来源：高瑞东(dōng)宏观笔记

　　核心观点

　　本周(zhōu)聚(jù)焦：

　　一季度，国内经济回暖(nuǎn)主要缘(yuán)于(yú)疫后(hòu)复(fù)苏红利驱动，表现为生产恢复推动出口形势好转，出(chū)行(xíng)需求(qiú)释放(fàng)催(cuī)化下游消费(fèi)回(huí)暖。从行业表现看，制造(zào)业从去年四(sì)季(jì)度(dù)的(de)“量价齐跌”转向“量升(shēng)价跌”，企业或从(cóng)主(zhǔ)动去(qù)库转向(xiàng)被动去(qù)库(kù)。从(cóng)景(jǐng)气度(dù)边(biān)际表现看，下游(yóu)消费制造>；中(zhōng)游装备制造>；上(shàng)游原材料加(jiā)工(gōng)；服务业中，交通运(yùn)输、住宿餐(cān)饮、房地产等线下活(huó)动(dòng)回暖(nuǎn)，但距(jù)离疫情(qíng)前仍有一定差距。

　　向前(qián)看，考虑到疫(yì)后经济脉冲式修复(fù)放缓、海(hǎi)外(wài)总需求回(huí)落(luò)预(yù)期逐(zhú)步兑现，消费回(huí)暖和产业升级将(jiāng)成为推动下一阶段国内经(jīng)济复苏(sū)的主线。

　　制造业(yè)、服(fú)务业(yè)是(shì)驱动一季度经济复苏(sū)的主因(yīn)

　　从一季(jì)度GDP表现(xiàn)看，制造(zào)业，交通运输、房地(dì)产等行业景气度明显提升，而建筑业(yè)景(jǐng)气(qì)度回落，与(yǔ)年初出口数据(jù)好转、服务消费快速恢复、房地(dì)产(chǎn)销售回(huí)暖(nuǎn)而(ér)投资疲弱的特(tè)点相(xiāng)一致(zhì)。

　　从制造(zào)业内部来看，今年3月(yuè)，制(zhì)造业(yè)各行业景气度普遍(biàn)回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指向经济复苏初期，供给端修复好于(yú)需求端，行业整体去库进程尚未(wèi)结束(shù)。从行业景气度边际改善情况来看(kàn)，下游消(xiāo)费(fèi)制造(zào)>；；；中游(yóu)装备(bèi)制造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤(méi)炭行业(yè)景气度(dù)表(biǎo)现为高(gāo)位放缓。

　　下游消费(fèi)制造行业中，与出行(xíng)、地产后周期相关的酒饮料茶(chá)、纺织服(fú)装、文教娱、烟草、家(jiā)具制造行业(yè)景气度较(jiào)高(gāo)，部分(fēn)行(xíng)业表现为“量价齐升”。

　　中(zhōng)游装备制造业行业景气度居(jū)中，表现为“量(liàng)升价跌”。从“量”维度看，电气机械、专用设备、运输(shū)设(shè)备>；；；汽车制造(zào)、金属制品(pǐn)>；；；通用设备、电子设备。

　　上(shàng)游原材料加工行(xíng)业景气(qì)度(dù)改善幅度(dù)最弱，由于行业(yè)库存水(shuǐ)平偏高，多数行业仍然(rán)受(shòu)到价格下跌的(de)困扰，表(biǎo)现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度(dù)看，有(yǒu)色金属(shǔ)>；；；黑色金属、非金属矿物(wù)>；；；石油(yóu)石化行业。

　　消费回暖和产业(yè)升级或是推动下一阶段(duàn)经济复苏的主线使我不得开心颜上一句是什么p>

　　一季度，国内经(jīng)济复苏(sū)主要受(shòu)益(yì)于疫后复苏红利驱动。需求方面，出(chū)行类消费快速(sù)复苏，前期(qī)积压(yā)的购房、服务消(xiāo)费需求(qiú)得以释放(fàng)；供给方面，国(guó)内复工(gōng)复产加快(kuài)推进，生产端快速恢复，是推(tuī)动年初(chū)出口数据好转的(de)重(zhòng)要原因(yīn)。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节(jié)奏有所放缓，指向疫后复苏红利驱(qū)动边(biān)际转弱，随着未(wèi)来海外总需求回落的预期(qī)逐步兑(duì)现，后续驱动国(guó)内经济增(zēng)长的线索，大(dà)概(gài)率来(lái)自(zì)于消(xiāo)费回暖和产业升级两条主线。

