5月13日，年内首(shǒu)只央企主(zhǔ)题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告称，其累计(jì)有效认购(gòu)申请份(fèn)额(é)总额超过20亿份(fèn)发行上限，将(jiāng)启动比例配售。这则小公告体现(xiàn)出市场对这一“中特(tè)估”主题的追捧(pěng)力(lì)度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中特估”的行(xíng)情，市(shì)场(chǎng)关注(zhù)度(dù)非(fēi)常(cháng)高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。实际上(shàng)，早(zǎo)在去年底及今年一季度，一些基金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金(jīn)面、情绪面、估值(zhí)方(fāng)式等问题成为市场关(guān)注焦点，中国基(jī)金报采访多位投(tóu)研人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估(gū)”主题积极追(zhuī)捧(pěng)。不(bù)仅华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF罕见出现启动(dòng)“比例配(pèi)售”情况，今年(nián)场内多只(zhǐ)“中字(zì)头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题(tí)基金发行，市(shì)场(chǎng)对此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续(xù)跟(gēn)踪央企科技引领、央企(qǐ)现代(dài)能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更(gèng)有扎堆上报的央(yāng)国企基金在(zài)排队入市。

　　这些或成为这一波“中特估(gū)”行(xíng)情的(de)催化剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙表示，央企(qǐ)ETF发行在情(qíng)绪上是构成(chéng)催化因素的，近期银行股(gǔ)大涨的一个催(cuī)化因素(sù)就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸多主题基金的申报发行，我认(rèn)为确实(shí)会成为引爆(bào)行情的催化剂，基本面、资金(jīn)面、政(zhèng)策面都(dōu)在向好，下半年，中特估(gū)有可(kě)能(néng)独领风(fēng)骚。”万家基(jī)金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博时基(jī)金指数与量化投资部(bù)基(jī)金(jīn)经理杨振建(jiàn)就表示，近期密集申报的国央企主题(tí)基金主要涉及(jí)“股东回报”、“中国有多少万大军，中国多少万兵力科技引领”、“现代能源”几(jǐ)大主(zhǔ)题，这样的布局可以更好(hǎo)支持央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情(qíng)进一步上涨的(de)催化(huà)剂(jì)。去年以来公募基金发行整体平(píng)淡，近期多只(zhǐ)国央企主题基金申报和发行，行情火热下(xià)将为市场带来(lái)增量资金，有望推动进一步(bù)上涨。”杨振建(jiàn)进一(yī)步表示。

　　此外(wài)，银(yín)华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅认为，公募基金积(jī)极(jí)布局央国企主题(tí)基金，一方面是因为新一轮深化(huà)国企改革(gé)的大(dà)幕将(jiāng)拉(lā)开，叠加“中特估”概念(niàn)，央国企上(shàng)市公司的投(tóu)资价值凸显，该主题(tí)的(de)基(jī)金将(jiāng)为投资者提供更丰富的工具(jù)以参与到央国企(qǐ)投资。另一方面是落实公募基金行业高(gāo)质量发(fā)展的要求，引导更(gèng)多(duō)资金参与央国企改(gǎi)革，更好发挥公募基(jī)金服务资(zī)本(běn)市场改革、服(fú)务实体经(jīng)济和国家战略(lüè)的作(zuò)用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的发行(xíng)将(jiāng)为央企相关(guān)标的和板块(kuài)带来增量资金，提升交易活跃度，有望成(chéng)为中特(tè)估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年(nián)以(yǐ)来，市场结构(gòu)性行情(qíng)明显，中特估和人工智(zhì)能成为(wèi)两大明(míng)显(xiǎn)的主(zhǔ)线，而新能源等前期(qī)热门赛道股冷却，在(zài)此(cǐ)背景下，一些(xiē)基金(jīn)经理开(kāi)始调(diào)仓换股“中特估(gū)概念”。

