu)争(zhēng)议，但增长迅猛。包(bāo)括银行、保险、基金(jīn)等在(zài)内的(de)机构(g蘑菇头比较大做起来，女不怕粗短就怕蘑菇头òu)投资者是地方债(zhài)的主要持有者，他(tā)们普遍担(dān)心的还(hái)是城投债务、非标等地方政府隐(yǐn)形债风险。例如，近期贵州省政(zhèng)府(fǔ)发(fā)展研究中心提(tí)出(chū)，“化债工作推进异常艰难，仅(jǐn)依靠自身能力已(yǐ)无法(fǎ)得到有(yǒu)效解决。”

　　在李(lǐ)迅雷看来，在土地财政缩水(shuǐ)的背景下，地(dì)方政(zhèng)府的财权与(yǔ)事权不匹配问题又凸显(xiǎn)出来。在(zài)我国(guó)政府(fǔ)杠(gāng)杆率(lǜ)水平并不(bù)算高的前提下，我(wǒ)国地方政府的杠杆率水平确实(shí)够高了。需要调整中(zhōng)央和地方之间债务余额的比例关系(xì)。“今后(hòu)应加大中(zhōng)央政府(fǔ)的发债(zhài)规模，为地(dì)方经济(jì)减(jiǎn)负(fù)。”他(tā)明确指出。

　　李(lǐ)迅雷认为(wèi)，在当前中国经济转型的(de)关键阶段(duàn)，维护地方政(zhèng)府的信用，防范区域性金融风险显(xiǎn)得尤(yóu)为重要，故在城(chéng)投(tóu)公司还没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议(yì)给予困难省份(fèn)一(yī)定的“托底”支持，在政策上(shàng)大(dà)力度支持地方政(zhèng)府“化债”。如帮助地方政府(fǔ)（如城投公司的借(jiè)新还(hái)旧）降低(dī)债务成本、拉长(zhǎng)债(zhài)务期限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通过政(zhèng)策性银行或商业银行的低息资金来(lái)降低(dī)债务(wù)成(chéng)本，让债务更加容(róng)易滚(gǔn)续。

　　李迅雷(léi)还建议，中央(yāng)政策(cè)上(shàng)支持地方政府(fǔ)通(tōng)过出让(ràng)国有资产来偿债。他表示这(zhè)类典型(xíng)案(àn)例为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团两次(cì)公告无偿划转上市公司共计1亿(yì)股股份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　以(yǐ)下文(wén)字(zì)来源(yuán)李(lǐ)迅雷金(jīn)融(róng)与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题《如何(hé)处置地方(fāng)债务的(de)辨(biàn)证思考》

　　截至2022年末全国城投有息债(zhài)务54.1万亿元

　　城投(tóu)平(píng)台成为地方债务主(zhǔ)要体(tǐ)现(xiàn)形式

　　城(chéng)投债是指城投企(qǐ)业公开发行(xíng)的公(gōng)司债券和(hé)中期票(piào)据。按(àn)照(zhào)新预算(suàn)法、“43号文”出台明确城投债(zhài)与地方(fāng)政府(fǔ)信用脱钩，城投公(gōng)司定位由地方政府投融资(zī)机构转变为市场化(huà)运(yùn)营主体，地(dì)方政府不(bù)再对城投债兜(dōu)底。但实际上市场仍(réng)然把(bǎ)城投债看作由地方(fāng)政府背书的高(gāo)信(xìn)用(yòng)等级债券。

　　因此城(chéng)投公司通(tōng)常都(dōu)是地方政(zhèng)府下设的投融资机(jī)构，很难完全独立成为与政(zhèng)府(fǔ)无关的纯市场化的企业。城投的债务主要(yào)包括向银(yín)行借款和发行债券融资这两(liǎng)种(zhǒng)方式，以前一种方式为主，但后一种债(zhài)权(quán)融(róng)资的规模也不小，到2022年末(mò)，余(yú)额估计在13万亿元(yuán)以上。

　　总(zǒng)体看，2011年以来，全国城投有息债务(wù)快速扩张，每年增速(sù)均保持在10％以上，到(dào)2022年末，全国城投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万(wàn)亿元(yuán)增长(zhǎng)了7倍(bèi)以上(shàng)。

城投(tóu)平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中(zhōng)泰(tài)证(zhèng)券(quàn)研究所