　　一是，一(yī)季(jì)度居民(mín)收(shōu)入向上修复(fù)，消费倾向明显回(huí)升(shēng)，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年疫情期间水平，同时信贷数据(jù)指向居民“去杠杆(gān)”势头缓和，未来消(xiāo)费回暖的确定性(xìng)进一步增强。预计(jì)交(jiāo)通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐(lè)等(děng)服(fú)务消费有望(wàng)持续修(xiū)复(fù)，家(jiā)电、家具、纺服等与出行及地产(chǎn)后周期相关(guān)的可选消费(fèi)也有望进一步回暖。

　　二是，产业升级路(lù)径驱(qū)动下，汽(qì)车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强(qiáng)，有望维持出口韧性；随(suí)着下(xià)游(yóu)消(xiāo)费稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制造业企业盈(yíng)利有望向上修复(fù)，企业(yè)将(jiāng)从主动去库逐步转向被动去库、主动补(bǔ)库，设备投(tóu)资需求有望(wàng)改善(shàn)，推动中游(yóu)装备制造景气度维(wéi)持(chí)高位。

　　风险提(tí)示：国内经济恢复力(lì)度不(bù)及预期；海(hǎi)外需求超预期回落。

　　一、节后消费降温，带(dài)动CPI涨幅(fú)明显回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一(yī)季度经济复苏的主因

　　一季(jì)度我国GDP总量实(shí)现超预期增长(zhǎng)，指(zhǐ)向疫(yì)后(hòu)复苏(sū)背景(jǐng)下，国内经济(jì)企稳回升。但不同于海外国家(jiā)疫后复苏(sū)的规律(lǜ)，本轮国内疫后复苏(sū)发生在外需回落、国内经济(jì)转(zhuǎn)向高质量发展、居民前期“去(qù)杠杆”的过程中(zhōng)，因此驱动疫后经(jīng)济(jì)复(fù)苏的(de)力(lì)量并不均(jūn)衡(héng)，行(xíng)业分(fēn)化特征明(míng)显。因(yīn)此(cǐ)，我们(men)重点从(cóng)行(xíng)业层面，观测(cè)当前各行业景(jǐng)气度水平。

　　从GDP不变(biàn)价观测(cè)各行业表(biǎo)现来看，今年一季度制造业(yè)、交通(tōng)运输业、房(fáng)地(dì)产业景气度明显(xiǎn)提升，而建筑业景气度(dù)回落，与(yǔ)年初出口(kǒu)数据好转、服(fú)务消费(fèi)快速恢复(fù)、房地产销售(shòu)回暖而投资疲弱的情况相一(yī)致。

　　我们以2019年(nián)为基期计算各年份的复合增速，观察各行业(yè)增加值(zhí)变化。

　　今年一季度(dù)第(dì)一(yī)产业增加(jiā)值(zhí)增(zēng)速为3.6％，低于去年四季度的(de)4.9％，但仍高于2019年、2020年(nián)全(quán)年增(zēng)速，与近年来加(jiā)快建设农业强国，推进农业(yè)农(nóng)村现代(dài)化(huà)的目(mù)标(biāo)有关(guān)。

　　今年一季度第二产业增(zēng)加值增速(sù)升至(zhì)5.4％，高于去年四季(jì)度(dù)的4.4％。其中，制造业(yè)迎来较快复苏，增加值增速提升至5.9％，高(gāo)于去(qù)年四季度的4.7％，但低于(yú)2021年全年增速，与(yǔ)去年下半年之后外(wài)需转弱、居民(mín)商品(pǐn)消费恢(huī)复偏慢有关。而建筑业景气度明显回落(luò)，增加值增速回(huí)落(luò)至1.9％，低于去(qù)年四季(jì)度的3.1％，主要受房(fáng)地产新开工(gōng)拖(tuō)累(lèi)。