　　万(wàn)家基金基金经(jīng)理章恒直言(yán)，自(zì)己目(mù)前重点关(guān)注三大(dà)行业，火电、券商、军(jūn)工，这三(sān)大行业主(zhǔ)要是央(yāng)企或地方国资所(suǒ)在的行业，民(mín)营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是基于行业本身基(jī)本面在今年会(huì)有(yǒu)重大(dà)的向上变(biàn)化的机(jī)会，比如火电，会受(shòu)益于煤(méi)炭价格(gé)的下(xià)跌(diē)，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益(yì)于今年市场成(chéng)交(jiāo)量的放大，盈利大(dà)幅增长等。同时，随着国有企(qǐ)业改革的推进，大概(gài)率这些企业会进入(rù)一(yī)个提质增效、释放业绩(jì)的(de)过程(chéng)。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年(nián)10年改革的成果，是非常基(jī)本(běn)面的，和(hé)他过(guò)去1至2年研(yán)究投资思路也非(fēi)常吻合，为在下(xià)半(bàn)年抓住(zhù)这波中特估的投资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去(qù)年年底已开始(shǐ)重视中特(tè)估的投资机(jī)会，判(pàn)断中特估的机会未(wèi)来三年分两个(gè)阶段。”融通红(hóng)利机会基金经理何(hé)龙表(biǎo)示(shì)，第(dì)一阶段也就是今年以数字经济和“一带(dài)一(yī)路”的主(zhǔ)题(tí)普涨性机会为主(zhǔ)，包括低(dī)于1倍PB、分红(hóng)收(shōu)益(yì)率极高(gāo)的品(pǐn)种，将会迎来(lái)普涨性的(de)机(jī)会。第二阶段是未来两年(nián)，在主题(tí)性机会(huì)消散以后，基于顶层(céng)设计对(duì)国央经营管(guǎn)理(lǐ)价值导向变(biàn)化，我们判(pàn)断(duàn)经(jīng)营成果随之(zhī)改变是一个慢变量，会在未来两年体现在每一个(gè)央国企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公司经营层面可能发生显著正向变化的个股提前进(jìn)行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报已经显露出不少基金在(zài)行动。国金(jīn)证(zhèng)券研究所(suǒ)数据(jù)显示(shì)，偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年年报前(qián)十大重(zhòng)仓股股(gǔ)票池(chí)中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基金持有(yǒu)股票市值比例(lì)仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年一(yī)季报披露的持仓中，“中(zhōng)特估”概念占偏(piān)股主动(dòng)型基金持(chí)有股票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏(piān)股主动(dòng)型基金(jīn)的持仓中，占比(bǐ)明(míng)显提高。上述数据显示，根(gēn)据(jù)偏股主动型基金2022年报及2023年(nián)一季报十大重(zhòng)仓股的数(shù)据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主动加(jiā)仓(cāng)“中特估”概(gài)念(niàn)股(gǔ)的市值占(zhàn)2022年末股(gǔ)票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型(xíng)基金(jīn)主动(dòng)加仓了(le)“中特估”概念(niàn)股(gǔ)，198只基金在2022年末不持(chí)有“中特估”概念股，但在(zài)一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示，一季度主动(dòng)偏股(gǔ)型公(gōng)募基(jī)金对港股央国企的持股市值比重达(dá)到(dào)2019年以来的(de)新(xīn)高，港股央国企(qǐ)持股总市(shì)值占港股持股(gǔ)总市(shì)值的比重由2022年四季(jì)度的25.1％提升(shēng)至2023年一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门的股票库

　　可以说(shuō)中国特色(sè)估(gū)值体系，正深(shēn)刻影响基金公(gōng)司的投研，落实(shí)到(dào)日常的投研流程和实践之中，不少基金公(gōng)司在加大(dà)投研(yán)力量，更有专门构建国央企(qǐ)股票库。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层设计(jì)改变(biàn)研(yán)究员(yuán)过去对国(guó)央(yāng)企的固(gù)定思维，需要实地考察国央企(qǐ)，并且需要利用当前国央企愿意交流的契(qì)机，多(duō)花精力去进行跟踪发现变化(huà)。

　　另(lìng)一方面，融通基金在行动上，要(yào)求研究员将(jiāng)自(zì)己所覆盖行(xíng)业(yè)的(de)所有国央(yāng)企构建专门的(de)股票库，并进(jìn)行长期(qī)跟踪，包括考察其(qí)实地调研的的成果，了解国央企经营(yíng)思路和财务导向的变化(huà)，结合行业趋势和特(tè)征，寻(xún)找价(jià)值(zhí)洼地，发现预期差(chà)。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务总监王帅也(yě)谈到“认识”上(shàng)的重视。他表示(shì)，通过(guò)深入学习(xí)，对“中(zhōng)特(tè)估”有了更深刻的认识：首先要认识市场体制机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续发展能力等(děng)方面所体现的鲜明中国元(yuán)素和发(fā)展阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础(chǔ)上构(gòu)建的具有时(shí)代特征和中国(guó)特色(sè)、符合国家战略导向的估值体系，而不是(shì)简单套(tào)用国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特(tè)估是一种新的(de)提法，但是这(zhè)个概念所(suǒ)涉及到的行业和公(gōng)司，一直在(zài)发生的(de)变(biàn)化。”万家基(jī)金(jīn)经理(lǐ)章(zhāng)恒表(biǎo)示，万家基金一直非常关注传统(tǒng)产(chǎn)业的变化，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等(děng)多(duō)个领域，因(yīn)此也(yě)是一定能(néng)够抓住中特估这波行情的机会的。同(tóng)时(shí)，随(suí)着时局的变化，也(yě)在增加相(xiāng)关行业的研究(jiū)力量。

