《基金经理投资(zī)笔记》宏观策略系列

　　把脉经济周期(qī)拐点 实现财富管理升级

　　作者(zhě)：魏 凤(fèng) 春（博士），创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济(jì)学家(jiā)

　　　　  罗(luó) 水 星（博士），创金合(hé)信基金基金经理

　　乱(luàn)云飞渡仍从容

　　上期分享中(zhōng)（查看原(yuán)文），我们提(tí)出了5月是乱(luàn)花渐(jiàn)欲迷人眼，一个(gè)大的(de)背景是市场进(jìn)入了战略相持(chí)阶段(duàn)，进(jìn)攻和防守的理由(yóu)都不(bù)是非常清晰。周末中央(yāng)发布长期的(de)产业政策，基(jī)调是(shì)清晰的，但那是诗和远方，是战略性(xìng)的(de)布局，很多投(tóu)资者(zhě)更喜(xǐ)欢战术性的(de)机会。伯(bó)克希尔哈撒韦年度股东大会在巴(bā)菲(fēi)特(tè)的老(lǎo)家奥巴哈举(jǔ)行，吸引了全球投资者(zhě)的目光(guāng)，投资者总希望(wàng)可以从中寻(xún)找到投资的秘(mì)诀，价值投资的道虽相同，但(dàn)法、术、器是(shì)各异(yì)的(de)。不仅如此(cǐ)，伯克希尔决策者对宏观环境的担忧，对数字技术的批判，很多与会者收获的(de)可能(néng)不是清晰的思路，而(ér)是在迷宫中又多走了(le)一圈。

　　一、市场陷入僵持(chí)阶段：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场有“五穷、六绝、七(qī)翻(fān)身”的(de)说法，谨慎的(de)A股投资者(zhě)也开始考虑Sell in May,一个很重要的理由是(shì)根据惯例(lì)，银行保险等利好兑现后往往是市场开始调(diào)整的开始(shǐ)。A股(gǔ)投资历来(lái)是有季节性的，但(dàn)这未必(bì)是历史的铁律(lǜ)，比(bǐ)如2022年5月市场在新的政(zhèng)策基调下开始(shǐ)全面大反攻。我(wǒ)们(men)需(xū)要(yào)因(yīn)时而(ér)变，投资者需要考虑到当(dāng)前的市场背景已经和之前有很大的(de)不(bù)同。当前市场(chǎng)进入战(zhàn)略僵持(chí)阶段的一(yī)个(gè)重要理由(yóu)是除了逻辑(jí)推演，很多重要问题很难用清晰(xī)的事实(shí)来验证。谨慎的投资者往往是见好就收(shōu)或者谋定而后动，因(yīn)此(cǐ)才有了上(shàng)述的猜测。

　　市场(chǎng)不清楚的地方在哪里呢？

　　第(dì)一，从内(nèi)部看(kàn)，市(shì)场已经提(tí)前交(jiāo)易了政(zhèng)策(cè)的(de)方向，而且今年国内的政(zhèng)策本身也不是大开大合(hé)。新出台的政策更(gèng)多地(dì)在落实上(shàng)，较少新的提法。

　　第(dì)二，从外部看，美联储(chǔ)依然(rán)在通胀、就(jiù)业(yè)数据、金融(róng)数据和增(zēng)长(zhǎng)数据(jù)传递的混(hùn)乱信息中纠结。

　　第三，从投资(zī)主线(xiàn)看，数字经(jīng)济和中特(tè)估依然既有政策、也有(yǒu)业(yè)绩或者有未来预期的业(yè)绩改善，但(dàn)短期游(yóu)戏、传(chuán)媒、中特估与其他板块分化较为极(jí)致，也是不争的事实。除了(le)这(zhè)两条(tiáo)主线外(wài)，金融、消(xiāo)费和(hé)公用事业(yè)有反弹，但难以成为持续的(de)配置(zhì)主题，新能源崩坏的筹码预期也决定了反弹(dàn)的(de)脆弱性。

　　第四，从交易行(xíng)为(wèi)看，投资(zī)者并未形成(chéng)一致预期。随着一季(jì)报的披露，市场阶段性发(fā)挥(huī)了对盈利现实的定价(jià)效率。具体(tǐ)表现为，业绩出现一(yī)定修复和表现有韧(rèn)性的金融(róng)、中(zhōng)药、电力、中特估主题以及TMT中的游戏传(chuán)媒等表现较好，家电此前(qián)也(yě)有(yǒu)一定表(biǎo)现。不过，随着业绩的公(gōng)布反而(ér)出(chū)现了一定(dìng)的买预期卖现(xiàn)实(shí)的操作。当然，相对而(ér)言市场也(yě)有定价效率不稳定的一面，同样是(shì)业绩修复(fù)或(huò)有韧性的农林牧渔、新(xīn)能源和消费板块，整体(tǐ)表(biǎo)现则一般。