　　今(jīn)年一季度第三产业增加值增速(sù)小幅(fú)升至4.7％，略(lüè)高于去年四(sì)季度的4.6％，但(dàn)相(xiāng)较疫情(qíng)前仍存在产出缺口(kǒu)。其中，受益于居民出行活(huó)动(dòng)恢(huī)复，交通运输、仓储(chǔ)和邮(yóu)政(zhèng)业增加值增速(sù)明(míng)显提(tí)升，自(zì)去年四季(jì)度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低于2019年、2021年(nián)全年增速；住宿和(hé)餐饮业增加值增速小(xiǎo)幅回升，尽管高于疫情(qíng)三(sān)年来的平均增速，但绝对水(shuǐ)平不及2019年，指(zhǐ)向供给(gěi)水平恢复较(jiào)慢。而受益于新房和(hé)二手房销售(shòu)回暖，今年(nián)一(yī)季度房地产业增加(jiā)值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下(xià)游改善幅(fú)度好于上游(yóu)

　　对于行业景(jǐng)气度的观测(cè)，我们采用量(liàng)（各行业工(gōng)业增加值(zhí)增速）与价格（各行业工业品价格(gé)增(zēng)速）分别作为供需的衡量(liàng)指标。主要选取28个主要行业自(zì)2019年以来的月(yuè)度数据(jù)，首先将(jiāng)各(gè)行(xíng)业(yè)增加值(zhí)增速(sù)调(diào)整为(wèi)以2019年为(wèi)基期的复合增速，其(qí)次(cì)计算2019年-2023年3月，每月的增加值增速和PPI增(zēng)速的分位数水平，通过对比2022年12月(yuè)和2023年3月的分(fēn)位数水平(píng)，捕捉其边际(jì)变化(huà)。

　　今年3月，制造业(yè)各行(xíng)业景气度出现普遍回(huí)暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量(liàng)升价跌(diē)”，指向经(jīng)济复苏初(chū)期，供给端修复好于需求端，行业整体去库进(jìn)程尚(shàng)未结束(shù)。从(cóng)行业景气(qì)度边际改善情况来(lái)看(kàn)，下游消费制造(zào)>；；；中游(yóu)装(zhuāng)备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气度呈(chéng)现高(gāo)位(wèi)放缓情况(kuàng)。

　　下(xià)游消费制(zhì)造行业中，与出行、地(dì)产后周期相关的行业景气度最高(gāo)，部(bù)分行(xíng)业步入“量(liàng)价齐升”阶段。今(jīn)年3月，与居民外出消费(fèi)相(xiāng)关的(de)，酒饮料(liào)茶、纺织(zhī)服装、文教娱乐的量价(jià)分位数水平(píng)均处在高景(jǐng)气度区间，烟草、家具制造行业也呈现“量价(jià)齐升(shēng)”的特征；食品制(zhì)造景气度有所回落，农副加工行业表现为“量价(jià)齐跌”，食品制造行业表现为“量升价跌”，二(èr)者价格下跌主要与高库存水平有(yǒu)关，今年2月，库存同比均(jūn)处(chù)在2016年以来(lái)90％以上分位数水平；而(ér)随(suí)着防疫需求的降温，医(yī)药制造业(yè)景(jǐng)气度有所回落，表现为“量跌价(jià)平”。

　　中游装备制(zhì)造业行业景气(qì)度居中，均(jūn)表(biǎo)现(xiàn)为(wèi)“量(liàng)升价(jià)跌(diē)”。一方面与原材料成本下(xià)跌有关，另一方面(miàn)，也与(yǔ)年初外需表现好于内需，部分行(xíng)业仍在去库(kù)进程有关。其(qí)中，电气机械、专(zhuān)用(yòng)设备、运输设备工业增加值增(zēng)速改(gǎi)善幅度(dù)最大，受益于(yú)国(guó)内(nèi)产业升级(jí)、出口优(yōu)势(shì)带来(lái)的韧性驱动(dòng)；其次是汽(qì)车制(zhì)造、金(jīn)属制品，改善(shàn)幅(fú)度最弱的是(shì)通用设备、电子设(shè)备，与房(fáng)地产新开工强度(dù)较弱(ruò)、消费(fèi)电(diàn)子行业周期(qī)性走弱(ruò)有关。