　　此外，创金合(hé)信基金(jīn)首席经济学(xué)家魏凤春表示，积(jī)极践行(xíng)中国特色的估值体系是资(zī)本(běn)市场使命，投资者需要学习领会并针对原有的(de)估值(zhí)体(tǐ)系进行改(gǎi)造，以适应(yīng)现(xiàn)实(shí)的需要。明确该体(tǐ)系的框架是第一位的工(gōng)作，合理设(shè)置指标(biāo)也非(fēi)常重要，投资(zī)者的认可和实施(shī)是最终该体系能否具(jù)备长期价值的基(jī)础。不过(guò)，他也提醒，人为的拔估值是很大的(de)认(rèn)知(zhī)误(wù)区，市(shì)场化认可是基本的(de)常识，不可误(wù)判(pàn)。

　　体(tǐ)现社(shè)会价值与国家战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国(guó)企是国民经济的支柱，国企央企发展(zhǎn)要符合(hé)国家战略发(fā)展发向，更需要承担社会公共责任(rèn)等。而这些(xiē)都应该考(kǎo)虑进估值体(tǐ)系(xì)之中，也(yě)引发(fā)市场关注。

　　多数(shù)受(shòu)访(fǎng)的基金(jīn)经理(lǐ)认为，对于(yú)国央企的估值方(fāng)式(shì)要(yào)充(chōng)分体现企(qǐ)业的社会价(jià)值与国(guó)家战(zhàn)略价值，目(mù)前已经形成了(le)初步(bù)的企(qǐ)业社会价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国有企业(yè)承担社会(huì)价值、符合(hé)国家(jiā)战(zhàn)略发展的价(jià)值？首要任务就构建中(zhōng)国特色的价值(zhí)评价(jià)体系，改(gǎi)变从以私人股东权益出(chū)发，现金流折现为主要方(fāng)法的单一(yī)价(jià)值估(gū)值(zhí)体系，转向社会整体价值观念、纳入中(zhōng)国特色(sè)的ESG评价(jià)体系，充(chōng)分体(tǐ)现企业的社会价值与(yǔ)国家(jiā)战略价值。”博时基金指数与量(liàng)化投(tóu)资(zī)部基(jī)金经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国资委指导国内团队对(duì)于中国特色(sè)ESG披露与评价(jià)体(tǐ)系不断探索，结(jié)合(hé)国际通用规则(zé)，目前已(yǐ)经形成了(le)初(chū)步(bù)的(de)企(qǐ)业社(shè)会(huì)价(jià)值(zhí)评价体(tǐ)系，其(qí)中包括《企(qǐ)业(yè)ESG披露指南》、《中央(yāng)企(qǐ)业上市公司环(huán)境、社会及(jí)治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特(tè)估”应该是注重企(qǐ)业价值的(中国有多少万大军，中国多少万兵力de)可持续估值，要(yào)重视股东、员工和社会责任(rèn)等要素对企(qǐ)业稳(wěn)健成长的重大意义，重视稳定的现金(jīn)流、持续增长(zhǎng)的盈利、科(kē)技创新对(duì)提升(shēng)企业内在价值的积极作用，这样有利于提高估值定(dìng)价模(mó)型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指数(shù)编制(zhì)、策略(lüè)构(gòu)建等实务工作中，都有成熟(shú)的量化(huà)指标可(kě)以使(shǐ)用(yòng)，包括净资产收益(yì)率、营业现(xiàn)金比率、资产负(fù)债率、研发经(jīng)费(fèi)投入强度等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实(shí)金融精选(xuǎn)基金(jīn)经理(lǐ)李欣更细致分(fēn)析(xī)在估值思维、估(gū)值结(jié)论、估(gū)值判断上有变(biàn)化，尤其是估值的方(fāng)法(fǎ)和指(zhǐ)标上(shàng)，他认为(wèi)其包括产业链上下游的衡量、全要素成本等，以及在(zài)纵向和(hé)横向上的研究(jiū)，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力和可持(chí)续(xù)发展等各种(zhǒng)因素与企业价值的(de)关系(xì)。这些因(yīn)素(sù)在对估值结(jié)论和判断的(de)影(yǐng)响(xiǎng)上，也使得中国特色的估值体系与传统的估值体系有(yǒu)所不同(tóng)。

　　“所(suǒ)以估值思维(wéi)的变化，还有估(gū)值结(jié)论和估(gū)值(zhí)判断的变化，都是为了更(gèng)好地适应(yīng)中国的市(shì)场和经(jīng)济特点，提供更精准(zhǔn)、更合理(lǐ)的企业估(gū)值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不(bù)过，创金(jīn)合(hé)信基金(jīn)首席经济(jì)学家魏凤春(chūn)直言(yán)，这需要在实践中进行探索(suǒ)，目(mù)前尚没有公认的(de)指标可以(yǐ)使(shǐ)用。

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