5月13日，年内首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红利ETF发(fā)布公告称，其累计(jì)有效认购申请份额(é)总额超过(guò)20亿(yì)份发行上限(xiàn)，将启(qǐ)动比例(lì)配售。这则小公告体现出市场(chǎng)对(duì)这一“中特估”主(zhǔ)题(tí)的(de)追(zhuī)捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着(zhe)“中特估”的(de)行情，市(shì)场关注度非常高(gāo)，5月15日(rì)首批3只央企回报ETF发(fā)行(xíng)，更成(chéng)为这一(yī)波“中(zhōng)特估”行情的催化(huà)剂(jì)。实际(jì)上，早在(zài)去年(nián)底(dǐ)及今年(nián)一季度，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估(gū)值(zhí)方式(shì)等问题成为市场关注焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特估(gū)”这些焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央企主(zhǔ)题(tí)ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题(tí)积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利(lì)ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配售”情况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只央企、国(guó)企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企(qǐ)主题基(jī)金发行(xíng)，市场对此充(chōng)满期(qī)待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央企饺子冻成一坨了怎么吃，饺子冻成一坨了怎么吃才好吃科技(jì)引领(lǐng)、央(yāng)企现代(dài)能源等ETF也将获批(pī)发行，更(gèng)饺子冻成一坨了怎么吃，饺子冻成一坨了怎么吃才好吃有扎堆上报(bào)的央国(guó)企基金在排队入市。

　　这些或成为这一(yī)波(bō)“中特估”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红利机会基金(jīn)经理何龙表示(shì)，央企ETF发行(xíng)在情绪上是构成(chéng)催化因素的，近期银行股大涨的一个催化因素就是(shì)积极(jí)推(tuī)介相关央企(qǐ)ETF的(de)发(fā)行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基(jī)金的申报发行，我认为确(què)实(shí)会成为引(yǐn)爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半年，中特估(gū)有可(kě)能独领风骚。”万家基金章恒更是表(biǎo)示(shì)。

　　同样，博(bó)时基金指数与量(liàng)化投(tóu)资部基金经理(lǐ)杨振建就表示，近期密集(jí)申(shēn)报的国(guó)央(yāng)企主题基金(jīn)主要涉(shè)及“股东(dōng)回(huí)报”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几(jǐ)大主题，这(zhè)样的布局可以更好支(zhī)持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情进一步上(shàng)涨的催(cuī)化剂。去年以来公(gōng)募(mù)基金发行整体平(píng)淡，近期(qī)多(duō)只国央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题基金申报和发行，行情火热下将(jiāng)为(wèi)市(shì)场带(dài)来(lái)增量资金，有(yǒu)望推动(dòng)进一步上涨。”杨振建进(jìn)一(yī)步表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总监(jiān)王帅认为，公募基金积(jī)极布局央国企(qǐ)主题基(jī)金，一方面是因为新(xīn)一轮深(shēn)化国企(qǐ)改革的大(dà)幕将拉开(kāi)，叠加(jiā)“中特(tè)估”概(gài)念，央国企上市公司的(de)投(tóu)资价值凸显，该主题的基金将为投(tóu)资者(zhě)提供更(gèng)丰富(fù)的工具以参与到央国企投资。另一方面是落实公募基金(jīn)行业高质(zhì)量发展的要求，引(yǐn)导更多资金参(cān)与央国企(qǐ)改革(gé)，更好发挥(huī)公(gōng)募基金服务资(zī)本市场改革、服务实体经济(jì)和(hé)国家战略的作(zuò)用。

　　王帅(shuài)表示，未来央企(qǐ)ETF的发(fā)行将为央企(qǐ)相关标的和板块带来增量资金，提升(shēng)交(jiāo)易活跃度，有望成为中特(tè)估行情的催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行情(qíng)明显，中特估和人工智能成为两大(dà)明(míng)显(xiǎn)的主线(xiàn)，而(ér)新(xīn)能源(yuán)等前期热门赛(sài)道股(gǔ)冷却，在此背景下，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家基(jī)金基金经理章恒直言，自(zì)己目前重点关注三大行业，火(huǒ)电(diàn)、券商、军工，这三大行业(yè)主要是央企或(huò)地方国(guó)资所在的行业，民营(yíng)企业占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首先是基于(yú)行业本身(shēn)基本面在(zài)今年会(huì)有重大的向上变(biàn)化(huà)的机会，比如火(huǒ)电，会受(shòu)益于煤炭价(jià)格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商(shāng)，会(huì)受益于今年市场成交(jiāo)量(liàng)的放(fàng)大，盈利大幅(fú)增(zēng)长等。同(tóng)时(shí)，随着国有企业(yè)改(gǎi)革的推进，大概率这些企业会进入一个(gè)提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估(gū)是过去5年10年改革(gé)的(de)成果，是非常基本面的(de)，和他过去1至(zhì)2年研究投资思路也(yě)非常吻合，为(wèi)在下半(bàn)年抓住这(zhè)波中特估的(de)投资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机(jī)会，判断中(zhōng)特估的(de)机会(huì)未来三(sān)年分(fēn)两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙表示(shì)，第一阶段也就是今年以数(shù)字(zì)经济(jì)和“一带一路”的主题普涨性机(jī)会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益(yì)率极高的品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是未来(lái)两年，在主题性机(jī)会(huì)消散以后，基于顶层设(shè)计对国央经营管饺子冻成一坨了怎么吃，饺子冻成一坨了怎么吃才好吃理价值导向变化，我(wǒ)们判断经营成果随(suí)之(zhī)改变是一个慢变量(liàng)，会(huì)在未来(lái)两(liǎng)年(nián)体现在(zài)每(měi)一个(gè)央国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖掘(jué)公司(sī)经营(yíng)层面(miàn)可能发生显(xiǎn)著正向变化的个股提(tí)前进行布(bù)局，比(bǐ)如医药和消费等行业。