　　上游原材料加(jiā)工行业景气度(dù)改(gǎi)善幅度(dù)偏弱(ruò)，由于行业库存水平(píng)偏高，多数行业仍受(shòu)制于价格(gé)下跌的困扰(rǎo)，表(biǎo)现为“量升价跌”。其中，有色(sè)金属行业(yè)生产(chǎn)端改善(shàn)幅度最大，3月增加值(zhí)增速位于2019年以来(lái)70％分位数水平，但受全球大宗商品下行周期(qī)影响，价格依旧承压；随着年初建筑业施工回暖，相关的黑色金属、非金(jīn)属制品景气度提升，但由于(yú)库存水平(píng)偏(piān)高，价格仍处在下(xià)跌(diē)区间(jiān)，拖(tuō)累整体盈(yíng)利水平；石化链条行业生产水(shuǐ)平普(pǔ)遍回暖，但分位(wèi)数水平仍处在50％以下(xià)的景气度偏低区(qū)间，今年由于能(néng)源危机(jī)缓解，产品价格相较去年同期也出现普遍下(xià)跌。

　　煤炭开采景气度仍处在高位，但出现(xiàn)边际放缓，生产及价(jià)格水平同步回落(luò)。这与(yǔ)去年以来行业(yè)产能持续扩张有(yǒu)关，今年2月，煤炭开(kāi)采产成品库(kù)存同比处(chù)在2016年(nián)以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业(yè)升级或(huò)是推动下一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内经济(jì)复苏主要受益于疫(yì)后复苏红利。一方面(miàn)，消(xiāo)费场(chǎng)景(jǐng)恢复后，出行类消费快速(sù)复苏(sū)，前期积(jī)压的(de)购房、服(fú)务性需(xū)求得以释放；另一(yī)方面，国内复(fù)工复产加快推进，保证供给端的快速恢复，是推(tuī)动年初出(chū)口数(shù)据好转的重要原因。

　　进入(rù)3月(yuè)，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后红利释放效果转弱，随(suí)着未来海外总需求(qiú)回落的(de)预(yù)期(qī)逐步(bù)兑现，后续驱动国(guó)内经济(jì)增长的线索(suǒ)，大(dà)概率来自(zì)于(yú)消费(fèi)回(huí)暖和(hé)产业(yè)升级两条主(zhǔ)线(xiàn)。

　　一是(shì)，随着居(jū)民收(shōu)入提升(shēng)和(hé)消费(fèi)意愿改善，未来(lái)消(xiāo)费回暖的确定(dìng)性进一(yī)步增(zēng)强，交通(tōng)、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等服务消费，以及家电(diàn)、家(jiā)具(jù)、纺(fǎng)服等可选消费景气度均(jūn)有望提升。

　　从一季(jì)度(dù)居民收入和(hé)消(xiāo)费(fèi)数据(jù)看，居民(mín)收入(rù)增速提升，消(xiāo)费倾(qīng)向开(kāi)始回升，已经(jīng)高于2020-2022年(nián)，但尚(shàng)未修(xiū)复(fù)至疫(yì)情前(qián)水(shuǐ)平。以2019年为基期的复合增速看，今年(nián)一(yī)季度(dù)，全(quán)国(guó)居民(mín)人均(jūn)可(kě)支(zhī)配(pèi)收入增速提升至6.4％，高于去年四(sì)季(jì)度的(de)5.6％，居民人均消费支出增速(sù)提升至5.0％，高于去(qù)年四季度的3.0％。一季度(dù)居民平均消费倾向为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年同(tóng)期(qī)均值(zhí)60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未来随着服务业恢复持(chí)续(xù)向好，有望带动相关(guān)就业岗位加快恢复，进一步(bù)提振居民消费意(yì)愿。

