5月13日，年(nián)内首只(zhǐ)央企主题(tí)ETF——华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证(zhèng)央企红利ETF发布公告称(chēng)，其累计有效认购申请(qǐng)份(fèn)额(é)总额(é)超过20亿份发行上(shàng)限(xiàn)，将启动比例(lì)配售。这则(zé)小公告体现出市场(chǎng)对(duì)这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际(jì)上，近(jìn)期围绕着“中特估”的行(xíng)情(qíng)，市场关注度非常高(gāo)，5月15日首批3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这一波“中特(tè)估”行(xíng)情的(de)催化(huà)剂。实际上，早在(zài)去年底及(jí)今(jīn)年一季度，一些(xiē)基金经(jīng)理开始(shǐ)调仓换(huàn)股“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情(qíng)绪面、估(gū)值方式等(děng)问题成为市场关注焦点(diǎn)，中国(guó)基(jī)金报采访多位投研人士(shì)，解析“中特估(gū)”这些焦点问题(tí)。

　　央企主(zhǔ)题ETF密(mì)集上报发行

　　行(xíng)情催化剂(jì)？

　　市(shì)场(chǎng)对(duì)“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央(yāng)企(qǐ)红利ETF罕见出(chū)现启动(dòng)“比例配售”情(qíng)况，今年(nián)场(chǎng)内多只“中(zhōng)字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合(hé)计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主(zhǔ)题基金发行，市场对此充满期待，如5月(yuè)15日就有3只央企回报(bào)ETF，后续跟(gēn)踪央企科技(jì)引领、央企现代能源(yuán)等ETF也将(jiāng)获批发行，更(gèng)有(yǒu)扎(zhā)堆上报的央国企基金在排队(duì)入市。

　　这些或成为这(zhè)一波(bō)“中特估”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红利机会基金(jīn)经理何龙(lóng)表示，央企(qǐ)ETF发行在情(qíng)绪上(shàng)是构成催化(huà)因素的(de)，近期银行股大(dà)涨的一(yī)个催(cuī)化因素就是积极推介相关(guān)央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的(de)发行，和诸多主题基金(jīn)的申报发行，我认(rèn)为确实会成为引爆行情的催(cuī)化剂，基(jī)本(běn)面、资金面(miàn)、政策(cè)面都在向好，下半年，中(zhōng)特估有(yǒu)可能独领风骚。”万家(jiā)基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数(shù)与量化投资(zī)部基金经理杨(yáng)振建就表示(shì)，近期(qī)密集(jí)申报的国央企主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)主要(yào)涉及“股东回(huí)报”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情进(jìn)一(yī)步(bù)上涨(zhǎng)的催(cuī)化剂。去年以来(lái)公募基金发行整体平淡，近期多只国央(yāng)企主题基(jī)金(jīn)申报(bào)和发行(xíng)，行情火热(rè)下将(jiāng)为市场带来增量资(zī)金，有(yǒu)望推动进(jìn)一步(bù)上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业(yè)务总监王帅认为，公募(mù)基金积(jī)极布局(jú)央国(guó)企主(zhǔ)题基金(jīn)，一方面是因为(wèi)新一轮深化国企(qǐ)改革的大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估”概念，央国(guó)企上(shàng)市公司的投资价值(zhí)凸显，该主题的基(jī)金将(jiāng)为投资者提供更丰富的工具以参与到(dào)央国(guó)企投(tóu)资。另一方面(miàn)是落实公募基(jī)金(jīn)行业高质量发展的要求，引导更多资金参与央国企改革，更好发挥公募基(jī)金服务资本(běn)市场改革、服(fú)务实体经济和国家战略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发(fā)行将为央(yāng)企(qǐ)相关标的和板(bǎn)块带(dài)来增量资金，提升(shēng)交(jiāo)易活(huó)跃度，有望成为中(zhōng)特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中变赛(sài)道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估和(hé)人工智能(néng)成为两大明显的主线，而新能源等前期热门赛(sài)道股冷却，在此背景下，一(yī)些基金经理开(kāi)始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基(jī)金基金经理章恒直言，自己目前(qián)重点关注三大行业，火电、券(quàn)商、军工，这(zhè)三大行业主要是央企或地方国资所(suǒ)在的行业，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先(xiān)是(shì)基于行(xíng)业本身(shēn)基本面在今年会有重(zhòng)大的(de)向上变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为盈(yíng)；券商，会受益于(yú)今年(nián)市(shì)场成交(jiāo)量的放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业改(gǎi)革(gé)的推进，大概率这(zhè)些(xiē)企业(yè)会进入一个提质增(zēng)效、释放业绩的过程(chéng)。”章恒表示，中特估是(shì)过(guò)去5年(nián)10年改(gǎi)革的成果，是非常基本面(miàn)的，和他过去1至2年研究投资思路也非(fēi)常吻合，为在下半年抓住这波中(zhōng)特估(gū)的投资机会做好(hǎo)了(le)准备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重(zhòng)视中特估的(de)投资(zī)机(jī)会(huì)，判断中特估的机会未(wèi)大学老师最怕什么部门举报来三年分两个阶段。”融(róng)通红(hóng)利机会基(jī)金经理何龙表示，第一(yī)阶段(duàn)也就是今年以数字经(jīng)济和“一(yī)带一路”的主题普(pǔ)涨性(xìng)机会为主，包括低(dī)于1倍PB、分红收益率(lǜ)极(jí)高的品种，将会(huì)迎来普涨性(xìng)的机会。第(dì)二(èr)阶段是未来两年，在主题性机会消(xiāo)散以后，基于(yú)顶(dǐng)层设(shè)计对(duì)国央经(jīng)营管理价(jià)值(zhí)导向变化，我(wǒ)们判断经营(yíng)成果随之(zhī)改变是一(yī)个慢变量(liàng)，会在未(wèi)来两年体现(xiàn)在每(měi)一个(gè)央(yāng)国企的报(bào)表中。