　　二(èr)、市场僵持的原因：一季(jì)报(bào)显示(shì)企业(yè)盈(yíng)利(lì)仍在磨底阶段

　　短(duǎn)期(qī)市场的核心矛盾在于缺乏特别明显的亮点，TMT主线前期超额收益过于(yú)显著(zhù)，目前除了游戏(xì)、传媒一枝独秀(xiù)外，其他TMT细分领域阶段性有所回(huí)调。中特估(gū)相关的基建、银(yín)行、石油、出版等板块盈利有支撑(chēng)、估(gū)值也较(jiào)低，因此(cǐ)已婚男人经常找你聊天是什么意思，一个愿意陪你聊天的已婚男人在最近市(shì)场调整的时候整体表现较好。在(zài)这两条我(wǒ)们看好的全年主线之外，市场部分定价了一季报行情，但核(hé)心问(wèn)题(tí)在(zài)于(yú)当前盈利仍处在磨底(dǐ)阶段。扣除(chú)金融和两桶油(yóu)，A股的盈利(lì)还(hái)在下(xià)滑，这(zhè)意味着(zhe)短期盈利很(hěn)难(nán)撑起A股(gǔ)系统性的行情。所以，我们看到这两(liǎng)条主线之(zhī)外其他(tā)业绩尚可的板块(kuài)，整体反弹的(de)幅度都相对有限。消费的(de)盈利(lì)有一定的修复，而市场(chǎng)由于前期(qī)的(de)悲(bēi)观情绪尚未对其定(dìng)价，这(zhè)可能(néng)蕴含(hán)阶段性交易机会。

　　三、战略性布局是清晰而明(míng)确的：政(zhèng)策关注产业升级和人的问题(tí)

　　近期国内(nèi)也处于一(yī)个会议密集召(zhào)开的阶(jiē)段，政治局会议、中央财经委会议(yì)和国常(cháng)会(huì)相继召开。决策(cè)层对于(yú)当前经(jīng)济复苏动力不足、复苏势(shì)头不稳的问题，有着(zhe)清醒(xǐng)的认(rèn)识，短期(qī)的(de)工(gōng)作重点是恢复和扩大需求，但同时也明确不会再走老路(lù)——不(bù)会(huì)通过低水(shuǐ)平的债务(wù)扩(kuò)张来刺激经济，而是聚焦实体(tǐ)经济的产业升(shēng)级，推进产业智能化(huà)、绿色化、融合化。

　　现(xiàn)代产业(yè)体(tǐ)系(xì)下(xià)的融合发展

　　这次财经委会议的一个新提(tí)法是(shì)“坚(jiān)持三次产业融合发展，避免割裂对立；坚持推动(dòng)传(chuán)统产业转(zhuǎn)型升级(jí)，不(bù)能当成‘低端产业’简单退出(chū)”，这个提法很重要。我们去(qù)年底强(qiáng)调接下来一(yī)段时(shí)间的(de)政策需要强(qiáng)调均(jūn)衡性和(hé)系统性(xìng)，才能形成经济发展的合力(lì)。卡脖子的领域(yù)要重点(diǎn)支持和发展(zhǎn)，但(dàn)是经济的(de)运行(xíng)是一个完整的系统(tǒng)，生(shēng)产和消费、实体经(jīng)济和(hé)金融支撑、高科技领(lǐng)域和低(dī)技术领域、融资-设计-制造—物流-销(xiāo)售-服(fú)务等各(gè)方(fāng)面需要协(xié)调发(fā)展，大家的信心慢慢恢复、收入慢慢恢(huī)复(fù)，才能(néng)够真正把需求拉(lā)动起来(lái)。不(bù)能(néng)够(gòu)孤(gū)立、片面(miàn)地(dì)理解(jiě)和执行政策，毕(bì)竟即使是芯片这(zhè)么最高(gāo)科技的领域，它(tā)的下游需(xū)求也主要来自消费电子产品中的(de)手机、汽车、智能家居(jū)等(děng)等，没有需求的拉动(dòng)，产业的发展就缺乏(fá)良性循环(huán)的基础。

　　高(gāo)质(zhì)量的人才(cái)红利(lì)