　　从居民存贷款数据(jù)看，居民储(chǔ)蓄意愿(yuàn)有所减弱，消费(fèi)和投资信心(xīn)正(zhèng)在筑底。今年以来，居民储(chǔ)蓄意愿有(yǒu)所(suǒ)减弱，“去杠杆”势头缓和。从存款(kuǎn)数(shù)据看，3月居民新增存款同比增量降至(zhì)2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿元的同比增量均值(zhí)，也低于2022年6617亿元的(de)月均同比增量。从贷(dài)款数(shù)据(jù)看(kàn)，3月居民部门(mén)新增(zēng)净融资同比多增(zēng)4859亿元，其(qí)中，短(duǎn)期信贷同比多增2246亿元，中长期信贷(dài)同比多(duō)增(zēng)2613亿元。居民部门新增(zēng)净融(róng)资连续2个月(yuè)维(wéi)持同比扩张(zhāng)，指(zhǐ)向居民预期可能正在筑底，“去杠(gāng)杆”势头开始放(fàng)缓。今年第一季度(dù)城(chéng)镇(zhèn)储户问卷调查结果显示，倾向于“更多储蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比(bǐ)上季度减少3.8个百分点；倾向于“更多消费”和“更多投资”的(de)居民分(fēn)别占23.2％和18.8％，均分别高于上季度(dù)的22.8％、15.5％，同(tóng)样也(yě)指向(xiàng)居民(mín)储(chǔ)蓄意(yì)愿降低、消费和投资意(yì)愿提(tí)升。

　　二(èr)是，产业(yè)升(shēng)级(jí)路(lù)径驱动下(xià)，汽车和“新三样”产品(pǐn)出口优(yōu)势增强(qiáng)，以及(jí)相关(guān)行业(yè)设备投资更新(xīn)，有(yǒu)望推(tuī)动中游装备制造景气度维持高位(wèi)。

　　一方面，今(jīn)年一季(jì)度国内出口数据回暖(nuǎn)，除与(yǔ)欧美供需缺口短期走阔(kuò)、国(guó)内复工(gōng)复产加快推进外(wài)，也受益于RCEP政(zhèng)策红利持续释放(fàng)，以及汽车和(hé)“新三(sān)样(yàng)”产品出口优势增强。今年在(zài)海外总需求(qiú)回落背(bèi)景下，我国与RCEP国家贸易往来加强、以及新能源(yuán)产品(pǐn)优势强化，有望(wàng)维持(chí)装备制造领域出口韧性。

　　另(lìng)一方(fāng)面，企业(yè)盈(yíng)利下滑和库存(cún)高位，对制造业投资扩产造(zào)成(chéng)一定压力(lì)。但随着下游消费稳(wěn)步修复(fù)、二季度PPI同(tóng)比(bǐ)触底回升，制造(zào)业企业盈利有望向上修复。目(mù)前看，电气机(jī)械等装备(bèi)制造(zào)业去(qù)库进程(chéng)已进入下半场(chǎng)，今年1-2月专用设备、通用设备产成品库(kù)存(cún)增(zēng)速呈现(xiàn)触底反(fǎn)弹。随着需求回暖、盈利修(xiū)复，企业将从主动去库逐步转(zhuǎn)向(xiàng)被动去库、主动补(bǔ)库，设备投资需(xū)求(qiú)将随之提(tí)升。

　　二、海(hǎi)外观(guān)察

　　2.1金融(róng)与流动性数(shù)据：各(gè)国国债收益率多数上行(xíng)

　　美国10年期国债(zhài)收益率上行。本(běn)周（截至4月21日(rì)）美国10年期国债收益率3.57％，较上周末上行(xíng)5BP，其中通胀预(yù)期较(jiào)上周下行2BP，实际(jì)收益率1.29％，较上周(zhōu)末(mò)上升7BP。法国10年(nián)期国债收益率较上周末上(shàng)行5BP至(zhì)2.99％，德(dé)国(guó)10年期国(guó)债收益(yì)率较(jiào)上(shàng)周(zhōu)末(mò)上行(xíng)7BP至2.44％，日本(běn)10年期国债收(shōu)益率较上(shàng)周末上行(xíng)2BP至0.48％（截(jié)至(zhì)4月(yuè)20日），英国10年期国债(zhài)收益率较上周末(mò)上(shàng)行20BP 至3.86％（截至(zhì)4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利(lì)差收(shōu)窄。本周美国10年期和2年期(qī)国(guó)债期限(xiàn)利差(chà)为(wèi)-0.60％，较(jiào)上(shàng)周下行4BP。美国AAA级企业期权调整利差较上周(zhōu)末持(chí)平为0.55％，美(měi)国高收(shōu)益(yì)债期权(quán)调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日）。

