王剑，CFA

　　每(měi)次银(yín)行(xíng)股跌至(zhì)过(guò)度(dù)低估(gū)时，股(gǔ)息(xī)率相应(yīng)提(tí)升，会(huì)吸(xī)引绝对收益资(zī)金(jīn)买入，股价也逐步完成筑底(dǐ)。

　　近期，银行(xíng)股已上涨半(bàn)年，又一次因绝(jué)对收益(yì)资金追逐高(gāo)股息而(ér)上(shàng)涨(zhǎng)。

　　但(dàn)事实上，银行业经营(yíng)层面(miàn)，也已经悄(qiāo)然发生一些(xiē)向好(hǎo)的变化。

　　主(zhǔ)要结论(lùn)

　　01

　　银(yín)行

　　启动之谜

　　如果大(dà)家觉得(dé)银行(xíng)股是(shì)这几天才开始(shǐ)上涨(zhǎng)，那么就大错特(tè)错了。事实是：

　　银行股自2022年10月(yuè)底见底(dǐ)之后，已经持续上涨了(le)足(zú)足半年时间了……

　　这段时间的(de)银行股(gǔ)涨幅(fú)达到27％，其中部分银行(xíng)股涨幅甚至达到50％以上，非常可观。当然，中间也不是一帆风顺，2022年10月银行股快速下跌后，迅(xùn)速反弹。过完(wán)2023年春(chūn)节后(hòu)，却冲高(gāo)回(huí)落，调整了近两个月(yuè)时间，跌幅不大，不(bù)到10％。然后于3月底开始上(shàng)涨，近期加速上涨。

　　这种事情并不是第一次发生。过去银行股的大(dà)行情(qíng)，都是(shì)在悄无(wú)声息中(zhōng)默默上涨的(de)，因为银(yín)行股平时关注度并(bìng)不高(gāo)。等到因几(jǐ)根大线性而吸引(yǐn)大家来关注时(shí)，已经涨幅不小(xiǎo)了。

　　上(shàng)一(yī)次类似的事情是2014年。或(huò)许经历过的人都能(néng)记(jì)得，2014年(nián)11月，因为(wèi)一次比较(jiào)意(yì)外的(de)“双(shuāng)降(jiàng)”（降息(xī)、降准），金融(róng)股拔地而起。但在此之前(qián)，银行指标大约在3月见底，然后(hòu)不声不响地(dì)开(kāi)始回(huí)升，到11月(yuè)时(shí)，8个月左(zuǒ)右时间，涨幅22％。

　　其他几次(cì)银行股见底，也有类似的情况：没有明(míng)确利好，没有明(míng)确(què)新(xīn)闻，银行(xíng)股却自己慢慢从底(dǐ)部爬(pá)起来(lái)了(le)。

　　是谁(shuí)先知先觉？

　　为行情归因并不(bù)容易(yì)，因(yīn)为(wèi)很难(nán)验证。如果确实没有实质性(xìng)利好，那(nà)么只能(néng)从资金面去猜测：可能是估(gū)值便宜到(dào)很多资金愿意出手了(le)。由于银行盈利能力非常稳定，估值(zhí)低往(wǎng)往意味着股息(xī)率高。因为：

　　ROE稳定，分红率稳定，PB越低则股(gǔ)息(xī)率越高(gāo)。

　　而(ér)若PB低至一定水(shuǐ)平时(shí)，股息率就会非常(cháng)诱人(rén)。比(bǐ)如近年(nián)来，大行(xíng)的ROE在(zài)10％以上，分红率30％左(zuǒ)右，PB一度(dù)低至0.5倍以(yǐ)下，那么(me)计算出(chū)来的股息率高达6.6％，非常(cháng)可观。

　　这就好(hǎo)比一只票息率6.6％的可转(zhuǎn)债。如果盈(yíng)利(lì)能力(lì)保持(chí)，则后续每年收取(qǔ)6.6％的“利息”，如果股价上(shàng)涨(zhǎng)，还能享受资本利得。当然，如果股价再(zài)跌(diē)，或盈利能力(lì)（ROE）、分红(hóng)率下降，则(zé)会遭受损失。但由于ROE已在底(dǐ)部，近(jìn)期(qī)很难(nán)再(zài)降了。因此，这就非常像一张可转债，其市价下跌时(shí)，会有个估值下限，即“债券(quàn)价值”。

　　于是，其投资价值就出来了。如果这张“可转(zhuǎn)债”的票息率(lǜ)高到一定程(chéng)度，显(xiǎn)著高过一些资金(jīn)的成本，那么(me)这些资(zī)金自然愿(yuàn)意参与。

　　这样(yàng)，银行股(gǔ)就形成一个隐(yǐn)形的“估值底(dǐ)”，当(dāng)估值(zhí)低至一定水平(píng)时，股(gǔ)息率诱人，就(jiù)会(huì)有人参与。

