5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发布公(gōng)告(gào)称(chēng)，其(qí)累计(jì)有效认购申(shēn)请份额总额超过20亿(yì)份发行(xíng)上限(xiàn)，将(jiāng)启动(dòng)比例配售。这则小公告体现出(chū)市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中特估”的行情，市场关(guān)注(zhù)度非常高，5月15日首批(pī)3只央企回(huí)报ETF发(fā)行(xíng)，更成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化(huà)剂。实际(jì)上，早在去年底及(jí)今年一季度，一些基(jī)金经理开始调(diào)仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估概(gài)念(niàn)”。

　　目前“中特估(gū)”资(zī)金面(miàn)、情(qíng)绪面(miàn)、估值方(fāng)式等问(wèn)题成为市场关注焦点，中国(guó)基金(jīn)报采访多(duō)位投研人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企主(zhǔ)题(tí)ETF密集(jí)上报发行

　　行情(qíng)催(cuī)化剂？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红(hóng)利ETF罕见出(chū)现启(qǐ)动“比例配售”情(qíng)况(kuàng)，今(jīn)年场内多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸(xī)金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发行(xíng)，市场对此(cǐ)充(chōng)满(mǎn)期待，如5月(yuè)15日就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技引(yǐn)领、央企现代(dài)能源等ETF也(yě)将获批发行，冷水下锅玉米煮多长时间才能熟，玉米冷水下锅要煮多久才熟更有(yǒu)扎堆上(shàng)报(bào)的央国企(qǐ)基(jī)金在排(pái)队入市。

　　这些或(huò)成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　融(róng)通红(hóng)利机会(huì)基金(jīn)经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是(shì)构成催(cuī)化因素的，近期银行股(gǔ)大涨的一(yī)个(gè)催化因素就是(shì)积极(jí)推介相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的(de)发行，和诸多主题基金(jīn)的申报(bào)发(fā)行，我认为确实会成为引(yǐn)爆行(xíng)情(qíng)的催化(huà)剂，基本面(miàn)、资(zī)金面、政策面(miàn)都在向好，下半年，中特估有可(kě)能独领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示(shì)。

　　同样(yàng)，博时基金指数(shù)与量化投资部基金经(jīng)理杨振建(jiàn)就表示，近(jìn)期密(mì)集申报的国央企主题基(jī)金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这(zhè)样的(de)布(bù)局可以更(gèng)好支持央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的(de)发行将成为(wèi)行(xíng)情(qíng)进一步上涨的催化剂。去年以(yǐ)来公(gōng)募基金发行整体(tǐ)平淡(dàn)，近期多只国央(yāng)企主题基(jī)金申(shēn)报和发行，行(xíng)情火(huǒ)热下将为市场带来增(zēng)量资金(jīn)，有望推动进一步上涨。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布局央国(guó)企主题基(jī)金，一方(fāng)面(miàn)是因为新(xīn)一轮深化国企改革的(de)大幕(mù)将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企上市公司的(de)投资价值凸显，该(gāi)主题的基金将为投资者提(tí)供更(gèng)丰富的工具以参与到(dào)央国(guó)企投资。另一方面是落(luò)实公募基金行业(yè)高质(zhì)量(liàng)发展的要求，引(yǐn)导更多资金参与(yǔ)央国企改(gǎi)革(gé)，更好(hǎo)发挥公募基金服务资(zī)本市(shì)场改革、服(fú)务实体经济(jì)和(hé)国家(jiā)战略的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企(qǐ)ETF的发(fā)行将(jiāng)为央企相关标的(de)和(hé)板块带来增(zēng)量资金，提升交易活跃度，有望成为中特估(gū)行(xíng)情的(de)催(cuī)化剂。

　　存量(liàng)市场(chǎng)中变赛道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结(jié)构性行情明显，中特估和人工智能成为两大明显的(de)主线，而(ér)新能源等前期热门赛道股冷却(què)，在此背景(jǐng)下，一些基(jī)金经(jīng)理(lǐ)开始调仓换股“中特估(gū)概念(niàn)”。

　　万家基金基(jī)金经理章恒直(zhí)言，自己目前重点关(guān)注(zhù)三大(dà)行业，火电、券商、军工，这(zhè)三大(dà)行业(yè)主要是央企或(huò)地方国资(zī)所在的行业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先(xiān)是基于(yú)行业(yè)本身基本面在今(jīn)年会有重大的(de)向(xiàng)上(shàng)变化(huà)的机会，比如火电(diàn)，会受益于(yú)煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年(nián)市场成交量的放大，盈利大幅(fú)增长等。同时，随着(zhe)国有企(qǐ)业改革的推进(jìn)，大(dà)概率这些企(qǐ)业会进入(rù)一个提质增效(xiào)、释(shì)放业绩(jì)的过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的(de)成果，是非常(cháng)基本面的(de)，和(hé)他过去1至2年研究投资思(sī)路也(yě)非常吻(wěn)合，为在(zài)下半年抓住(zhù)这波(bō)中特(tè)估的(de)投资机会(huì)做(zuò)好了准备(bèi)。