　　2.2全球市场：全球股市(shì)涨跌分化，大(dà)宗商(shāng)品(pǐn)价格普跌

　　全球股市(shì)涨跌分化(huà)。本(běn)周（4月17日至4月(yuè)21日(rì)），欧洲股市普(pǔ)涨，法国(guó)CAC40、英(yīng)国富时(shí)100、德国(guó)DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时(shí)MIB下跌0.45％。美股全线(xiàn)下跌，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达克(kè)指使我不得开心颜上一句是什么数分别(bié)下(xià)跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市分化，俄罗斯(sī)RTS、新西(xī)兰标(biāo)普50、日经(jīng)225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数、上(shàng)证指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大宗商品价格普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大(dà)豆、DCE焦(jiāo)炭(tàn)、LME锌(xīn)、DCE焦(jiāo)煤(méi)、ICE布(bù)油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观(guān)察：美欧加息步伐或将继续

　　4月19日，美联(lián)储(chǔ)褐(hè)皮书公布，显(xiǎn)示近(jìn)几周美(měi)国经济增长陷入(rù)停滞，通胀和招聘活动(dòng)放缓(huǎn)，信贷渠道变窄。褐皮书称，最近(jìn)几周美国总(zǒng)体经济活动几乎没有变化，几个辖区指出在不确定性增加和对流(liú)动(dòng)性的担忧加剧之际，银行收紧了贷款(kuǎn)标准。近(jìn)期(qī)美(měi)国总体物价水平温(wēn)和上升，但价格上涨速度或有所放缓。

　　美联储官员(yuán)表示为(wèi)应(yīng)对高通(tōng)胀，加息(xī)步伐或将继续(xù)。4月21日，美联储(chǔ)哈克称，需要进一步收紧政策来应对高(gāo)通胀，加息结束后美(měi)联储将需要(yào)在一段(duàn)时(shí)间内维持利(lì)率稳定。同(tóng)日美联储(chǔ)梅斯特表示，预计今年货(huò)币(bì)政策将(jiāng)需要进一(yī)步进(jìn)入(rù)限制性区(qū)域(yù)，终(zhōng)端利(lì)率或将(jiāng)高于5％，具(jù)体取决于(yú)经济和金融(róng)形势的发展。

　　欧洲央行货币政策会议纪要(yào)公布，绝大多数委员(yuán)同意将利率上调50个基点。4月(yuè)20日公布的欧洲央(yāng)行会议纪要(yào)显示，货币政策(cè)在降(jiàng)低通胀方面(miàn)仍(réng)有一段路要走(zǒu)，一些委员认为(wèi)整体而(ér)言通胀风险倾向于上行(xíng)。金(jīn)融市场紧张局势被视(shì)为(wèi)经济和通(tōng)胀(zhàng)前景重大不确定(dìng)性(xìng)的来源。然而除非形势显著恶化，否则(zé)金(jīn)融市场的紧(jǐn)张局势不太可(kě)能从根(gēn)本(běn)上改变欧(ōu)洲央行(xíng)管理委(wěi)员会对通胀(zhàng)前景的评(píng)估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧(ōu)洲“芯片(piàn)法案”落地；美(měi)财长耶(yé)伦强(qiáng)调(diào)美国“国(guó)家安全”

　　4月18日，欧(ōu)洲理事会和欧洲议会通(tōng)过了一项临时政(zhèng)治协议，就涉(shè)及(jí)430亿欧元补(bǔ)贴的(de)《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目标(biāo)是到2030年，欧盟拟动(dòng)用430亿欧元资金提振半导体行业(yè)，以(yǐ)将欧盟(méng)占全球(qiú)半导体(tǐ)制(zhì)造市场的份额从10％提升至至少20％；大幅(fú)提升芯(xīn)片制造工艺，建立欧盟的半导体供应链，并与美国(guó)和亚洲同行(xíng)竞(jìng)争。