　　因此，城投平台实际上已(yǐ)经成为地(dì)方债务的(de)主要体现(xiàn)形(xíng)式，规模明显超过(guò)地方政府(fǔ)的一(yī)般债和专项(xiàng)债之和。城投(tóu)平台中，如今，城投平(píng)台的(de)债(zhài)券余额大约为13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明城投债仍属于(yú)地方(fāng)政(zhèng)府背书的高等级信用债。但是，城(chéng)投(tóu)平台的非(fēi)标违约(yuē)情况时有发生，银行(xíng)贷款展期、调整还(hái)贷方(fāng)式(shì)的也比较多。

　　地方政府(fǔ)应确保(bǎo)城投债按时(shí)兑(duì)付，不能轻易违约

　　当前市场对地方政府(fǔ)债务增长和财政收入增(zēng)速(sù)下降甚至负增长的(de)现象普遍(biàn)担心，尤其对财力偏(piān)弱的东北、中西部省份，城投债(zhài)的收益(yì)率(lǜ)普(pǔ)遍高于(yú)东部发达(dá)省市。2022年(nián)13个省(shěng)土地出让(ràng)金对(duì)政(zhèng)府债务利(lì)息覆盖程(chéng)度不足(zú)100％（2021年只有5个），扣除城投(tóu)拿地之后(hòu)，捉襟见(jiàn)肘的(de)情(qíng)况更加明显。

　　河南的永煤(méi)债违约之后(hòu)，对河南(nán)省(shěng)乃(nǎi)至全(quán)国的信用(yòng)债市场都造成负面冲击，信用分层现(xiàn)象(xiàng)加(jiā)剧，部(bù)分经济偏弱区域被边缘化。例如(rú)青海、云南和天津(jīn)等近几年融(róng)资(zī)成本仍在上升；黑(hēi)龙(lóng)江(jiāng)、贵(guì)州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然2020年以(yǐ)来融资成本有所下降，但整体降幅相较(jiào)全国更(gèng)小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年(nián)以来城投债加(jiā)权平均票面利(lì)率(lǜ)降幅(fú)也明(míng)显不如全国。

　　当前在经(jīng)济复(fù)苏不及预期的背景下，投资者的风险偏好(hǎo)明显下降。为此，地方政府应该确保城投债的(de)按时(shí)兑付。因为违约不仅不能(néng)解决债(zhài)务问题，反而会恶化(huà)区域信用(yòng)环境(jìng)，导致(zhì)地方国企融资难、融资贵(guì)。从未来区域经济发展的(de)角度看，政(zhèng)府部门仍需(xū)要(yào)持(chí)续举(jǔ)债来(lái)实现经(jīng)济平稳增(zēng)长，需要(yào)保(bǎo)持(chí)政府信用，不能轻(qīng)易违约(yuē)。

　　建议(yì)中央(yāng)大力(lì)度(dù)支持地方政府“化债”

　　因此，当前迫切需要增强城投债权(quán)人的持(chí)有(yǒu)信心，首先要确保城投债不违(wéi)约，这就意味(wèi)着城(chéng)投公司能够具备低成本的借新(xīn)还旧能力。

　　中央提出“谁家(jiā)的(de)孩子谁(shuí)家(jiā)抱”，意味着对地方债(zhài)不兜底，但建议给予困难省份一(yī)定的“托底”支持，即(jí)在政策上大(dà)力度支持(chí)地方(fāng)政府“化债”，如帮助地方政府（如城投公司的借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非(fēi)债券类债务展期，如遵义(yì)道桥实践(jiàn)银(yín)行贷款展期），通过政策性银行或商业(yè)银行的低息资金来降低债(zhài)务成本，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于地(dì)方政府可否通过(guò)出(chū)让(ràng)国(guó)有资产来(lái)偿(cháng)债方面(miàn)，也希望中央给予政策上的支持。因为今年3月1日(rì)，国(guó)资委在对政协十三届全国(guó)委员(yuán)会第五次会议第(dì)00503号提案的答复中表示，将适时出台制度规定及操(cāo)作细则，探索(suǒ)国有权益份额规范(fàn)化退出(chū)的有效方式和(蘑菇头比较大做起来，女不怕粗短就怕蘑菇头hé)途径，充分发挥有限合伙企业的优势，助(zhù)力国有企业(yè)创新发(fā)展。

　　通过出让国有企业股权获得收入偿还债务，典型案例(lì)为(wèi)“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无(wú)偿(cháng)划(huà)转上市公司共(gòng)计1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价计(jì)量市值约为1600亿(yì)元(yuán)）至贵州国(guó)资。

　　在当前中国经济转型(xíng)的(de)关(guān)键阶段，维护地方政(zhèng)府(fǔ)的(de)信用，防范区(qū)域性金融(róng)风险显得尤为重要，故(gù)在城(chéng)投公司还没有与政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

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