　　何龙强(qiáng)调，目前在挖(wā)掘公(gōng)司(sī)经营层(céng)面可能发(fā)生显著正向变(biàn)化的个股提前(qián)进行布局，比如医药和消费(fèi)等(děng)行业。

　　其实一(yī)季报已(yǐ)经显(xiǎn)露出不少基金(jīn)在行动(dòng)。国(guó)金证(zhèng)券研究所数据显示(shì)，偏股(gǔ)主动型基金2022年年报前十(shí)大(dà)重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票(piào)市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基金(jīn)持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股主动型基金的(de)持仓中(zhōng)，占比明(míng)显提高。上述(shù)数据显示，根据偏(piān)股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)报及(jí)2023年一季报十(shí)大重仓股的数据，剔除个股(gǔ)涨跌(diē)影响，估(gū)计了各基金主动加仓“中特估(gū)”概念股的(de)市值占2022年末(mò)股票总(zǒng)市(shì)值比例，一(yī)季度超(chāo)过30％的偏股主动(dòng)型基金主动加(jiā)仓了“中特估”概念股，198只基金在(zài)2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念(niàn)股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信(xìn)证(zhèng)券数(shù)据统计也显示，一(yī)季度主动偏股(gǔ)型公(gōng)募基金对港股(gǔ)央国企的持股市(shì)值比重达到2019年以来的新(xīn)高，港(gǎng)股央(yāng)国(guó)企持股总市(shì)值占港(gǎng)股持股总市值(zhí)的比重由2022年四季度(dù)的25.1％提升至(zhì)2023年一季度(dù)的(de)32.9％，远高于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门的股票(piào)库

　　可以(yǐ)说中国特色估值(zhí)体系，正(zhèng)深刻影(yǐng)响基金公司的投研，落实(shí)到日常的投研流程和实践(jiàn)之中，不(bù)少基金公司(sī)在加大投(tóu)研力量，更(gèng)有专(zhuān)门构(gòu)建(jiàn)国央(yāng)企股票库。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何(hé)龙(lóng)就介绍(shào)，一方面(miàn)，从顶层设计(jì)改变研(yán)究员过去对国央企(qǐ)的固定思维，需要(yào)实(shí)地考察国央(yāng)企(qǐ)，并且需(xū)要利用当前国央企愿意(yì)交流的契机，多花精力去进行跟踪发现变化(huà)。

　　另一(yī)方面，融通基(jī)金在行动上，要求研究(jiū)员将自(zì)己所覆盖行业的所有国央企构(gòu)建(jiàn)专门的股票(piào)库，并进(jìn)行长(zhǎng)期跟踪，包(bāo)括考察其实地调研的的成果，了解国央(yāng)企(qǐ)经营思路和(hé)财务导向的(de)变(biàn)化，结合行业趋势和特(tè)征，寻找价值(zhí)洼(wā)地，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业(yè)务总监(jiān)王帅也谈到“认识”上的(de)重视。他表示，通过深入(rù)学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻(kè)的(de)认识(shí)：首先要认识市场体制机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续发展(zhǎn)能力(lì)等方面所体现的鲜明中(zhōng)国元(yuán)素和(hé)发展阶段特征，“中特(tè)估”应(yīng)该是在此基础上构建(jiàn)的具有时(shí)代特征和(hé)中国特色、符合(hé)国家战略导向的估值体(tǐ)系，而(ér)不是简单套(tào)用国(guó)外的传统估(gū)值模型。

　　“中特估(gū)是一种新的(de)提法，但是(shì)这个概念(niàn)所涉及(jí)到的行(xíng)业和公司，一直在发生的变(biàn)化。”万(wàn)家基金(jīn)经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直非(fēi)常关注传统产业的(de)变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因(yīn)此也是(shì)一定能够抓住中(zhōng)特估这波(bō)行(xíng)情的(de)机会的(de)。同(tóng)时，随着时(shí)局(jú)的变化(huà)，也(yě)在(zài)增加相关行(xíng)业的研究(jiū)力量。