　　当然，这个估值底在某些情况下会被(bèi)打(dǎ)破，即(jí)因为一(yī)些负面因素的存在，导致市(shì)场先(xiān)生觉得银行股(gǔ)的估值(zhí)或盈利(lì)能力还将下行。

　　02

　　谁(shuí)在买(mǎi)

　　谁在(zài)卖

　　因此，银行股那种悄无声(shēng)息的底(dǐ)部(bù)，可能(néng)并没有什么实(shí)质利好，就是有(yǒu)些(xiē)看中股息(xī)率(lǜ)的资金默默买入，把(bǎ)底部(bù)给(gěi)买出来了。

　　这是些什么样的(de)资(zī)金呢？

　　首先(xiān)可以(yǐ)排除的就(jiù)是以股票型公募基金为代表(biǎo)的机(jī)构投资(zī)者。因为他们的(de)考核要求是相(xiāng)对(duì)收益，因此在大多(duō)数时候，他们不会(huì)因(yīn)为(wèi)股息(xī)率诱(yòu)人而买入，他们的(de)任务(wù)是(shì)战胜自己基金的(de)基准，或者战胜可(kě)比基金同仁。所(suǒ)以，即使(shǐ)股(gǔ)息率(lǜ)高，他们也很难做(zuò)出赚(zhuàn)取股息率的决(jué)策，这不是他们的考核目标。

　　因此，银行(xíng)股从底部开始悄悄上(shàng)涨(zhǎng)的这段时(shí)间，公募(mù)基金参与很低，这次也(yě)不例外。

　　从数(s95311怎么转人工服务，95311怎么转人工服务直接通hù)据上也可验证(zhèng)：从33家(jiā)银行股2022年底基金持仓比重来(lái)看，比重越低，期(qī)间(jiān)（过去半年(nián)，后同(tóng)）涨幅越大，比重(zhòng)越高则涨幅越小。

　　除了(le)公募(mù)基金，其他类似考核(hé)的机构投(tóu)资(zī)者也(yě)是类似。

　　从数(shù)据上看，我们确(què)实看(kàn)到(dào)，2023年第一季度较上年末，大部(bù)分(fēn)A股(gǔ)银行股的基金持仓(cāng)比(bǐ)例是(shì)下(xià)降的，有些(xiē)个(gè)股甚至降(jiàng)幅不小。

　　（一季度基金持股比重降幅(fú)；单位：个百分(fēn)点(diǎn)；来源：WIND）

　　回(huí)顾第一季度，银行(xíng)指数走了(le)个过山(shān)车(chē)，先是上涨，然(rán)后(hòu)春节后下(xià)跌（这段时间刚好是人工智能概(gài)念股大涨，因此机构投资者有(yǒu)可能(néng)是卖出银行等(děng)股票(piào)，换(huàn)仓至计(jì)算机股票）。到(dào)了4月初(chū)，人(rén)工智(zhì)能等板(bǎn)块行(xíng)情回落后，银行股重拾升势(shì)，且涨幅加速。春节后的这(zhè)段时间，银行股刚(gāng)好和人工(gōng)智能走(zǒu)出了一个完美(měi)的“对称”走势。

　　而其他投资者，比如个人、外资、自营、保险(xiǎn)、资(zī)管等，则可能是买(mǎi)入的。因为这些资(zī)金不考核相对收益，更(gèng)多(duō)的是追求绝对收益，因此(cǐ)有可(kě)能是高(gāo)股息股票的(de)青睐者。

　　而决定(dìng)他们买入(rù)的因素中，资金成本应该是个重要(yào)因素。目前，我国近(jìn)期(qī)市场利率(lǜ)较低、资金充沛，其他(tā)可替代的投(tóu)资机会较少(shǎo)，因(yīn)此(cǐ)股息率(lǜ)显得(dé)诱人。同时，美国加(jiā)息(xī)接近尾声，他(tā)们的资金成本也(yě)有(yǒu)望(wàng)下行，我国高(gāo)股息股(gǔ)票也有吸引力。

　　然后我(wǒ)们(men)通过数据来(lái)加以验证。

　　从2023年一季(jì)度情况来看，外资确实在买(mǎi)入大行(xíng)，并且数(shù)量(liàng)还不少。不过保险资(zī)金却是(shì)有进有出，这(zhè)一点有点与我们(men)预期(qī)不符。基金主要在卖(mài)出。此外，还有些一般法(fǎ)人、其他投(tóu)资者在(zài)买入。

　　（一季度各类投资者持股变化(huà)数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整(zhěng)体而言，结论大致成立，即：在(zài)银行(xíng)股估(gū)值(zhí)极低的时候，追求绝对(duì)收(shōu)益的资金买入了高股(gǔ)息率的个股(gǔ)。