　　其(qí)实一季报已经显(xiǎn)露出不(bù)少基金在(zài)行动。国金证(zhèng)券研究所数据(jù)显示(shì)，偏股主(zhǔ)动型基金2022年年(nián)报(bào)前(qián)十大(dà)重仓股股票(piào)池中，“中特(tè)估”概念占偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金持有股票(piào)市值比例(lì)仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持仓(cāng)中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基金持有股票市(shì)值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)股(gǔ)在偏(piān)股主动型(xíng)基金的持仓中，占比明(míng)显(xiǎn)提高。上述数据显示，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年报(bào)及2023年一季报十大重仓股的数据，剔除(chú)个(gè)股涨跌(diē)影(yǐng)响，估计了各基金主动加仓“中(zhōng)特估”概(gài)念股的市(shì)值占(zhàn)2022年末股(gǔ)票(piào)总市值比(bǐ)例，一季(jì)度(dù)超过30％的偏股主动(dòng)型基(jī)金主动加仓(cāng)了“中特估(gū)”概(gài)念股，198只基金(jīn)在2022年末不持(chí)有(yǒu)“中特估(gū)”概念(niàn)股，但在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中信证券数据统计也显示(shì)，一(yī)季度主动偏(piān)股型公募基金(jīn)对(duì)港(gǎng)股央国企的(de)持(chí)股市值比重(zhòng)达到(dào)2019年(nián)以来的新高，港股央国企(qǐ)持(chí)股总(zǒng)市(shì)值占港股持股总市值的(de)比重由2022年四季度的25.1％提(tí)升(shēng)至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量(liàng)？

　　构(gòu)建(jiàn)国央企专门的股(gǔ)票库(kù)

　　可以说中国特色估值体系，正深(shēn)刻影响基金公司的投研，落实(shí)到(dào)日常的(de)投研流程和实践之中，不少基金公司在加大投研力量，更有专(zhuān)门构建(jiàn)国(guó)央企股票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层(céng)设(shè)计改变研究员过去对国央(yāng)企的固定思维，需要实(shí)地考察(chá)国央企(qǐ)，并且需要(yào)利用(yòng)当前国央企愿意交流的契机，多花精力去进(jìn)行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另(lìng)一方(fāng)面(miàn)，融通基金(jīn)在行动上，要(yào)求研究员将自(zì)己(jǐ)所(suǒ)覆盖行业的所有国央企构建专门的股(gǔ)票库(kù)，并进行长期跟(gēn)踪，包括(kuò)考察(chá)其(qí)实地调研的的(de)成(chéng)果，了(le)解国央(yāng)企经(jīng)营思路和财务导向(xiàng)的变化，结合行业趋势和特(tè)征，寻(xún)找价值洼地，发现预期(qī)差。

　　同(tóng)样的，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅也谈到(dào)“认识(shí)”上的重(zhòng)视(shì)。他表示，通过深(shēn)入学习，对(duì)“中(zhōng)特估”有了更深(shēn)刻的认(rèn)识：首先(xiān)要认识市场体制机制、行业产(chǎn)业结构(gòu)、主体持续发展能(néng)力等(děng)方面(miàn)所体现的(de)鲜(xiān)明中国元素和发展阶段特征，“中(zhōng)特(tè)估(gū)”应该是在此基础上构(gòu)建的具有时代(dài)特征和中(zhōng)国特色、符合国家(jiā)战略(lüè)导(dǎo)向的估值体系，而不是(shì)简单套用国外的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提法(fǎ)，但是这个概念(niàn)所涉及到(dào)的行(xíng)业和公司，一(yī)直(zhí)在(zài)发(fā)生的变(biàn)化。”万家基(jī)金经(jīng)理(lǐ)章恒表示，万家基金(jīn)一直非常(cháng)关注传统产业(yè)的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领(lǐng)域，因此也是一(yī)定能够抓住中特估这波行情的(de)机会的。同时，随着(zhe)时(shí)局(jú)的变(biàn)化，也在增加相关行业的(de)研究力量。