　　另(lìng)外，最近(jìn)政策讨论的一个(gè)重点是人，作为投资生产(chǎn)拉动核(hé)心的企业家、作(zuò)为人力资源重点的人才、承载民族(zú)未来的新生人口、需(xū)要关注的老龄(líng)人口。当前中国(guó)的发展逐渐(jiàn)从(cóng)资本(běn)和劳动要素(sù)拉动转向(xiàng)人力(lì)资(zī)源拉动，技术创新(xīn)成(chéng)为能否突破内外部约束的关键。技术(shù)创新能(néng)力(lì)取决于制度(dù)保障下的(de)主观能动性，在经历了过(guò)去几年的非常态之后，在内(nèi)外部不确定性(xìng)的制约下，如何让(ràng)当(dāng)前(qián)每(měi)个主体充满(mǎn)信心、充满主观能(néng)动性，是政策的重(zhòng)心。以人工(gōng)智(zhì)能为代(dài)表的数字经济大发展(zhǎn)，有可(kě)能能够帮助我(wǒ)们适当缩小(xiǎo)国际竞争中(zhōng)人(rén)力资源的差距，这需要(yào)从一个更高(gāo)的角度理解人工智能和数字经济。

　　四、乱云飞渡(dù)仍从容：乱(luàn)战之后的投资路径

　　5月的市场，看起来是战略(lüè)僵持阶段的乱(luàn)战(zhàn)。接下来的政策力度和效果有多大、盈利能(néng)否实质(zhì)性的反弹、经济复苏的斜率(lǜ)是否面临趋(qū)缓的压力、海外的潜在风险到(dào)底有多大(dà)、美联储(chǔ)到底下一步(bù)面临的是什么样的经济形(xíng)势等，投(tóu)资(zī)者(zhě)希(xī)望渐次判(pàn)断(duàn)上述一系列的重要问题的程(chéng)度，并据此进行布局。

　　从这个意(yì)义上讲，5月交(jiāo)易机会可能更均衡、但也更脆弱，当(dāng)前可能是一个(gè)布(bù)局(jú)的好阶(jiē)段(duàn)，而(ér)未(wèi)必(bì)会是收获的阶段。投(tóu)资者需要多一点耐心(xīn)，风浪越大，下一次(cì)的鱼(yú)越(yuè)贵。

　　“乱(luàn)云(yún)飞渡仍(réng)从容”，这是(shì)我们从巴菲特(tè)历次股东大(dà)会上看(kàn)到价值投资(zī)者很重要的一个特(tè)质(zhì)，即我们提(tí)倡的“道”。市(shì)场的乱是暂时的，随着事实(shí)的清晰，投资路径也将会非常明确(què)。这个路(lù)径，我们从产业视角做了(le)一下梳理(lǐ)，供投资(zī)者参考。

　　具(jù)体而言(yán)：投资的(de)上限(xiàn)是产业现代化，科技自主(zhǔ)可用，数字(zì)化、高端化(huà)与智能(néng)化(huà)是明确的(de)诗与远方，需要进行战略布局。投(tóu)资的下限是避免系统性的风(fēng)险，在现代化的产业转型中(zhōng)，当(dāng)前(qián)蕴藏(cáng)风(fēng)险和未来跟不上历史步伐(fá)的(de)产(chǎn)业是不能进行战略布(bù)局的。投资的中间状态是周期(qī)与消费行(xíng)业，是(shì)战术(shù)性的布局。

　　产业(yè)视(shì)角下的投资路线图

　　【了解(jiě)作者(zhě)】

　　魏凤春博士，创金合信(xìn)基金首席经济学(xué)家，投委会委(wěi)员兼秘书(shū)长，宏观策略配(pèi)置部总(zǒng)监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开(kāi)大学(xué)经济学博士，清华大学管理科(kē)学与工程(chéng)博士(shì)后。学(xué)术研究(jiū)与教学以(yǐ)及宏观(guān)经济(jì)走势(shì)、金(jīn)融产品(pǐn)分析等实务(wù)领域(yù)经验(yàn)丰富(fù)、成果卓(zhuó)著。从业23年以来，一直致力于在周期波动的框(kuāng)架内运(yùn)用(yòng)财政(zhèng)的(de)视角解构已婚男人经常找你聊天是什么意思，一个愿意陪你聊天的已婚男人宏观(guān)经济的运行，将(jiāng)中国经济看(kàn)作一份资产，通过(guò)资本资产定价的方式来确定其价值与风险。

　　罗水星博(bó)士(shì)，创金(jīn)合信(xìn)基金经理、首(shǒu)席(xí)宏观分析师，2022年2月加入创金(jīn)合信基金。此前履职博时基(jī)金，负(fù)责(zé)宏观策略、宏观政策、大类资产配置与择(zé)时研究。武汉大(dà)学(xué)学士，上海财经大学经济学硕士、博士，中国社(shè)科院经济学博士(shì)后，学术论文多发(fā)表于国际SSCI英文(wén)核(hé)心经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：重庆三峡中心医院、三峡中心医院、中心医院 已婚男人经常找你聊天是什么意思，一个愿意陪你聊天的已婚男人