　　从散点(diǎn)图上也可(kě)以清(qīng)晰(xī)看到(dào)这一点：

　　因此，这次(cì)行情(qíng)，和(hé)历史上(shàng)很多次银行底部(bù)启(qǐ)动一样，很可能是青睐高股息率(lǜ)的资(zī)金，买入低估值、高(gāo)股息率的银(yín)行股。而他们(men)的口(kǒu)味与(yǔ)公募基金(jīn)刚好是相(xiāng)反的(de)。

　　03

　　事(shì)情在悄悄

　　起变化

　　以上分析，说明(míng)了(le)过去半年的银行股(gǔ)行情，是追(zhuī)求绝(jué)对收益的(de)资金，买入了高股息率的银行股。眼下，很(hěn)多银(yín)行股股息率(lǜ)依然较高(gāo)，而资(zī)金面依然宽(kuān)松，那么(me)这些(xiē)高(gāo)股(gǔ)息率(lǜ)股票(piào)对绝对(duì)收益资(zī)金依然是有吸(xī)引(yǐn)力的。

　　那么在(zài)银行业的经营(yíng)层面，有没有实质变化呢？

　　我们在(zài)3月(yuè)曾经提出(chū)，过去三年期间的一些特(tè)殊政策，已经出现(xiàn)调(diào)整的迹象，银行(xíng)业将(jiāng)要进(jìn)入新的均(jūn)衡格局(jú)。比如，在普惠小微领域(yù)，过去几(jǐ)年大(dà)行(xíng)承担了(le)一些监管要求，每年普惠小微信贷的增(zēng)长非(fēi)常快(kuài)，投放利率很低，这(zhè)对小微金融(róng)市(shì)场格局造(zào)成了较大影(yǐng)响(xiǎng)，尤其是对一些原来(lái)从事小微(wēi)业务的中(zhōng)小银行造成压力。

　　【深95311怎么转人工服务，95311怎么转人工服务直接通度】大小行(xíng)小微金融(róng)逐步(bù)达到新(xīn)均衡

　　而在4月27日，银保监会办公厅发布(bù)《关于2023年加力提升小微企(qǐ)业金融服务(wù)质量的通知》（银保监办发〔2023〕42号(hào)），对工作要(yào)求有了一些调整(zhěng)。比如，不(bù)再提“两增”（指单户授(shòu)信(xìn)总额1000万元(yuán)以下小微(wēi)企业贷(dài)款同比增(zēng)速(sù)不低于各(gè)项贷款同比(bǐ)增速，有贷(dài)款余额的户数不低于上年同期水平(píng)）要求，不再刚(gāng)性要求降(jiàng)低小微信贷利率，而是要(yào)求(qiú)“合理确(què)定贷款利(lì)率”，不再提“应延尽(jǐn)延”。

　　除了小微金融领(lǐng)域(yù)，其他方(fāng)面(miàn)的工(gōng)作要(yào)求也陆续(xù)从(cóng)过(guò)去(qù)三(sān)年的阶段(duàn)性政(zhèng)策，慢慢回归至常态化(huà)。

　　而银行(xíng)业这(zhè)几年由于净息差(chà)显著回落(luò)，盈利(lì)能力也(yě)渐渐接(jiē)近合理(lǐ)利润底线。因为(wèi)银行业(yè)需要留存一定的利润用于(yú)补(bǔ)充资本，进而支持(chí)下(xià)一期的信贷投放，因此利润并(bìng)不是越低越好，需(xū)要维持一个合(hé)理利润。而(ér)目前盈(yíng)利能力(lì)已经接近这一底(dǐ)线，所以政策也会相应(yīng)调(diào)整了。

　　【随笔】什么是银行的合理利润和合理息差

　　可见，行业的一些情况已经(jīng)悄(qiāo)悄(qiāo)发生变(biàn)化了(le)。

　　那么(me)，有没有一种可能(néng)：那些(xiē)买入高股(gǔ)息股票的投资(zī)者中，真有些先(xiān)知先觉者，已经嗅到了不一样的味道(dào)？

　　本文为(wèi)金融业研究方(fāng)法(fǎ)探讨。本文不是证券研究95311怎么转人工服务，95311怎么转人工服务直接通报告，不构成任何投资建议，涉及个股也仅(jǐn)为举例或陈述(shù)事实之用，不代表我们(men)对他们的证券或产品(pǐn)的(de)推荐(jiàn)。具体投(tóu)资(zī)建议请参考我(wǒ)们(men)的研(yán)究报告。

未经允许不得转载：重庆三峡中心医院、三峡中心医院、中心医院 95311怎么转人工服务，95311怎么转人工服务直接通