　　此外，创金合信(xìn)基金首席经济学(xué)家魏(wèi)凤春表(biǎo)示，积(jī)极践行中(zhōng)国(guó)特色的估值(zhí)体系是(shì)资本市(shì)场使(shǐ)命，投资(zī)者需要学习领会(huì)并针对原有(yǒu)的估值体系进行改(gǎi)造，以适应(yīng)现实的需要。明确(què)该(gāi)体(tǐ)系(xì)的框架是第一(yī)位的工(gōng)作(zuò)，合理(lǐ)设置(zhì)指标也非(fēi)常重(zhòng)要，投资者的认可和实施是(shì)最终该(gāi)体系(xì)能否(fǒu)具(jù)备长期价(jià)值的基础。不过，他(tā)也提醒(xǐng)，人为的拔估值是(shì)很大的认(rèn)知(zhī)误区，市(shì)场(chǎng)化认可是基本的常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会价(jià)值与国家(jiā)战(zhàn)略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是(shì)国民经(jīng)济的支柱，国企央企发展要符合国家战略发展发向，更需要承担(dān)社会公共责(zé)任(rèn)等。而这些都(dōu)应(yīng)该考(kǎo)虑(lǜ)进估值(zhí)体(tǐ)系之中，也引发市场关注(zhù)。

　　多(duō)数(shù)受访的(de)基金(jīn)经(jīng)理认为，对(duì)于(yú)国央企的估值方(fāng)式要充分体现企(qǐ)业的社会价值与国家战略价值，目前已经形成了初步(bù)的企业(yè)社会价值评(píng)价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符合(hé)国(guó)家战(zhàn)略发展(zhǎn)的价(jià)值？首要任务就构建中国特色的价值评价(jià)体系，改变从以(yǐ)私人(rén)股东权益出发，现金流折现(xiàn)为主要方法的单一价(jià)值(zhí)估值体系(xì)，转向社会整体价值观念(niàn)、纳入中国(guó)特色的ESG评价体系，充(chōng)分体(tǐ)现企业的社(shè)会价值与国家战略价值。”博(bó)时基金指数与量化投资部基(jī)金经(jīng)理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振(zhèn)建也直言(yán)，近年来国资委指导国内(nèi)团队对于(yú)中(zhōng)国特(tè)色ESG披露与评价体系不断探索，结合国际通(tōng)用规(guī)则，目前已经(jīng)形成了初(chū)步的企业社会价(jià)值评价体系(xì)，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上市公司环(huán)境、社(shè)会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基金经理王(wáng)帅也(yě)认(rèn)为，“中特(tè)估”应该是注重企业价值的可持续估值，要(yào)重(zhòng)视股(gǔ)东、员工和(hé)社会责任等要素对企业稳健成长的(de)重大意义，重视(shì)稳定的(de)现金流、持续增长的(de)盈(yíng)利、科技创新对提升企(qǐ)业内(nèi)在价(jià)值的(de)积(jī)极(jí)作用，这(zhè)样有利(lì)于提高(gāo)估值(zhí)定(dìng)价模型(xíng)的科(kē)学性(xìng)和有效性。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编制、策略构(gòu)建等实(shí)务工(gōng)作中(zhōng)，都有成熟的(de)量化指标可(kě)以使用，包括净资产收益率、营(yíng)业(yè)现金比率、资产负债率、研发经费投入(rù)强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致分析在(zài)估值思维、估值结论(lùn)、估(gū)值(zhí)判断上有变(biàn)化(huà)，尤其是(shì)估值(zhí)的方法和(hé)指标上(shàng)，他认为其(qí)包括产业(yè)链上(shàng)下(xià)游的(de)衡量、全要素(sù)成(chéng)本等(děng)，以(yǐ)及在纵(zòng)向和横向上(shàng)的(de)研(yán)究(jiū)，强调政策优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞(jìng)争力和(hé)可持续(xù)发展等各种因素与企(qǐ)业价值的关(guān)系。这些因素在对估(gū)值结论和判(pàn)断的影(yǐng)响(xiǎng)上，也使(shǐ)得中国特色的(de)估值体(tǐ)系与传(chuán)统的估值体系有所不同。

　　“所以估值(zhí)思维的变化，还有(yǒu)估值结论(lùn)和估值判断的变化(huà)，都是(shì)为了更(gèng)好(hǎo)地适(shì)应中(zhōng)国的市场和(hé)经济特(tè)点，提(tí)供更精准、更合理的(de)企业估值(zhí)信息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创金合(hé)信(xìn)基金首席经济学(xué)家魏凤春(chūn)直言(yán)，这需要在实(shí)践中进行探索，目前(qián)尚没有公认的指标可以使(shǐ)用。

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