　　“去年年底已开始重视(shì)中特估的投(tóu)资机会，判(pàn)断中特估的(de)机会未来三(sān)年分两个(gè)阶(jiē)段。”融通红利(lì)机会基金经理何龙表示，第一阶段(duàn)也就是今年以数(shù)字经济和“一带一路”的主题普涨性机会为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红收益率极高(gāo)的品种，将会(huì)迎来普(pǔ)涨(zhǎng)性(xìng)的机会。第(dì)二阶段是未来两年(nián)，在主题性机会消(xiāo)散以后，基于顶层(céng)设(shè)计对国央经营管理价值导(dǎo)向(xiàng)变化，我们判断经营成果随之改变是一个慢变量(liàng)，会在未(wèi)来两年体现(xiàn)在(zài)每一个(gè)央国(guó)企的报表(biǎo)中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司经营层面可(kě)能发生(shēng)显著正向变化的个(gè)股提(tí)前进行(xíng)布局，比如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季(jì)报已(yǐ)经显露出不(bù)少(shǎo)基(jī)金(jīn)在行动。国(guó)金证券研(yán)究(jiū)所数据显(xiǎn)示，偏股主动(dòng)型(xíng)基金2022年(nián)年报前十大重仓股(gǔ)股(gǔ)票池中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比例(lì)仅(jǐn)有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型基金持(chí)有股(gǔ)票市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股主(zhǔ)动型基金的持(chí)仓中，占比明显提高。上述(shù)数据显示(shì)，根据偏股(gǔ)主动型基金(jīn)2022年报(bào)及(jí)2023年一(yī)季(jì)报(bào)十大重仓股的数据，剔除(chú)个(gè)股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估(gū)”概(gài)念股的市(shì)值占2022年末股票(piào)总市值比例(lì)，一季度(dù)超过30％的(de)偏(piān)股主动型基(jī)金主动加仓了“中特估”概(gài)念股，198只基金在(zài)2022年末不持有(yǒu)“中特估”概(gài)念股，但在一季(jì)度买入。

　　不仅如此，中信证券(quàn)数据统计也显示，一季度(dù)主动(dòng)偏股(gǔ)型(xíng)公募基金对港股央国企的(de)持股市值(zhí)比重达(dá)到2019年以来的(de)新高，港股(gǔ)央国企持股总市值(zhí)占港股(gǔ)持股总市值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提(tí)升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构(gòu)建国央企专(zhuān)门(mén)的股票库

　　可以说中(zhōng)国特色(sè)估值(zhí)体(tǐ)系，正深刻影响基金公司的投研，落实到日常(cháng)的投研流(liú)程(chéng)和实践之中(zhōng)，不少基金公(gōng)司在加大投研(yán)力(lì)量，更有专门构建国央企(qǐ)股票库。

　　融(róng)通红利机会基金经(jīng)理何(hé)龙就介(jiè)绍，一方(fāng)面，从顶层设计改变(biàn)研究(jiū)员过(guò)去对(duì)国央企的固定思维，需要实(shí)地(dì)考察国(guó)央企，并且需要利用当前国央企(qǐ)愿意(yì)交流的(de)契(qì)机，多花精(jīng)力去(qù)进(jìn)行(xíng)跟踪(zōng)发(fā)现变化。