　　此(cǐ)外(wài)，创金(jīn)合信基金首(shǒu)席经(jīng)济学家魏(wèi)凤春表(biǎo)示，积极(jí)践行中(zhōng)国(guó)特色的估值(zhí)体系是资本市场使命，投资(zī)者需要(yào)学习领会并针(zhēn)对原有的估(gū)值体(tǐ)系进行改造，以适应(yīng)现实(shí)的需要。明确该(gāi)体系(xì)的框(kuāng)架是第一位的工作(zuò)，合理(lǐ)设(shè)置(zhì)指标也非常重(zhòng)要，投资者的(de)认可和实施是最终该体系(xì)能(néng)否具(jù)备长期价值的基础。不过，他也提醒，人为的(de)拔(bá)估值(zhí)是很大(dà)的(de)认知(zhī)误区，市(shì)场化认可是基本的常识，不可误判。

　　体(tǐ)现社(shè)会价值(zhí)与国家(jiā)战(zhàn)略价(jià)值

　　新估值(zhí)方式？

　　央(yāng)国企是国民经(jīng)济的支柱，国(guó)企央(yāng)企发展要符合(hé)国家(jiā)战(zhàn)略发展发(fā)向，更需(xū)要承担社(shè)会公共(gòng)责任等。而这(zhè)些都(dōu)应该考虑(lǜ)进估值体系之中(zhōng)，也(yě)引发市(shì)场关注。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认为，对(duì)于国央(yāng)企的估值(zhí)方式要(yào)充分体现企业(yè)的社会价值(zhí)与国家战略价值，目(mù)前(qián)已经(jīng)形(xíng)成(chéng)了(le)初(chū)步的企(qǐ)业社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业(yè)承担社会价值、符合国家战略发展(zhǎn)的价(jià)值？首(shǒu)要任务就构建(jiàn)中国特色的价值(zhí)评价体(tǐ)系(xì)，改变从以私人股(gǔ)东权(quán)益出发(fā)，现金流(liú)折现为主要方法的单一价(jià)值估值(zhí)体系，转向社会整体价值观(guān)念、纳(nà)入中国特色的ESG评(píng)价体系，充(chōng)分体现企业的社会(huì)价(jià)值与(yǔ)国家(jiā)战略价值。”博时基金指数与量化投资(zī)部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近(jìn)年来国资委指导(dǎo)国内团队对于中(zhōng)国特色ESG披露与(yǔ)评(píng)价体(tǐ)系不(bù)断探索，结合国际通用(yòng)规(guī)则，目前已经形成了(le)初(chū)步(bù)的(de)企业社会价值(zhí)评价体系，其(qí)中包括《企业ESG披露(lù)指南(nán)》、《中央企业上市公司环境(jìng)、社会(huì)及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监、基金经理王(wáng)帅(shuài)也认为，“中特(tè)估(gū)”应该是注重企业价值的可持(chí)续估值，要重视股(gǔ)东、员工和社会责任等要素对企业稳健成长的重大(dà)意义，重视稳定(dìng)的现金流、持(chí)续(xù)增长的盈利(lì)、科(kē)技创新对(duì)提(tí)升企业内在(zài)价值(zhí)的积极作用(yòng)，这样有利于提(tí)高估值定价模型(xíng)的科学性(xìng)和有效性(xìng)。

　　“在指数(shù)编制、策略构建等实务工作中，都有成熟的量化指标可以(yǐ)使用，包括净资产收(shōu)益率、营业(yè)现金比率(lǜ)、资(zī)产负债率、研发经费投入(rù)强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理(lǐ)李欣更细(xì)致(zhì)分析在估(gū)值思(sī)维、估值(zhí)结论、估值判断上有变化，尤其是(shì)估值的方法和指标(b大学老师最怕什么部门举报iāo)上，他认为其包括产业链上下(xià)游(yóu)的衡(héng)量(liàng)、全要素成本(běn)等，以及在纵向和横向上的研究，强调(diào)政(zhèng)策优(yōu)惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争(zhēng)力和可持续发展等各种因素(sù)与(yǔ)企业(yè)价值的关系。这些因(yīn)素在(zài)对估值结论和(hé)判断的(de)影响(xiǎng)上，也使(shǐ)得中(zhōng)国特色的估值体系与传(chuán)统的估值体系(xì)有所(suǒ)不同。

　　“所以(yǐ)估(gū)值思维的(de)变(biàn)化，还(hái)有估值结论和(hé)估值判断的(de)变化(huà)，都是为了更好地适应中国的市场和经济特点，提供更精(jīng)准(zhǔn)、更合理的企业(yè)估值(zhí)信息。”李(lǐ)欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金首(shǒu)席(xí)经济学家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索(suǒ)，目前尚没有公认(rèn)的指(zhǐ)标可以(yǐ)使(shǐ)用。

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