　　4月20日，美国众议(yì)院议长麦卡锡表示，正(zhèng)在推出一份债务上(shàng)限相关立法措施。白宫需要开(kāi)始就债务上限进行谈判(pàn)；众(zhòng)议(yì)院(yuàn)共和党(dǎng)希望提高债务上限并削减支出；正在(zài)推(tuī)出(chū)一(yī)份债务上限相关立(lì)法措施(shī)；债务法(fǎ)案(àn)将设法(fǎ)收回未使(shǐ)用(yòng)的防疫资(zī)金用于(yú)日常开支(zhī)；法案将(jiāng)减少对国税局的(de)拨(bō)款，并结(jié)束绿(lǜ)色产业补贴措施(shī)。

　　4月20日，美国财政(zhèng)部长耶伦就中美(měi)关系发表讲话，表明(míng)美国无意与中国脱(tuō)钩，但(dàn)未来仍将强(qiáng)调“国(guó)家安全”。耶伦宣(xuān)称，任何与中国脱(tuō)钩的努(nǔ)力都将是“灾难性的”，美国寻求与(yǔ)中国(guó)建立(lì)“建设性和(hé)公平的经济(jì)关系(xì)”。但“当美国利益受到(dào)威胁时”，美国将坚定(dìng)地(dì)捍卫国(guó)家(jiā)安全(quán)，即使以牺(xī)牲中(zhōng)美关系(xì)为代(dài)价。在(zài)国际(jì)关系中(zhōng)，耶伦表示美中两国有必要“坦(tǎn)诚讨论棘手问题(tí)”，比(bǐ)如帮(bāng)助面(miàn)临债务问题的新兴(xīng)市(shì)场和发展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油(yóu)、铜价环比上涨

　　原油价格(gé)环比上(shàng)涨，环比(bǐ)由(yóu)负转正(zhèng)。2023年4月以来(lái)，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由(yóu)负转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新(xīn)月(yuè)度均(jūn)价为80.75美元/桶。布伦特原油价(jià)格环比上涨7.14％，环比由负转正，由上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月(yuè)度均(jūn)价为84.87美(měi)元/桶。

　　铜价、铝价(jià)环比上(shàng)涨，铜(tóng)、铝库存同比下降。2023年4月以来，铜价环比上(shàng)涨0.86％，环比由负转正，由上月(yuè)的-1.33％转正为本月(yuè)的0.86％，库存同(tóng)比下降51.71％，降幅相对上(shàng)月(yuè)扩大(dà)44.13个百分点。铝价环(huán)比上涨2.25％，环比(bǐ)由负转正(zhèng)，由上月(yuè)的(de)-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比(bǐ)下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥(ní)价(jià)格指(zhǐ)数环比上升，螺纹钢(gāng)价格(gé)环比下(xià)跌，库存同比下降(jiàng)

　　水泥价格指数环比上(shàng)升(shēng)。4月以来，全国水(shuǐ)泥价格(gé)指数环比(bǐ)上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华(huá)东、中(zhōng)南、西北(běi)以及(jí)西南各区价格指数环比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价(jià)格环比下(xià)跌(diē)，库存同比下降(jiàng)，钢坯(pī)库存同比上涨。2023年(nián)4月以来，螺纹钢价格环比由(yóu)正转负，环比由上月的0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅(fú)相对上月缩(suō)窄(zhǎi)3.26个百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩(suō)小(xiǎo)157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成交面积(jī)增幅缩窄，猪价(jià)菜价下跌，水(shuǐ)果(guǒ)价(jià)格上涨

　　商(shāng)品(pǐn)房成(chéng)交面积增幅缩窄。2023年4月以来，商品房成交(jiāo)面积上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个百分点(diǎn)。其中，一线、二(èr)线(xiàn)、三线城市(shì)商品房成交面积(jī)同比分别为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变(biàn)动幅(fú)度分别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百(bǎi)分点。

　　土(tǔ)地(dì)成交(jiāo)面(miàn)积跌幅收窄。2023年(nián)4月以来，百城土地(dì)供应(yīng)面积同比增速为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土(tǔ)地(dì)成交面积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地成交溢价率为(wèi)5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价(jià)格上涨。2023年4月以来，猪肉(ròu)价格环比(bǐ)下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相(xiāng)对上月(yuè)扩大2.6个百分点。蔬菜(cài)价格(gé)环比下跌8.22％至(zhì)4.89元/公斤，跌幅缩窄(zhǎi)0.55个百分点(diǎn)。水果价格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩(suō)小4.54个百分点。