　　另一方面，融通基(jī)金在行动(dòng)上，要求研究员将(jiāng)自(zì)己(jǐ)所覆盖行业的(de)所有国央企构建专(zhuān)门(mén)的股票库，并(bìng)进行(xíng)长期跟踪，包(bāo)括考(kǎo)察其实地调研的的成果，了解国央企经营思路(lù)和财务导向(xiàng)的(de)变化，结合行业趋势(shì)和特(tè)征(zhēng)，寻找(zhǎo)价(jià)值洼地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入学习，对“中(zhōng)特估”有了更深刻的认识：首先(xiān)要认识市场体(tǐ)制机制(zhì)、行业产业(yè)结构、主体持(chí)续发展能力等(děng)方(fāng)面所(suǒ)体现的(de)鲜明中(zhōng)国(guó)元素(sù)和发展(zhǎn)阶(jiē)段特征，“中(zhōng)特估”应该是在此基础上构建的具有时代特(tè)征和(hé)中国特色、符合国家战(zhàn)略(lüè)导向的估(gū)值体系，而不是简单套用国外的传统估值(zhí)模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概念所涉及到的行业(yè)和公司(sī)，一直在发生的变化。”万家基金经理(lǐ)章冷水下锅玉米煮多长时间才能熟，玉米冷水下锅要煮多久才熟(zhāng)恒表(biǎo)示，万家基金一直非常关注传(chuán)统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金(jīn)融、建筑等(děng)多个(gè)领(lǐng)域(yù)，因此(cǐ)也是一定能够抓住(zhù)中特估这波行情的机会的。同时，随着时局的变化，也(yě)在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首(shǒu)席经济(jì)学家魏(wèi)凤春(chūn)表示，积(jī)极(jí)践(jiàn)行中国特色的估值体系是资本市场使命，投资(zī)者需要学(xué)习领会并针对原有的估值体系(xì)进(jìn)行(xíng)改(gǎi)造(zào)，以适应现实(shí)的需要(yào)。明确该体系(xì)的框架是(shì)第一位(wèi)的工作，合理设(shè)置指标也非常重要，投资者的(de)认可和(hé)实施(shī)是(shì)最(zuì)终该体系能否具(jù)备长期价值的基础。不过，他也提醒，人为(wèi)的(de)拔估值(zhí)是很大的(de)认知误区(qū)，市场化认可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价值与(yǔ)国家(jiā)战(zhàn)略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是国民经济的支柱，国(guó)企央企发展要符合国(guó)家战略发展发向(xiàng)，更需(xū)要承担社会(huì)公共(gòng)责任等(děng)。而这些都应该考虑进(jìn)估值体系之中，也引发(fā)市场关(guān)注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央(yāng)企的估值方式(shì)要充分体现企业的社会价(jià)值与(yǔ)国家战冷水下锅玉米煮多长时间才能熟，玉米冷水下锅要煮多久才熟略价值，目前已经形成了初(chū)步的(de)企业社会(huì)价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国有(yǒu)企业承(chéng)担(dān)社会价(jià)值、符合(hé)国家(jiā)战略发展的价值(zhí)？首要(yào)任务就构建(jiàn)中(zhōng)国特色的价值评价体(tǐ)系(xì)，改变(biàn)从以私人股东权益出发，现金(jīn)流折(zhé)现为主要(yào)方法(fǎ)的单一价(jià)值估(gū)值体系，转向社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评(píng)价体系，充分体现企业的(de)社(shè)会价值与国家战略价(jià)值。”博时基金指数与量化(huà)投(tóu)资部(bù)基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队对于中国(guó)特(tè)色(sè)ESG披(pī)露与评价体系不断探索，结合国际通用规则，目(mù)前已经形成(chéng)了初步的企(qǐ)业社会价值评价体系，其中包(bāo)括(kuò)《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认(rèn)为(wèi)，“中特估”应该是注重企业价值的(de)可持续估值，要重视股东、员工和社会责任(rèn)等要素对(duì)企业稳(wěn)健成长的(de)重(zhòng)大意义，重视稳(wěn)定的现金流、持续增(zēng)长的盈利、科技创(chuàng)新对提升企业内在价值的积极作用(yòng)，这样有利(lì)于提高估值(zhí)定价模型的科学性(xìng)和(hé)有效性。

　　“在指数(shù)编制(zhì)、策略构(gòu)建等实(shí)务工(gōng)作中，都有成熟(shú)的量化指标(biāo)可以使用，包(bāo)括(kuò)净资产(chǎn)收益率、营业(yè)现(xiàn)金比率、资产负债(zhài)率、研发经(jīng)费投(tóu)入强度等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基(jī)金经理李欣(xīn)更细致分析(xī)在估值思维、估值(zhí)结论(lùn)、估值判(pàn)断上有变化，尤其是估值的方法和(hé)指标上，他(tā)认为其包括产业链上下游(yóu)的(de)衡量(liàng)、全要素成(chéng)本等，以及在纵(zòng)向(xiàng)和横向上的研(yán)究，强调政策优(yōu)惠、产业发展、市场竞争力和可持续发展等各种因(yīn)素与企业价值(zhí)的关(guān)系。这些因(yīn)素在对(duì)估值结论和判(pàn)断的影响(xiǎng)上，也使得(dé)中国特色的估值体(tǐ)系与(yǔ)传(chuán)统(tǒng)的估值体系有所不同。

　　“所以估值(zhí)思维的变化，还有估值结论(lùn)和估(gū)值判(pàn)断(duàn)的(de)变化(huà)，都是为了更好地适应(yīng)中(zhōng)国的市场和经济特点，提供更精准、更合理(lǐ)的企业估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创(chuàng)金(jīn)合(hé)信(xìn)基金(jīn)首席经济学家(jiā)魏凤春直言(yán)，这需要在(zài)实践中进行探索，目前(qián)尚没有(yǒu)公认(rèn)的指标(biāo)可(kě)以使用(yòng)。

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