文：天风宏观宋(sòng)雪(xuě)涛/联系人孙永乐

　　4月居民新增存款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是居(jū)民存款在(zài)连续13个月同比多增后，首(shǒu)次(cì)回落(luò)。

　　在过去一年(nián)多(duō)时间里，居民(mín)部(bù)门积攒了一大(dà)笔超额储蓄。今年这笔超额储蓄能否顺利释放(fàng)对判断经济和资本市场走势至关重要。这里我们(men)尝试回答两个问题。一是4月居民存(cún)款(kuǎn)同比多减(jiǎn)是不是超(chāo)额储蓄释(shì)放的开始？二是这(zhè)一趋(qū)势能否延续？

　　对(duì)上述问题的回答取决于存款会受到(dào)哪些因(yīn)素的(de)影响(xiǎng)。一般影响居民存(cún)款的主要有(yǒu)这(zhè)么几种(zhǒng)行(xíng)为：可支配(pèi)收(shōu)入(rù)、消费支出、金(jīn)融资产相关(guān)收支和房(fáng)地产相(xijunk food 可数吗，junk food是单数还是复数āng)关收支。

　　收(shōu)入增(zēng)长(zhǎng)、消费减(jiǎn)少、金融资(zī)产(chǎn)赎回、购(gòu)房(fáng)减少会推动存款增加(jiā)；反之(zhī)，收(shōu)入减少、消(xiāo)费增加、认购(gòu)金(jīn)融资产(chǎn)、购房增加、提前还贷等则(zé)会带动存款回(huí)落(luò)。

　　2022年居民存款同比多增7.9万亿(yì)是居民少消费、少投资、少购房(fáng)的结果(guǒ)（详(xiáng)见《超额储(chǔ)蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速放缓并提前还贷，但(dàn)因(yīn)为投资(zī)、购房等下(xià)滑(huá)幅度更大，所以存款同比大幅(fú)多增。

　　2023年一(yī)季度居民存(cún)款同比(bǐ)多增2.1万亿则是收入(rù)修复(fù)和理财存款化的结(jié)果(guǒ)。

　　一季度居民(mín)人均(jūn)可支配(pèi)收入(rù)同比增长525元(yuán)，理财(cái)存(cún)续规模相比于2022年末下滑2.6万(wàn)亿至24.2万(wàn)亿(yì)。另(lìng)外，受(shòu)银行办(bàn)理速度放(fàng)缓等因素影响，RMBS（个人住房(fáng)抵押(yā)贷款支持证(zhèng)券）条件早偿率指数 2 相比(bǐ)于2022年有(yǒu)所回落，即居民提前还款(kuǎn)对存款的拖(tuō)累相比于去年(nián)末略有放缓。

　　但(dàn)是，随着居民(mín)消费和购房行为修复，其对(duì)存(cún)款的支撑(chēng)力度减弱(ruò)，一季度人均消费支(zhī)出同比增加(jiā)345元（低于(yú)收入涨幅）、购房支出同比多增1575亿元。但因为(wèi)支撑(chēng)因素(sù)的规模更大(dà)，所以存款继续(xù)回升(shēng)。

　　4月(yuè)和一季(jì)度最核(hé)心的不(bù)同(tóng)在于理(lǐ)财市场(chǎng)的变化(huà)。4月(yuè)居民(mín)存款下滑(huá)可(kě)能的原因一(yī)是(shì)居民存款(kuǎn)理财化；二是提前还(hái)贷规模增加。因为(wèi)居民(mín)收入(rù)和消费(fèi)数据不(bù)足(zú)，暂(zàn)时无法判断消费(fèi)和收(shōu)入在4月对存款的影响。

　　存款回流理财(cái)是(shì)4月存款回落的(de)核心原(yuán)因(yīn)，4月(yuè)理(lǐ)财(cái)存(cún)量规模环比(bǐ)增加1.26万亿(yì)至(zhì)25.5万亿，结束(shù)了自(zì)去年10月以来的下行趋势，重回扩张区间。