　　乘用(yòng)车日(rì)均(jūn)零(líng)售销量增幅扩大。4月以(yǐ)来，乘用车(chē)日均零售销(xiāo)量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百分(fēn)点(diǎn)。批发销量同比增加15.64％，增幅(fú)扩大8.26个百分点(diǎn)。

　　3.4流动性：货币市(shì)场(chǎng)利率趋势分化，国(guó)债利率普遍(biàn)下行

　　货币市场利率趋势分(fēn)化，国债利率普遍下行。2023年4月以来(lái)，R001较上(shàng)月末下行36bp至2.29％；R007较上月(yuè)末下行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月(yuè)末下(xià)行12bp至(zhì)2.27％。一年期(qī)国债(zhài)利率较(jiào)上月末(mò)下行8bp至(zhì)2.19％。十(shí)年期国债利(lì)率较上(shàng)月末下行(xíng)2bp至2.83％。一年(nián)期(qī)AAA+企(qǐ)业债利(lì)率较上月末下行(xíng)3bp至(zhì)2.7％。十年(nián)期AAA+企业债利率较上月末下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策(cè)：发改委(wěi)强调提振消费持续(xù)回升的动力；国资委强调(diào)着力发展战略性新兴(xīng)产业

　　4月(yuè)19日，国家发展改革委(wěi)举行4月份新闻发布会，强调要提振消费持续(xù)回升的(de)动(dòng)力。接(jiē)下来将重(zhòng)点做好四(sì)方面工(gōng)作：一是，研究(jiū)起草关于恢复(fù)和扩大消费的政策文件，围绕大宗(zōng)消费(fèi)、服务(wù)消(xiāo)费(fèi)、农村消费等重点领(lǐng)域；二(èr)是，下大力气(qì)稳定(dìng)汽车消(xiāo)费(fèi)，大力推动新(xīn)能源汽车下乡；三是，会同(tóng)有关方面优化就(jiù)业(yè)、收入(rù)分(fēn)配(pèi)和消费全链条良性循环促进机制；四是，研究制定关于营(yíng)造放心消费(fèi)环境的政策文件(jiàn)。

　　4月(yuè)19日，国资委党(dǎng)委召开扩大会议，强调推动国资(zī)央企(qǐ)着(zhe)力发(fā)展(zhǎn)实体经济(jì)特别(bié)是战略性新兴产(chǎn)业。会议认为，要更好推动国资央企(qǐ)在中国式现(xiàn)代化(huà)新征程中走在前(qián)列，着力提升(shēng)科技自立自强水平，提升自主创新能力；着力发展实体(tǐ)经济特别是战(zhàn)略性新(xīn)兴产业，加快推进现代化产业体(tǐ)系建设；抓(zhuā)好新(xīn)一轮国企改(gǎi)革深化提升行动组织实施，高水(shuǐ)平参与共建“一带(dài)一路”。

　　4月20日，工信(xìn)部举办发布会(huì)介绍一季度工业和(hé)信息化发(fā)展状况(kuàng)，表示(shì)下一步将制(zhì)定(dìng)实施(shī)重点行(xíng)业稳增(zēng)长的工作方案。一是(shì)营造(zào)良(liáng)好(hǎo)产业发展环境(jìng)，落(luò)实落(luò)细稳增(zēng)长政策举措，抓实抓细部省协(xié)作、部门协(xié)同；二是推动(dòng)出(chū)口保稳(wěn)提质，加大对(duì)制造(zào)业外贸企业的支持力度，配(pèi)合有关部门落实好稳外贸政策举措；三是(shì)促(cù)进(jìn)内需(xū)加快恢(huī)复(fù)，以(yǐ)高质量供给促进消费；四是(shì)持续增强发展动(dòng)能，加快战略(lüè)性新兴产业的创新发展。

　　四、财(cái)经(jīng)日历

　　五、风险提(tí)示

　　国内经济恢复力度不及预期；海(hǎi)外需求(qiú)超预期回(huí)落(luò)。

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