　　居民增配理(lǐ)财等资产是(shì)理(lǐ)财风险降低、收益(yì)回升和存(cún)款利率下滑(huá)共同作用的结(jié)果。受益于债券市场(chǎng)走强(qiáng)，今(jīn)年理(lǐ)财市场表现(xiàn)逐(zhú)步好转(zhuǎn)，理财产(chǎn)品单位(wèi)破(pò)净率从2022年(nián)12月峰值的29.2％持续(xù)下滑至2023年5月(yuè)12日的4.7％，叠(dié)加这一时期下滑(huá)的存(cún)款利率，存款对居民的吸引力逐渐(jiàn)减弱(ruò)，而理财对(duì)居(jū)民的吸引力(lì)则(zé)不断增强。

　　从5月理财规(guī)模上看，随着(zhe)破净率(lǜ)进(jìn)一步(bù)回落，居(jū)民还在继续增配理(lǐ)财产品，存款理财(cái)化趋势有望延续(xù)。

　　提前(qián)还(hái)贷规(guī)模扩大是存款(kuǎn)下滑的又一个原因。4月(yuè)早偿率月均(jūn)值相比(bǐ)于2月(yuè)低点上行(xíng)4.3个百分点，相比于3月上行1.9个百分点(diǎn)。

　　居民加(jiā)大提(tí)前(qián)还(hái)贷力度一是因为(wèi)首套房(fáng)利率还在下降，居民提前还(hái)贷(dài)以(yǐ)降低成本，4月沈阳、马鞍山等多地(dì)继续降低(dī)首套(tào)房利率，贝壳研究院数(shù)据显(xiǎn)示百城首套主(zhǔ)流房贷利率平均为4.01％，环(huán)比3月继续(xù)回落1个BP。二是(shì)政(zhèng)策(cè)放松后，1、2月(yuè)份(fèn)部分积压(yā)的还(hái)贷业务(wù)在3、4月份(fèn)办理，这会(huì)推动提前还贷(dài)规模走高。

　　总的(de)来说(shuō)，随着理财(cái)市场好(hǎo)转(zhuǎn)，此前因居(jū)民(mín)少消费、少投资、少买(mǎi)房等积攒(zǎn)下来的超额储(chǔ)蓄已经开始(shǐ)部分回流理(lǐ)财市场了，且5月初这一趋(qū)势还在延续。

　　往后(hòu)来看，理财市(shì)场和(hé)提前还贷(dài)在(zài)后续(xù)几(jǐ)个月里或继续成为超额存款的(de)主要流(liú)向。

　　五(wǔ)一旅游人均消费水平(píng)未(wèi)见(jiàn)明(míng)显改善或部分表明当(dāng)下居(jū)民消费意愿依旧偏弱，考虑到超额储蓄的持有分(fēn)化(huà)且并非主要来自消费，后(hòu)续超额(é)储蓄(xù)对消费的支(zhī)撑力度依旧偏(piān)弱。（详见《超额储蓄(xù)能否转化成(chéng)超额(é)消费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随着前期(qī)积压的购房(fáng)需求逐渐释放(fàng)，房地产销售(shòu)目前已(yǐ)经有走弱迹象，地产短期或不会(huì)成为超储的主要(yào)流向。但是因为按揭利率存在明显利差，居民(mín)提前还贷行为或将延(yán)续。从这个角(jiǎo)度来(lái)看(kàn)，主(zhǔ)要因为少买房、少(shǎo)投(tóu)资而积攒下来的储蓄，在理财市场环境好转和存款利率下滑的背景下或将(jiāng)继续回流到理财市场。

　　1 存款同比(bǐ)增(zēng)速使用金融机构住户存款余额+4月新增来进(jìn)行估(gū)算

　　2早偿(cháng)率(lǜ)是指在个人住(zhù)房抵押贷款(kuǎn)中债(zhài)务人提前偿付(fù)的金额在(zài)资产池未偿本金余额的占比(bǐ)

　　风险提示

　　地(dì)产销(xiāo)售变动超(chāo)预期，超额储蓄释放弱于预期(qī)，理财市(shì)场波动加大

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